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報告摘要

奢侈品電商分化成長，歷經(jīng)淘沙的寺庫強(qiáng)者恒強(qiáng)。國內(nèi)奢侈品電商尚處于起步階段，在上游品牌強(qiáng)勢的行業(yè)屬性下，奢侈品電商供應(yīng)鏈打磨周期較長；2011年國內(nèi)迎來奢侈品電商創(chuàng)業(yè)的風(fēng)口，彼時巨頭如阿里、京東尚未入局，以寺庫、魅力惠為代表奢侈品電商憑借資本的加持快速成長。2017年后，渠道信任、供應(yīng)鏈以及真假貨問題，國內(nèi)奢侈品電商開始分化，強(qiáng)者恒強(qiáng)。2017年阿里以及京東通過并購或入股的方式進(jìn)入奢侈品領(lǐng)域，國內(nèi)奢侈品電商形成SBJ的格局。從供應(yīng)鏈角度來看，寺庫護(hù)城河更高，巨頭的流量優(yōu)勢并不能很好的在奢侈品領(lǐng)域發(fā)揮，在奢侈品電商滲透率持續(xù)提升的大背景下，奢侈品電商龍頭寺庫可持續(xù)增長。

奢侈品電商打磨周期長，護(hù)城河高，考驗(yàn)渠道品牌和供應(yīng)鏈。在奢侈品品類上，線上的渠道信任問題始終沒有解決，同時國內(nèi)缺乏奢侈品供應(yīng)鏈較為完善的企業(yè)，奢侈品電商發(fā)展速度整體較慢。阿里以及京東等電商巨頭在奢侈品領(lǐng)域受假貨以及供應(yīng)鏈拖累等因素，奢侈品電商領(lǐng)域舉步維艱。品牌信任、消費(fèi)者教育、供應(yīng)鏈建立需要較長的周期，代表脫穎而出的企業(yè)護(hù)城河足夠高。線下百貨對產(chǎn)品供應(yīng)鏈能力較弱，異地擴(kuò)張能力較差，全國性的百貨公司較少。當(dāng)前奢侈品線上滲透率比較低，但龍頭供應(yīng)鏈端打造完成后，剩下的就是流量端的變革。市場上，三四線城市處于消費(fèi)升級加速通道中，本地缺少奢侈品渠道品牌，奢侈品電商將更好的覆蓋三四線市場，未來將享受差異區(qū)域成長。

寺庫 VS YNAP。商業(yè)模式：與YNAP背靠云峰集團(tuán)強(qiáng)供應(yīng)鏈優(yōu)勢不同，寺庫供應(yīng)鏈依靠高端用戶規(guī)模帶動，持續(xù)獲得品牌商直簽，提升自身供應(yīng)鏈能力，寺庫基于用戶推出自有品牌。寺庫客單價高于YNAP，在品類拓展上將有更多的空間，結(jié)合近期與百盛的合作，化妝品品類或?qū)⒇S富，將顯著提升寺庫用戶活躍性以及訂單數(shù)量，縮小與YNAP的差距。寺庫基于線上，發(fā)展線下，實(shí)現(xiàn)全渠道覆蓋，提升全視角服務(wù)。YNAP市場上集中于歐美市場，而寺庫集中于亞太區(qū)域。財務(wù)對比：考慮會計核算方式不同，毛利率上YNAP背靠云峰集團(tuán)毛利率遠(yuǎn)高于寺庫，寺庫規(guī)模提升后帶動毛利率逐步提升；核心費(fèi)用率上，寺庫低于YNAP；在庫存以及應(yīng)收賬款管理方面，寺庫優(yōu)于YNAP。

風(fēng)險提示：品類出現(xiàn)斷貨；用戶增長不及預(yù)期；競爭加?。?/p>

報告正文

奢侈品電商首次得到市場廣泛關(guān)注并成為風(fēng)口是在2011年。2011年，走秀網(wǎng)3月拿到美國最大風(fēng)險投資KPCB的2000萬美元投資，8月拿到美國華平投資1億美元的B輪融資，創(chuàng)造中國電商有史以來最大的B輪融資記錄，奢侈品電商想象空間巨大成為業(yè)內(nèi)共識。與此同時，隨著寺庫、尚品網(wǎng)、佳品網(wǎng)、唯品會、魅力惠、走秀網(wǎng)的紛紛崛起，奢侈品電商一度成為當(dāng)時最大的風(fēng)口。

