(電子商務(wù)研究中心訊) 穩(wěn)健增長的前景。我們首次覆蓋國美電器，給予買入評級及目標(biāo)價港幣1.40元。我們預(yù)期中國第二大家電零售商國美電器在增長的家電市場中將持續(xù)獲得更多的市場份額。憑借其獨特的全渠道業(yè)務(wù)模式，令公司擁有強大的品牌認(rèn)知度，并助其不斷增加差異化產(chǎn)品的銷售及積極發(fā)展電商。
公司的主要競爭力：1)知名品牌、2)廣泛的分銷網(wǎng)絡(luò)，1,117家分店遍布全國，促進(jìn)電商物流；及3)有效管理供應(yīng)鏈所帶來的成本優(yōu)勢。
盈利及利潤展望。鑒于國美電器同店銷售增長穩(wěn)定、店鋪獲得擴充及電商銷售增加，我們預(yù)期FY14E的收入增長為9%，而FY15-16E復(fù)合年平均增長率為12%。加上利潤率有所改善，我們預(yù)期FY14E的核心凈利潤增長為40%，而FY15-16E的復(fù)合年平均增長率將為20%。預(yù)期國美電器FY14E的核心毛利率保持穩(wěn)定在18.3%(FY13：18.4%)，由于產(chǎn)品組合持續(xù)改善及供應(yīng)鏈管理見成效，核心毛利率將于FY15/16E上升0.3百分點／0.2百分點至18.6%／18.8%。鑒于公司有嚴(yán)格的營運成本控制，我們預(yù)期FY14/15/16E的核心經(jīng)營利潤率將由FY13的1.8%增加0.5個百分點／0.3個百分點／0.2個百分點至2.3%／2.6%／2.8%。
務(wù)實的電商發(fā)展方式。盡管蘇寧電器較早開展O2O整合(即2010年)，我們的競爭力比較表示國美電器以更務(wù)實的方式發(fā)展網(wǎng)上銷售，更有助電商業(yè)務(wù)發(fā)展的可持續(xù)性。我們認(rèn)為國美電器的轉(zhuǎn)型更著重于提升客戶購物體驗及改善供應(yīng)鏈管理，兩者都是長遠(yuǎn)致勝的關(guān)鍵。盡管電商的競爭仍然激烈，發(fā)展迅速的網(wǎng)上零售市場仍是國美電器擴充電商業(yè)務(wù)(該業(yè)務(wù)由國美電器／其母公司以60:40比例組合而成的合資公司經(jīng)營)的契機，原因是我們認(rèn)為標(biāo)準(zhǔn)及擁有透明公開價格數(shù)據(jù)的消費電器是網(wǎng)上銷售的理想產(chǎn)品。此外，及時到付及有條理的物流安排(即是國美電器的強項)對客戶而言是增值的服務(wù)。國美電器成功整合其供應(yīng)鏈平臺以支持其O2O發(fā)展。由于其定價較具競爭力，并提供差異化的產(chǎn)品，我們預(yù)期國美電器于FY15-16E的電商收入增長將會加快。由于業(yè)務(wù)規(guī)模擴大，產(chǎn)品組合及效率有所改善。我們預(yù)期FY15/16E的電商虧損將由FY14E的人民幣4.5億元收窄至人民幣4億元／人民幣3.5億元。
估值。目前股價為FY15E市盈率的9.8倍，較兩年歷史平均水平折讓17%(國美電器于兩年前采納全渠道業(yè)務(wù)模式)。我們基于FY15E 12倍的市盈率(高于零售行業(yè)平均水平10%以公平反映公司的O2O發(fā)展)，將目標(biāo)價定為港幣1.40元。
主要風(fēng)險。市場競爭激烈、成本壓力上升、管理層穩(wěn)定性的問題及產(chǎn)品組合提升的持續(xù)性。(來源：交銀國際；編選：中國電子商務(wù)研究中心）
