(電子商務(wù)研究中心訊) 電商接力手游成為增長新引擎,高品質(zhì)手游創(chuàng)新迭出,利潤率受電商促銷、游戲買量影響暫時(shí)性承壓。四季度總體收入同比增長20.7%至RMB146.1億,高于市場(chǎng)預(yù)期5.1%,但經(jīng)調(diào)整后凈利潤受電商促銷和游戲推廣大幅增長的影響,同比下滑52.5%至RMB18.8億,低于市場(chǎng)預(yù)期8.7%;凈利率降至12.9%。2017年總營收同比增長41.7%至541億,凈利潤同比增長0.6%至128.5億,但凈利潤下滑9.7pcpt至23.8%。截止17年12月31日,公司遞延收入為RMB62.4億,較上季度環(huán)比提高1.2%,占過去12個(gè)月游戲收入的比重為17.2%,較上季度改善0.6pcpt,考慮到《楚留香》等產(chǎn)品上線后的新增貢獻(xiàn)(暢銷榜Top5,預(yù)估RMB4億左右流水),我們認(rèn)為公司手游受作品周期的階段性壓力已經(jīng)過去。公司四季度股利為$0.38,占當(dāng)期利潤25.5%。公司Q4回購$5,640萬的股份,全年回購達(dá)$3.06億美元。
沙盒競(jìng)技類游戲用戶表現(xiàn)亮眼,但業(yè)績貢獻(xiàn)有限;《楚留香》有望成為游戲業(yè)績?cè)鲩L點(diǎn)。游戲業(yè)務(wù)四季度同比下滑10.7%至80億,其中端游同比下滑19.7%至25.6億,手游同比下滑5.7%至54.5億,占手游份額為18.5%,環(huán)比回升0.4pcpt。2017年端游同比下滑0.9%至106億,手游同比增長48.6%至256.8億。網(wǎng)易“高自由度”手游思路逐漸清晰:圍繞“高自由度”延伸,從橫向延伸來看,網(wǎng)易將高自由度植入不同游戲品類,包括沙盒競(jìng)技、斗戰(zhàn)類和仙俠類;從縱向延伸來看,在沙盒競(jìng)技品類根據(jù)不同玩家需求提供高區(qū)別度的多種細(xì)分品類游戲,滿足玩家需求。根據(jù)公司披露,《荒野行動(dòng)》和《終結(jié)者2:審判日》全球注冊(cè)用戶分別超1億和8,000萬。Quest Mobile數(shù)據(jù)顯示,《荒野行動(dòng)》游戲17年11月上線后,目前已經(jīng)成為中國按使用總時(shí)長計(jì)算的Top4手游,超過了騰訊的《歡樂斗地主》。
游戲發(fā)行效率與品質(zhì)并重,海外發(fā)行、IP衍生布局加速。網(wǎng)易17年iOS發(fā)行約80款游戲,Q4發(fā)行速度加快,共計(jì)15款游戲;2018年截止2月1日已發(fā)行6款游戲,等同去年1季度發(fā)行總量。在近期發(fā)行21款游戲中有5款位列iOS中國區(qū)游戲暢銷榜前100名,表現(xiàn)出“網(wǎng)易出品,必屬精品”的匠心。2018年新上線手游《楚留香》,公測(cè)首日累計(jì)下載超500萬,DAU200萬;截止2018年2月7日,《楚留香》手游在iOS下載榜第5位,暢銷榜第5位,僅次于《夢(mèng)幻西游》手游,超過同類型的《大話西游》與《倩女幽魂》。RPG類游戲擁有較長的生命周期與玩家粘性,《楚留香》高質(zhì)量疊加高口碑有望延續(xù),成為網(wǎng)易增長的新動(dòng)力。網(wǎng)易向直播平臺(tái)、IP衍生開發(fā)的戰(zhàn)略調(diào)整是網(wǎng)易走向綜合型平臺(tái)化的第一步,“游戲-直播-IP衍生”生態(tài)協(xié)同值得期待。
網(wǎng)易考拉和嚴(yán)選成功匹配了中國新中產(chǎn)消費(fèi)升級(jí)和消費(fèi)降級(jí)的趨勢(shì),未來收入與盈利有望齊升。電商業(yè)務(wù)4Q達(dá)46.5億,同比增長175.2%,環(huán)比增長74.5%,占整體營收31.9%,已成為網(wǎng)易營收的重要組成部分。17年實(shí)現(xiàn)營收RMB116.7億,同比增長157%。考拉作為網(wǎng)易自營的跨境電商平臺(tái),目前市場(chǎng)份額已經(jīng)位居第一,且增長迅速(在2017年雙十一,78分鐘達(dá)成2016年雙11銷售額兩倍)。參考QM數(shù)據(jù),網(wǎng)易考拉的4季度平均MAU為899萬規(guī)模,環(huán)比增加40.8%,DAU日均使用時(shí)長達(dá)到7-13分鐘。嚴(yán)選作為網(wǎng)易采用ODM-原始設(shè)計(jì)制造商模式,迎合了新一代消費(fèi)人群注重品質(zhì)、淡化品牌的趨勢(shì),實(shí)現(xiàn)了業(yè)績快速增長。參考商業(yè)模式相似的無印良品總體30%-50%毛利率,我們認(rèn)為隨著消費(fèi)升級(jí)與消費(fèi)降級(jí)的趨勢(shì),規(guī)模效應(yīng)積聚,電商整體盈利能力有望逐漸提升。
網(wǎng)易估值對(duì)應(yīng)FY17/18的P/E為19.7x和17.5x,較動(dòng)視暴雪估值低35.4%/32.9%,處于歷史估值中樞的上限。短期內(nèi)游戲業(yè)務(wù)收入受現(xiàn)有作品進(jìn)入成熟期有一定壓力,高自由度沙盒射擊競(jìng)技手游用戶亮眼但變現(xiàn)較弱,MMORPG2.0《楚留香》有望帶來新業(yè)績?cè)鲩L;網(wǎng)易考拉和嚴(yán)選適配中國新中產(chǎn)的消費(fèi)升級(jí)和降級(jí),增長迅速,長期來看整體盈利能力有較大提升空間?？紤]公司每股現(xiàn)金達(dá)$50.1 per ADS以及25%的分紅率,我們認(rèn)為網(wǎng)易雖有短期壓力,但仍是長期看好的精品內(nèi)容公司。
風(fēng)險(xiǎn)提示:游戲業(yè)務(wù)增速持續(xù)放緩,競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境加劇。（來源：天風(fēng)證券 文/文浩 王晨；編選：網(wǎng)經(jīng)社）