國內(nèi)限制三公消費(fèi)、奢侈品電商自身過度依賴尾貨銷售的商業(yè)模式導(dǎo)致這輪風(fēng)口曇花一現(xiàn)。尾貨銷售模式存在三個最大的問題：一是尾貨尺碼不全導(dǎo)致用戶體驗(yàn)較差；二是尾貨多且雜給倉儲物流造成巨大壓力，運(yùn)營成本高企；三是無法獲得品牌授權(quán)，消費(fèi)者對貨源是否為正品存在巨大擔(dān)憂。其結(jié)果是，奢侈品電商要么轉(zhuǎn)型要么死亡。曾經(jīng)聲名顯赫的尊享網(wǎng)、品聚網(wǎng)、佳品網(wǎng)、呼哈網(wǎng)等在隨后兩三年紛紛倒閉，走秀網(wǎng)在2012年經(jīng)歷了“Cucci假貨投訴門”后現(xiàn)已轉(zhuǎn)型為全品類商城。截至目前，僅有寺庫等少數(shù)幾家奢侈品垂直電商等存活，2018年YNAP私有化退市后，寺庫成為僅存的奢侈品電商上市公司，平臺價值愈發(fā)凸顯。

國內(nèi)奢侈品市場強(qiáng)勁復(fù)蘇，奢侈品電商市場增速回升，加之綜合性電商紛紛入局，奢侈品電商再度迎來風(fēng)口。伴隨著三公消費(fèi)影響的減弱和消費(fèi)升級，中國奢侈品市場在2016年強(qiáng)勁復(fù)蘇。數(shù)據(jù)上，2016年中國奢侈品市場規(guī)模為1200億元，同比增長6%，突破前期峰值。自2013年奢侈品電商市場增速持續(xù)上升，至2016年中國奢侈品電商市場規(guī)模達(dá)573.5億元，同比增長43%。同時，17年6月京東3.97億美元注資Farfetch，17年8月天貓奢侈品頻道Luxury Pavilion，奢侈品品牌Cucci在中國推出在線旗艦店，奢侈品集團(tuán)LVMH上線電商，都標(biāo)志著奢侈品電商市場再度迎來風(fēng)口。

對零售的經(jīng)營以及管理核心抓住兩個要點(diǎn)：1、供應(yīng)鏈能力，產(chǎn)品供應(yīng)鏈能力能夠持續(xù)成長；2、渠道費(fèi)用，新型渠道能夠打破傳統(tǒng)渠道的壟斷，實(shí)現(xiàn)渠道費(fèi)用的快速壓縮；國內(nèi)的奢侈品消費(fèi)場景主要集中在線下，而線下市場整體的情況是以渠道為主，對產(chǎn)品控貨能力較低，產(chǎn)品供應(yīng)鏈能力較弱，整體在異地擴(kuò)張過程中，產(chǎn)品同質(zhì)化以及線下渠道的壟斷導(dǎo)致百貨的擴(kuò)張能力較差，全國性的百貨公司較少，這與歐美等國形成鮮明的差異，在市值規(guī)模顯著低于歐美。在電商的持續(xù)沖擊下，奢侈品滲透率仍舊比較低，但供應(yīng)鏈端打造一旦完成后，剩下的就是流量端的變革，總有吃螃蟹者。

技術(shù)帶動的渠道端的變革，能夠打破零售的區(qū)域化的壟斷，全國化的擴(kuò)張以及行業(yè)集中度的提升，以阿里、京東、蘇寧易購等為代表的電商公司已經(jīng)完成中低客單價品類的滲透，在家電及3C、服裝、快消品等建立線上的全國化的渠道，互聯(lián)網(wǎng)零售掃除了地面全國化推進(jìn)過程中的弊端。而在奢侈品品類上，線上的渠道信任問題始終沒有解決，同時國內(nèi)缺乏奢侈品供應(yīng)鏈較為完善的企業(yè)，奢侈品電商發(fā)展速度整體較慢，阿里以及京東在奢侈品領(lǐng)域始終受假貨以及品類缺乏等因素，在奢侈品領(lǐng)域舉步維艱。品牌渠道培養(yǎng)、消費(fèi)者教育、供應(yīng)鏈端建立需要較長的時間，但線上一旦建立品牌的信任度護(hù)城河比較高。

