(電子商務(wù)研究中心訊) 投資要點(diǎn)事件：順豐控股公告，全資子公司順豐泰森與湖北省簽訂《關(guān)于湖北國(guó)際物流核心樞紐項(xiàng)目合作協(xié)議》，標(biāo)志著順豐鄂州機(jī)場(chǎng)樞紐項(xiàng)目正式啟動(dòng)。
點(diǎn)評(píng)：機(jī)場(chǎng)項(xiàng)目主體為政府、順豐、第三方機(jī)構(gòu)組成的合資公司。根據(jù)協(xié)議，省交通投資集團(tuán)有限公司、順豐控股的全資子公司深圳順豐泰森控股(集團(tuán))有限公司、深圳市農(nóng)銀空港投資有限公司共同出資50億元，組建湖北國(guó)際物流機(jī)場(chǎng)有限公司，三方出資比例為49∶46∶5，負(fù)責(zé)鄂州機(jī)場(chǎng)的規(guī)劃、設(shè)計(jì)、投資、建設(shè)和經(jīng)營(yíng)。樞紐機(jī)場(chǎng)用地原則上以劃撥方式取得。湖北省負(fù)責(zé)按建設(shè)進(jìn)度，向合資公司提供劃撥用地。機(jī)場(chǎng)相關(guān)設(shè)施的規(guī)劃、設(shè)計(jì)、投資、建設(shè)和運(yùn)營(yíng)由順豐組織實(shí)施。另外，順豐計(jì)劃在機(jī)場(chǎng)周邊開(kāi)發(fā)物流園區(qū)，建設(shè)航空公司基地、物流基地、飛機(jī)維修基地以及航空服務(wù)體系等項(xiàng)目。
順豐未來(lái)將通過(guò)優(yōu)先購(gòu)買(mǎi)權(quán)實(shí)現(xiàn)對(duì)合資公司的控股，意義重大。根據(jù)協(xié)議，在樞紐機(jī)場(chǎng)完成驗(yàn)收或機(jī)場(chǎng)管理機(jī)構(gòu)取得民航局頒發(fā)的《民用機(jī)場(chǎng)使用許可證》后，順豐泰森將通過(guò)受讓農(nóng)銀投資轉(zhuǎn)讓的合資公司股權(quán)、單方對(duì)合資公司增資或者其他合法方式直接或間接持有超過(guò)合資公司50%以上的股權(quán)，成為機(jī)場(chǎng)項(xiàng)目公司的控股股東。這將開(kāi)創(chuàng)大型機(jī)場(chǎng)由民營(yíng)資本控制的模式，具有里程碑意義。
鄂州機(jī)場(chǎng)建成后，鄂州樞紐將助力順豐繼續(xù)鞏固航空網(wǎng)絡(luò)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。鄂州樞紐將成為亞太區(qū)第一個(gè)，全球第四個(gè)專(zhuān)業(yè)貨運(yùn)樞紐，是順豐航空快遞運(yùn)輸體系布局建設(shè)的核心，有利于公司全面打造覆蓋全國(guó)、輻射全球的航路航線網(wǎng)絡(luò)，進(jìn)一步鞏固公司在中高端快遞市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。
軸心輻射模式將顯著降低航空貨運(yùn)成本。目前順豐的航空貨運(yùn)線路是點(diǎn)對(duì)點(diǎn)的模式，這種模式下，單一航線的裝載率要達(dá)到很高的水平才有經(jīng)濟(jì)性。鄂州機(jī)場(chǎng)投入運(yùn)營(yíng)后，順豐航線的組織模式有望改為軸心輻射式，即每條航線上的運(yùn)量不再局限于發(fā)貨地和收貨地，而由中轉(zhuǎn)樞紐匯總之后統(tǒng)一調(diào)度。傅強(qiáng)與肖士強(qiáng)的學(xué)術(shù)論文《軸幅式航空貨運(yùn)航線網(wǎng)絡(luò)的構(gòu)建研究》中的分析和計(jì)算表明，在2014年中國(guó)各城市機(jī)場(chǎng)間的貨運(yùn)運(yùn)輸量的基礎(chǔ)上，我國(guó)建立單樞紐的運(yùn)營(yíng)成本比零樞紐的點(diǎn)對(duì)點(diǎn)式運(yùn)營(yíng)能夠降低38.8%的成本。因此，順豐鄂州樞紐投入運(yùn)營(yíng)后，其給順豐航空貨運(yùn)帶來(lái)的成本節(jié)省值得期待。另外，順豐末端的一部分分揀功能可以轉(zhuǎn)到鄂州樞紐統(tǒng)一完成，進(jìn)一步降低成本。
