(電子商務(wù)研究中心訊) 
騰邦國際(300178)
機代規(guī)模擴張但毛利承壓，積極延伸差旅管理
提直降代背景下，行業(yè)之前的“3%+X”傭金模式終結(jié)，改為按票按航段定額支付。不僅是2C的OTA利潤受沖擊，線下的機票代理(大B、小b)毛利率也下跌。這是今年股價低迷的根本原因。但公司由于出票體量增大，議價能力進一步凸顯，受損不如同行嚴重。且公司依托優(yōu)質(zhì)客戶資源，積極向差旅管理業(yè)務(wù)拓展。
金融貢獻利潤增多，P2P受限，但小貸/保險發(fā)展
公司金融牌照日趨豐富，整體金融收入占比逐年提高，且毛利率始終處于較高水平。但2016年上半年金融業(yè)務(wù)營收1.58億，僅同比增長4%，增速大幅放緩，除了資本限制，主要是受制于P2P行業(yè)整治。但小額貸業(yè)務(wù)穩(wěn)步推進，且保險業(yè)務(wù)是2015-2016年重點孵化和培育的版塊，已形成“再保險、保險公司、保險經(jīng)紀、保險兼業(yè)代理”全方位布局。此外公司增資的八爪魚交易高頻，將為公司嫁接金融產(chǎn)品提供巨大豐富的應(yīng)用場景。
大旅游戰(zhàn)略逐步開展，實現(xiàn)全產(chǎn)業(yè)鏈布局
公司通過資源端(喜游國旅)、運營端(八爪魚、欣欣旅游、玩途)、獲客端(騰邦旅游、荷航假期)的布局，逐步實現(xiàn)大旅游戰(zhàn)略的全產(chǎn)業(yè)鏈布局。喜游的商業(yè)模式為境內(nèi)批發(fā)獲客+目的地地接服務(wù)+免稅商店的全產(chǎn)業(yè)鏈經(jīng)營模式，優(yōu)勢在于出境目的地資源。目前欣欣旅游網(wǎng)致力于打造P2C產(chǎn)業(yè)鏈，同時欣欣同業(yè)推出同業(yè)尾單切入非常規(guī)交易，提高旅游資源的利用效率；八爪魚改變原先B2B的運營模式，與欣欣旅游相結(jié)合，實現(xiàn)前店后廠的B2B2C的模式，有望實現(xiàn)產(chǎn)品與工具協(xié)同發(fā)展。公司增資騰邦旅游，采用合伙人制快速布局線下門店；增資荷航假期，增強獲客源。
寒冬將過，靜待破土，“增持”評級
首先，機票和金融業(yè)務(wù)都穩(wěn)步增長，受損不如同行嚴重；其次，機票業(yè)務(wù)增長帶來的規(guī)模效應(yīng)下，金融可挖掘變現(xiàn)點增多，其中，P2P承壓，但小貸仍快速發(fā)展；再次，2017年開始旅游業(yè)務(wù)逐步進入爆發(fā)期。近日，非公開發(fā)行(6.4億O2O國際全渠道平臺+1.6億差旅云)過會但未拿到批文。我們相信，冬至陽生春又來，預(yù)測16/17/18年EPS分別為0.31/0.39/0.47，目前17PE為42倍，仍有待消化，建議密切關(guān)注，給予“增持”評級。風(fēng)險提示：P2P行業(yè)風(fēng)險，旅游業(yè)務(wù)培育期過長(來源：光大證券 文/謝寧鈴 編選：中國電子商務(wù)研究中心)