我們認(rèn)為決定奢侈品電商成敗的關(guān)鍵要素可以歸納為“三夠三不夠”?！叭龎颉笔侵阜N類夠豐富、價格夠便宜、覆蓋面夠廣，“三不夠”是指商品不夠真、體驗(yàn)不夠好、效率不夠高。對于一家奢侈品電商來說，要想成功勢必需要充分利用“三夠”要素持續(xù)鞏固自身的“護(hù)城河”，同時努力改善“三不夠”要素避免可能出現(xiàn)的“黑天鵝”。

（1）驅(qū)動因素：種類夠豐富、價格夠便宜、覆蓋面夠廣

單從“三夠”要素本身來看，它們同傳統(tǒng)電商（如淘寶、京東）的成功要素基本吻合。但遲至2011年奢侈品電商才成為風(fēng)口，歸根到底源于奢侈品消費(fèi)重體驗(yàn)，長期線下經(jīng)營模式已深入人心。但隨著互聯(lián)網(wǎng)普及不斷深入，許多領(lǐng)先的弄潮兒認(rèn)為“三夠”要素足夠成熟，并在傳統(tǒng)奢侈品市場掀起一場變革。

種類夠豐富：由于奢侈品本身的調(diào)性，決定過去奢侈品很難像百貨一樣扎堆陳列，更多的是一間間獨(dú)立的精品線下門店，且產(chǎn)品差異性十分明顯。但從消費(fèi)者角度來看，受到時間和精力的約束，能夠真正見到并摸到的奢侈品十分有限，從而產(chǎn)生了消費(fèi)者希望了解更多奢侈品品牌和商品的潛在需求，通過互聯(lián)網(wǎng)方式向消費(fèi)者展示種類足夠豐富的奢侈品成為了最佳的解決途徑。

價格夠便宜：傳統(tǒng)奢侈品品牌通過高價以保持品牌調(diào)性的常態(tài)自2015年出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)。是年，為應(yīng)對持續(xù)走低的國內(nèi)銷售業(yè)績，3月初香奈兒突然宣布中國市場降價20%后，如普拉達(dá)、范思哲等眾多奢侈品在國內(nèi)掀起一波降價潮。隨后一系列的奢侈品品牌主動擁抱電商的事件進(jìn)一步為奢侈品電商發(fā)展掃清障礙。與此同時，沒有線下開店成本以及經(jīng)常負(fù)責(zé)奢侈品尾貨處理，使線上奢侈品價格較線下門店更低且經(jīng)常有打折促銷活動。

覆蓋面夠廣：傳統(tǒng)線下奢侈品門店多集中在一線城市，隨著消費(fèi)升級和低線城市高端消費(fèi)群體的崛起，通過電商渠道實(shí)現(xiàn)國內(nèi)潛在客戶全覆蓋變得可行，且同奢侈品品牌希望渠道進(jìn)一步下沉的戰(zhàn)略一致。

（2）阻礙因素：商品不夠真、體驗(yàn)不夠好、效率不夠高

商品不夠真：雖然近幾年主動擁抱電商的奢侈品品牌越來越多，但同時也普遍存在奢侈品品牌只選有實(shí)力的奢侈品電商合作且對合作的品類有所保留的情況。加之目前充斥著大量僅靠“買手制”或?qū)Ｗ⒂谖藏浱幚淼纳莩奁冯娚?，消費(fèi)者對奢侈品電商提供商品的真?zhèn)魏唾|(zhì)量普遍存在擔(dān)憂。

體驗(yàn)不夠好：不同于一般商品，消費(fèi)者購買奢侈品不是消費(fèi)其物質(zhì)屬性，而是為了消費(fèi)其背后的社交屬性和服務(wù)。單純的圖片和文字描述顯然難以符合消費(fèi)者對高端消費(fèi)體驗(yàn)和售后服務(wù)體驗(yàn)的預(yù)期，純線上模式難以跑通。