建設(shè)機(jī)場(chǎng)的資本開(kāi)支對(duì)順豐影響較小。由于在投入運(yùn)營(yíng)之前，順豐對(duì)合資公司的股權(quán)比例為46%，我們預(yù)計(jì)順豐對(duì)該項(xiàng)目或?qū)⒉粫?huì)并表，而計(jì)入長(zhǎng)期股權(quán)投資，機(jī)場(chǎng)建設(shè)期的固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)及相關(guān)財(cái)務(wù)費(fèi)用或?qū)①Y本化處理，因此不會(huì)影響順豐利潤(rùn)表(可能會(huì)有部分人員等日常開(kāi)支計(jì)入當(dāng)期損益，影響順豐的投資收益，但估計(jì)數(shù)額不大)。
以史鑒今，聯(lián)邦快遞與孟菲斯樞紐機(jī)場(chǎng)實(shí)現(xiàn)了相輔相成。我們?cè)诮衲?月6日的深度報(bào)告《鄂州空港研究——軸輻式網(wǎng)絡(luò)或?qū)⒋夙権S蛻變》中對(duì)比研究了FedEx的航空樞紐孟菲斯：1)孟菲斯以其優(yōu)勢(shì)為聯(lián)邦快遞提供了高效運(yùn)轉(zhuǎn)的航空貨運(yùn)樞紐；2)反過(guò)來(lái)聯(lián)邦快遞也憑借其高效的物流服務(wù)為孟菲斯吸引企業(yè)入駐并形成臨空產(chǎn)業(yè)區(qū)；3)最后臨空產(chǎn)業(yè)區(qū)又從需求端為聯(lián)邦快遞拓展了航空貨運(yùn)業(yè)務(wù)，形成雙贏。相比之下，鄂州具有以下優(yōu)勢(shì)：1)中國(guó)的地理經(jīng)濟(jì)中心；2)多式聯(lián)運(yùn)全方位立體覆蓋；3)相對(duì)武漢更具成本優(yōu)勢(shì)；4)電商之都促進(jìn)快遞發(fā)展；5)政策大力支持；6)臨空產(chǎn)業(yè)園反哺快遞業(yè)務(wù)。
綜上，鄂州機(jī)場(chǎng)的發(fā)展趨勢(shì)以及對(duì)順豐的積極影響值得期待。
投資策略。鄂州機(jī)場(chǎng)目標(biāo)世界一流貨運(yùn)樞紐機(jī)場(chǎng)，順豐或?qū)⒔柚苓吪R空產(chǎn)業(yè)園區(qū)的需求，從快遞業(yè)務(wù)逐漸轉(zhuǎn)為小包快遞與大件貨運(yùn)混合的航空物流模式，公司有希望憑借鄂州樞紐優(yōu)勢(shì)，同時(shí)抓住我國(guó)制造業(yè)轉(zhuǎn)型、產(chǎn)業(yè)升級(jí)之契機(jī)，繼續(xù)擴(kuò)大領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。預(yù)計(jì)2017至2018年公司凈利潤(rùn)44.7億(扣非37.1億)、45.7億，EPS為1.07元、1.09元，對(duì)應(yīng)PE為47.63，46.61倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示。資本開(kāi)支超預(yù)期、快遞行業(yè)需求低于預(yù)期、限售股解禁。(來(lái)源：興業(yè)證券 文/王品輝 龔里 張曉云；編選：網(wǎng)經(jīng)社）
