(電子商務(wù)研究中心訊) 行業(yè)拐點:需求趨穩(wěn)渠道格局松動,線下價值回歸。
地產(chǎn)后周期效應(yīng)、重置更新、技術(shù)升級下的產(chǎn)品迭代以及階段性促消費政策,形成對家電行業(yè)需求企穩(wěn)的重要支撐。站在當(dāng)前時點,2016年地產(chǎn)銷售回暖將刺激新裝房相關(guān)家電產(chǎn)品需求;2009-2011年間政策刺激下家電購置高峰后的更新需求釋放;家電產(chǎn)品更新加速及農(nóng)村市場新增需求等多重因素刺激,終端消費有望企穩(wěn)回升。同時隨著線上渠道滲透率已逐漸達(dá)到高點,高端產(chǎn)品占比提升、小家電更新迭代速度加快,線下門店體驗及展示功能逐漸凸顯;而在過去幾年受需求疲弱和電商沖擊且管理能力相對偏弱的地方連鎖企業(yè)、夫妻老婆店等逐漸退出,線下家電龍頭連鎖企業(yè)有望迎集中度提升。
公司拐點:業(yè)態(tài)變革走出可行模式,釋放增長潛力。
2011-2014年在消費需求轉(zhuǎn)弱、線上消費興起等因素影響下,蘇寧同店中樞下移整體增速放緩,由此啟動變革:1)線上業(yè)務(wù)與阿里合作,蘇寧易購入駐天貓平臺,享有客流資源;2)線下一二級市場逐步進行門店關(guān)閉和調(diào)整,加大體驗性較強云店的改造和新開;3)借助線上平臺以較小體量的易購服務(wù)站布局縣鎮(zhèn)市場,取得初期成效。目前公司線上業(yè)務(wù)增速遠(yuǎn)高于行業(yè)平均、蘇寧云店同店增速表現(xiàn)優(yōu)異、易購服務(wù)站以更高效率打開低線城市市場,釋放增長潛力,2016Q4-2017Q1公司整體經(jīng)營性利潤實現(xiàn)連續(xù)兩個季度轉(zhuǎn)正。
價值重估:同店改善以及業(yè)績提升,帶來估值重塑。
回顧百思買歷程,我們發(fā)現(xiàn)企業(yè)收入增速決定PS中樞水平,而凈利率水平在收入增速穩(wěn)定階段與PS波動高度相關(guān)。蘇寧云商目前市值處于歷史中位水平,若剔除物流、金融及線上業(yè)務(wù)估值,公司實體零售業(yè)務(wù)的估值位于相較于歷史較低水平,而當(dāng)前時點隨著改革深入,公司在迎來同店及業(yè)績持續(xù)改善,我們認(rèn)為在公司收入與業(yè)績齊升趨勢下,線下業(yè)務(wù)有望迎來重估。
投資建議:雙重拐點+估值底部,迎最佳布局時點。
我們認(rèn)為當(dāng)前時點,家電行業(yè)享地產(chǎn)后周期及消費升級紅利;線上沖擊逐步減弱,線下體驗需求提升;渠道下沉突破重圍,云店以及易購服務(wù)站打開各級市場,公司有望迎來線下同店轉(zhuǎn)暖及業(yè)績底部反轉(zhuǎn)。在行業(yè)及公司雙重拐點下,公司整體估值有望得到提升。我們預(yù)計2017-2018年EPS為0.05、0.11元/股,同時考慮第一期員工持股價為8.63元/股,阿里及第二期員工持股入股價為15.17元/股,給予現(xiàn)價較高安全邊際,給予公司“增持”評級。（來源：長江證券；文/李錦；編選：中國電子商務(wù)研究中心）