效率不夠高：全品類全SKU、全球采購、全球倉儲配送等都對尚不成熟的奢侈品電商提出挑戰(zhàn)，大量營收尚可但由于運(yùn)營效率低下而凈利潤長期為負(fù)的奢侈品電商舉步維艱。

（一）發(fā)展歷程：二手奢侈品售賣vs尾貨銷售和代運(yùn)營

如我們在之前報告《寺庫：全球高端消費(fèi)品服務(wù)商—電商對比研究系列之一》所述，成立于2008年的寺庫以二手奢侈品售賣起家，同時發(fā)展奢侈品鑒定業(yè)務(wù)。積累一定用戶流量后，寺庫轉(zhuǎn)型奢侈品電商，并專注于自營和同奢侈品品牌建立合作關(guān)系，同時憑借自身奢侈品鑒定能力為商品質(zhì)量背書，實(shí)現(xiàn)快速發(fā)展。

YNAP是2015年由意大利奢侈品電商YOOX和競爭對手英國奢侈品電商Net-a-Porter合并成立，合并后YNAP成為全球最大的奢侈品電商?；仡櫤喜⑶皟杉译娚痰陌l(fā)展歷史，Net-a-Porter主打當(dāng)季奢侈品售賣，YOOX則長期專注于奢侈品品牌的尾貨售賣和代運(yùn)營。YOOX在尾貨業(yè)務(wù)上的成功主要?dú)w功于地理位置，坐落于意大利的YOOX能夠很容易地接觸到世界奢侈品集中地（法國和意大利）的奢侈品品牌且出現(xiàn)假貨的概率很小，加之奢侈品品牌本身存在清理尾貨的需求，結(jié)果是YOOX往往能夠以1/3原價拿貨并通過低價模式獲得快速發(fā)展。而憑借在電商運(yùn)營上的成功，2006年起YOOX開始為奢侈品提供電商代運(yùn)營服務(wù)。截至2017年，YOOX主要代運(yùn)營33個全球知名的奢侈品品牌，其中不乏如armali等頂級奢侈品牌（代運(yùn)營的網(wǎng)站下角都會顯示powered by YOOX NET-A-PORTER GROUP）。

（二）核心商業(yè)模式對比：寺庫vsYNAP

1. 精誠合作，持續(xù)獲取豐富的品牌資源

多樣化商品和豐富品牌資源是電商生存的根本，它直接決定了消費(fèi)者是否愿意駐足瀏覽。通過奢侈品市場的多年深耕，寺庫已擁有如Versace、Salvatore Ferragamo等1000余家國際一線品牌的直接授權(quán)，可提供超過3000個國內(nèi)外品牌，超過30萬個SKUs。按時間先后，寺庫獲取品牌授權(quán)的里程碑事件包括：1）2015年9月，寺庫同美美力誠全面合作，后者當(dāng)時已取得包括Ferragamo、Chloe、Sergio Rossi、Ralph Lauren、Brioni、Versace Colletion等百余個奢侈品牌的代理權(quán)，此次合作為寺庫提供了百余個品牌的間接背書；2）2017年9月，寺庫同歐洲鞋業(yè)聯(lián)合會（CEC）簽署獨(dú)家排他性協(xié)議，獨(dú)攬歐洲奢侈品鞋履品牌的核心貨源；3）2018年1月，寺庫攜手百盛集團(tuán)，奢侈品布局進(jìn)一步覆蓋到美妝品類。

相較之下，YNAP背后的控股股東是歷峰集團(tuán)，這種股東背景決定其在品牌選擇上，尤其是大奢品牌選擇上，存在一定的限制。目前世界上四大奢侈品集團(tuán)分別為法國路易威登、瑞士歷峰集團(tuán)和法國開云集團(tuán)、斯沃琪（SWATCH)，像LV、軒尼詩、Cucci等其他集團(tuán)的品牌，很難在YNAP電商上銷售，但寺庫沒有限制。

