(電子商務(wù)研究中心訊) 蘇寧云商(002024)
3Q17單季營收增長37%，收入端增長如期提速
蘇寧云商發(fā)布三季報，1-3Q17累計營收1319億元(yoy+27%)，歸屬凈利潤6.7億元。3Q17單季GMV/營收同比增速提升至36%/37%，分渠道看，線上總GMV提速至60.6%，其中自營部分yoy+72.9%，易購主站約yoy+61%，天貓旗艦店約yoy+140%。線下3Q17單季大店同店yoy+3.59%(累計yoy+4.39%)，且前三季度累計新開/關(guān)閉105/94家門店，期末門店數(shù)較16年末凈增11家至1521家。期末直營易購服務(wù)站2141家，同店yoy+35.3%?？紤]蘇寧線上仍處于用戶增速遠(yuǎn)高于GMV增速的用戶紅利期(3Q17易購主站日活yoy+83%)，且有阿里流量加持，線下門店數(shù)重回增長且同店轉(zhuǎn)正，預(yù)計蘇寧未來兩年收入端增速有望提升至30%左右。
利潤端繼續(xù)改善，全年維度經(jīng)營現(xiàn)金流改善可期
公司前三季度綜合毛利率下降0.56pp至14.1%，判斷線上線下各自毛利率平穩(wěn)，下降主要由于線上占比提升；同時規(guī)模效應(yīng)帶來三項(xiàng)費(fèi)用下降1.99pp至13.32%(運(yùn)營費(fèi)用下降1.54pp)，整體運(yùn)營減虧趨勢明顯。加上金融&物流貢獻(xiàn)，1-3Q17累計凈利潤6.7億，全年利潤指引8.7-9.7億元。判斷未來三年蘇寧仍將以規(guī)模增長優(yōu)先，利潤端隨規(guī)模自然增長，假設(shè)19年凈利潤率回到1%，即對應(yīng)約30億元利潤體量。
1-3Q17累計經(jīng)營現(xiàn)金凈流出87億，判斷主要由于1)供應(yīng)鏈貸款規(guī)模增加49億；2)合并天天&天貓商城致應(yīng)收款增加14億；3)四季度旺季備貨增加。全年維度考慮公司當(dāng)前存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)已降至30-35天，應(yīng)付賬款+票據(jù)周轉(zhuǎn)天數(shù)降至90-95天，收入端規(guī)模增長將自然帶來經(jīng)營現(xiàn)金流持續(xù)改善。
基本面持續(xù)改善，維持買入評級
我們認(rèn)為當(dāng)前時點(diǎn)蘇寧依然處于收入端加速增長、凈利率穩(wěn)步提升持的基本面持續(xù)向上周期。預(yù)計2017-2019年收入分別1922/2508/3209億元，對應(yīng)29.4%/30.5%/28.0%增長，歸屬凈利潤9.5/17.1/31.0億元，維持“買入評級”。
風(fēng)險提示
線上競爭加??；家電銷售增速回落；天天快遞整合不達(dá)預(yù)期(來源：廣發(fā)證券 文/洪濤 林偉強(qiáng)；編選：中國電子商務(wù)研究中心）