2. 堅持正品，塑造自身品牌影響力和信譽(yù)度

從奢侈品產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上，不同于YNAP專注于服裝鞋靴和往季尾貨處理，寺庫主打包表類等高客單價的當(dāng)季奢侈品，旨在提供更多樣化的奢侈品選擇和解決消費(fèi)者買不到想買的當(dāng)季新品的問題，15年公司包表類商品銷售占比高達(dá)78.4%。深究當(dāng)前商品結(jié)構(gòu)形成的原因，主要源于包表類商品較難造假且公司鑒定團(tuán)隊在該類商品上具有較強(qiáng)的鑒定能力。且由于擔(dān)心易造假的化妝品類對寺庫造成的信譽(yù)風(fēng)險，遲至18年才開始同百盛集團(tuán)合作，通過旗艦店的方式引入化妝品類。

通過線下開店解決中國消費(fèi)者普遍存在的信任危機(jī)，尤其是高客單價的奢侈品。最新數(shù)據(jù)顯示，寺庫已在國內(nèi)開設(shè)10家線下體驗(yàn)中心，其中包括3家快閃店，線下門店的一個核心功能是讓消費(fèi)者產(chǎn)生信任，如果產(chǎn)品出現(xiàn)質(zhì)量問題，容易直接去線下門店解決。

長期耕耘的奢侈品鑒定能力進(jìn)一步提供了正品背書。目前寺庫擁有全國權(quán)威的奢侈品評估機(jī)構(gòu)，并擁有來自全球各地超過70名專家組成的專家鑒定團(tuán)隊。與此同時，通過收集標(biāo)準(zhǔn)商品數(shù)據(jù)，寺庫已經(jīng)建立起了龐大的商品信息數(shù)據(jù)庫，通過大數(shù)據(jù)對比進(jìn)行智能鑒定和遠(yuǎn)程鑒定。

3．通過線上線下一體化，為消費(fèi)者提供極致的用戶體驗(yàn)

不同于YNAP的純線上模式，寺庫注重線上電商和少量線下體驗(yàn)中心相結(jié)合的新零售模式。線下體驗(yàn)中心主要承載客戶服務(wù)和促進(jìn)流量向線上轉(zhuǎn)化，而不是銷售中心，目前線下銷售占比約10%。具體從功能上看，線下體驗(yàn)中心一方面為新客戶提供信任擔(dān)保，從而促進(jìn)其向線上轉(zhuǎn)化；另一方面為老客戶或者會員提供包括維修養(yǎng)護(hù)服務(wù)、VIP客戶活動交流等一系列旨在提升客戶體驗(yàn)的服務(wù)內(nèi)容。為了進(jìn)一步拓展二三線市場同時降低線下開店成本，寺庫積極探索同百貨及地產(chǎn)商的合作模式。例如2016年寺庫已和碧桂園達(dá)成全面戰(zhàn)略合作關(guān)系，目前碧桂園在二三線城市有許多高檔物業(yè)項(xiàng)目和300萬會員，寺庫有近50%客戶來自二三線城市，從而通過在渠道下沉上的協(xié)同效應(yīng)實(shí)現(xiàn)各自優(yōu)勢互補(bǔ)。另外，二三線城市的百貨商場往往難以有效吸引奢侈大牌入駐，為提升自身檔次并實(shí)現(xiàn)資源互補(bǔ)，許多商場積極同寺庫合作并提供包括租金減免、流量支持等一系列優(yōu)惠活動。目前寺庫線下體驗(yàn)中心可實(shí)現(xiàn)自負(fù)盈虧。

購物體驗(yàn)方面，寺庫在國內(nèi)更具競爭優(yōu)勢。對于YNAP來說，由于商品運(yùn)營團(tuán)隊均在倫敦，加之是跨境電商業(yè)務(wù)，導(dǎo)致其在運(yùn)營效率、售后服務(wù)、退換貨的便利性方面遠(yuǎn)不及寺庫。而寺庫除了占據(jù)地利優(yōu)勢，還圍繞著消費(fèi)者提供包括會員專享、消費(fèi)金融、免費(fèi)退換貨服務(wù)等一整套的售前售后服務(wù)體系。具體來看，1）寺庫實(shí)施的分層會員制將會員分為銀卡、金卡、磚石卡、黑卡四個等級，每個等級享有不同的會員權(quán)利，并根據(jù)近一年的消費(fèi)額來升降等級。例如金卡會員除了享受會員價和積分返利外，還可享受一年12次的免運(yùn)費(fèi)、一年2次的養(yǎng)護(hù)服務(wù)和最高累計返1000元/月的海外稅補(bǔ)貼。2）為獲取短期流動資金不足的潛在客戶，寺庫專門推出了分期免息服務(wù)，這種分?jǐn)傊粮髟虑也挥酶断⒌慕鹑诜?wù)顯然具有極大的吸引力。3）目前，寺庫對售出的商品提供7天退貨保障，并在收到退貨包裹后的2個工作日處理完畢。對應(yīng)地，YNAP亦提供7天內(nèi)退貨服務(wù)，但一般為貨品達(dá)到倉庫后的3個工作日。

不斷完善的用戶體驗(yàn)使寺庫的活躍用戶數(shù)快速增長。17年寺庫活躍用戶數(shù)達(dá)到43.0萬人次，自14年的CAGR為50.6%。對應(yīng)地，17年YNAP活躍用戶數(shù)為313.1萬人次，自14年的CAGR為14.0%。同時，寺庫每活躍用戶訂單數(shù)快速增長。16年首次超過YNAP，17年每活躍用戶訂單數(shù)達(dá)3.3單/人，對應(yīng)YNAP為3.0單/人。值得注意的是，極致的用戶體驗(yàn)不斷提升老用戶復(fù)購率。16年老客戶的人均訂單數(shù)為6.4單，是16年平均訂單數(shù)的2倍。

3. 通過數(shù)字化精準(zhǔn)營銷和全球化倉配體系，提升運(yùn)營效率  

對于奢侈品電商來說，提升線上購物體驗(yàn)的一個有效方式是數(shù)字化精準(zhǔn)營銷，這也是寺庫和YNAP均有的核心競爭優(yōu)勢。目前寺庫除了自主研發(fā)完成一套完整的智能業(yè)務(wù)系統(tǒng)外，還同知名互聯(lián)網(wǎng)公司達(dá)成大數(shù)據(jù)戰(zhàn)略合作。寺庫可以綜合利用智能業(yè)務(wù)系統(tǒng)收集的海量會員消費(fèi)數(shù)據(jù)和互聯(lián)網(wǎng)公司提供的社交娛樂數(shù)據(jù)，對會員和潛在客戶進(jìn)行精準(zhǔn)畫像，從而實(shí)現(xiàn)廣告精準(zhǔn)投放并有效降低獲客成本。對于YNAP來說，由于長期重視用數(shù)據(jù)驅(qū)動運(yùn)營管理，使得YNAP在網(wǎng)站數(shù)據(jù)分析方面能夠獲得比實(shí)體店和其他電商更準(zhǔn)確且有價值的信息。比如一個消費(fèi)者購物時間多久、消費(fèi)者都在關(guān)注哪類商品、多在什么時間購物、決定購買行為所消耗的時間。與此同時，利用消費(fèi)者反饋和歷史銷售數(shù)據(jù)還能幫助買手準(zhǔn)確判斷各個款式的庫存，指導(dǎo)上游供應(yīng)產(chǎn)品種類和數(shù)量，從而實(shí)現(xiàn)整個系統(tǒng)內(nèi)部的優(yōu)化和效率提升。

目前寺庫已在米蘭、紐約、香港、深圳、北京、上海、程度、宜春等地布局覆蓋全球的辦公網(wǎng)點(diǎn)和物流中心。一方面所有的商品由寺庫統(tǒng)一登記及包裝，通過第三方物流公司快遞至客戶手中；另一方面通過分公司從品牌貨源地直接采購，將當(dāng)季熱門款、限量款、紀(jì)念款直郵國內(nèi)，5分鐘通關(guān)。此外，寺庫還提供高端管家式物流服務(wù)，商品由寺庫管家親自直飛，送貨上門服務(wù)。相較之下，由于“尾貨”模式對應(yīng)的商品SKU非常分散且質(zhì)量較正品相對難以保障，導(dǎo)致YNAP長期陷入高倉儲物流成本、高退貨率的困境。雖然YNAP前身YOOX自2010年啟動全球化自動倉庫建設(shè)，但目前來看收效甚微。

（三）財務(wù)指標(biāo)對比：寺庫vsYNAP

1．立足亞太邁向全球，營收具有更強(qiáng)增長潛力

從營收來看，17年寺庫實(shí)現(xiàn)營收37.41億元，約為YNAP營收的23%，而14年該比例僅為11%。從營收增速來看，15年、16年、17年寺庫實(shí)現(xiàn)營收增速分別為63%、49%和44%，遠(yuǎn)高于YNAP對應(yīng)年份的25%、16%和19%。

相較YNAP對歐洲、北美和亞太地區(qū)的全覆蓋，寺庫目前的銷售網(wǎng)絡(luò)仍集中在亞太，但通過深耕亞太市場，寺庫已為自身構(gòu)筑深厚的“護(hù)城河”。根據(jù)弗若斯特沙利文報告的數(shù)據(jù)，2016年寺庫在中國和亞洲純高端消費(fèi)電商市場的“雙料冠軍”，市場份額分別達(dá)到25.3%和15.4%。與此同時，寺庫已在意大利米蘭和美國紐約開設(shè)跨境體驗(yàn)店，進(jìn)一步觸達(dá)歐美市場。隨著消費(fèi)升級配合二三線城市高消費(fèi)人群崛起，消費(fèi)年輕化和如阿里京東等綜合性電商紛紛入局進(jìn)一步點(diǎn)燃奢侈品電商市場，寺庫在亞太和歐美進(jìn)一步擴(kuò)張，寺庫在未來將有更強(qiáng)且可持續(xù)的增長空間。

2．毛利率隨品牌直簽比例增加而穩(wěn)步提升

寺庫的毛利率較YNAP偏低，主要源于YNAP位于意大利而具有更多的品牌直采直簽的進(jìn)貨渠道。隨著規(guī)模和影響力逐漸擴(kuò)大帶來品牌直簽比例的提高，自14年寺庫的毛利率穩(wěn)步提升，至17年公司毛利率已達(dá)16.36%，較14年顯著提升7.29pct。

3．控費(fèi)能力大幅提升，期間費(fèi)用率絕對領(lǐng)先

全球化倉儲物流體系不斷完善和數(shù)字化精準(zhǔn)營銷使寺庫的倉儲物流費(fèi)用率和銷售費(fèi)用率持續(xù)下降，遠(yuǎn)低于YNAP。17年寺庫倉儲物流費(fèi)用率為2.6%，較YNAP低7.2pct。寺庫銷售費(fèi)用率為6.6%，較2015年峰值低7.4pct，較YNAP低5.6pct。寺庫行政管理費(fèi)用率2.9%，較YNAP低5.3pct

4．盈利拐點(diǎn)已確認(rèn)，凈利率首次轉(zhuǎn)正且首超YNAP

受益于毛利率持續(xù)增加和運(yùn)營效率大幅提升，寺庫的凈利率水平不斷向好，并于17年達(dá)到3.6%，首次轉(zhuǎn)正且首次超過YNAP。值得注意的是，自2016Q3開始，寺庫的凈利率持續(xù)為正，盈利拐點(diǎn)基本確認(rèn)。

5．存貨和應(yīng)收周轉(zhuǎn)更佳，運(yùn)轉(zhuǎn)效率優(yōu)勢明顯

寺庫存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)明顯低于YNAP，存貨運(yùn)轉(zhuǎn)效率更高。目前寺庫商品50%是買斷，35%是寄賣，15%是平臺。買斷商品中，90%是1年期庫存，且?guī)齑嬉砸子诒Ｖ档陌頌橹?。而對于服裝類商品，寺庫則采取小批量多批次的購買方式，同時輔以大數(shù)據(jù)進(jìn)行分析和預(yù)測，從而保證庫倉儲的高數(shù)據(jù)化和高效率。應(yīng)收周轉(zhuǎn)方面，15年、16年和17年應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為1.79天、1.98天和3.62天，回款效果明顯優(yōu)于YNAP。

（來源：招商證劵 文/許榮聰、寧浮潔 編選：電子商務(wù)研究中心）