(電子商務(wù)研究中心訊) 前言：作為互聯(lián)網(wǎng)改變傳統(tǒng)行業(yè)的典型代表，互聯(lián)網(wǎng)金融已經(jīng)越來越被大家所熟知和熟悉。而作為互聯(lián)網(wǎng)金融領(lǐng)域典型代表的互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌模式，在經(jīng)過近三年的初步發(fā)展后，似乎開始凸顯出它存在的必要性與價值。但必須承認，就國內(nèi)整個互聯(lián)網(wǎng)金融行業(yè)的發(fā)展現(xiàn)狀而言，我們同時面臨政策與監(jiān)管相對滯后、行業(yè)實踐和基礎(chǔ)不算穩(wěn)固的事實，由此產(chǎn)生的關(guān)聯(lián)效應(yīng)，已經(jīng)直接或間接地在互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌這個新興事物上有所體現(xiàn)。因此，就目前形勢與趨勢看，互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌基本已經(jīng)過了它的試水期，今后一段時間內(nèi)，將是各方參與者在通力合作與深度交換意見基礎(chǔ)上，進行新一輪的制度建設(shè)與模式調(diào)整，從而可能在根本上，為互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌的良性發(fā)展，提供相對穩(wěn)定的商業(yè)環(huán)境和路徑依賴。
借此，本報告旨在梳理和回顧國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌發(fā)展脈絡(luò)的基礎(chǔ)上，嘗試理解和分析當(dāng)下國內(nèi)在該領(lǐng)域的演進路線，并借助有效的數(shù)據(jù)資料，進一步思考和討論該領(lǐng)域的一些實踐成果和經(jīng)驗總結(jié)，以期對行業(yè)未來發(fā)展有所提點。
一、互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌的誕生背景
作為互聯(lián)網(wǎng)金融的一部分，股權(quán)眾籌是近3年才出現(xiàn)的一種融資模式。簡單講，所謂股權(quán)眾籌即是指融資方以出讓一定比例股份的形式，面向多數(shù)投資者進行融資，而投資者通過出資入股公司，最終以股權(quán)變現(xiàn)或者分紅的方式獲得未來收益。形式上看，股權(quán)眾籌是基于互聯(lián)網(wǎng)渠道完成創(chuàng)投。如相關(guān)人士所言，我們可以大致這樣來描述一家股權(quán)眾籌平臺的產(chǎn)品形態(tài):一個線上平臺，在這上面優(yōu)質(zhì)的項目能夠同時與多個投資人進行接觸(眾)，并可實現(xiàn)同時從多個投資人處獲得投資(籌)的方式。因此，我們可以將股權(quán)眾籌理解成是“私募股權(quán)的互聯(lián)網(wǎng)化”。
世界上第一個股權(quán)眾籌平臺Angellist于2010年誕生于美國硅谷，最初的目的是為投資人提供一個類似Linkedin的社交網(wǎng)絡(luò)，并且定時為注冊平臺的投資人推送一些優(yōu)質(zhì)項目。隨著平臺的不斷發(fā)展，投資人開始主動利用Angellist平臺搜索符合自己期望的項目，而Angellist也利用此機會擴大了自己的業(yè)務(wù)范圍，通過為創(chuàng)業(yè)者和投資人提供諸如標(biāo)準(zhǔn)投資條款、交易文件等服務(wù)使自己開始成為交易中的一環(huán)。
以2012年4月奧巴馬簽署通過的《創(chuàng)業(yè)企業(yè)扶助法》(JOBS法案)為界限，Angellist的發(fā)展呈現(xiàn)為兩個不同階段:在此之前，Angellist主要作為創(chuàng)業(yè)者和投資人的快速對接平臺而承擔(dān)中間人角色，核心是提供和解決最前端投融資需求的及時有效透明展示和匹配；在此之后，AngelList開始主動參與到交易環(huán)節(jié)當(dāng)中，核心是為創(chuàng)業(yè)公司和投資人提供相關(guān)交易服務(wù)，如法律文件，包括標(biāo)準(zhǔn)投資條款、電子化交易文件、以及管理交易過程所需的電子簽名、匯款信息等等。
為進一步提升和鞏固自身服務(wù)能力，2013年年中，Angellist針對投資者，新推出一項名為Syndicates的功能，引入“合投”機制，將互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌的中后端服務(wù)“VC”化，返身效仿和融合傳統(tǒng)線下模式做法。如此一來，Angellist基本做到了將傳統(tǒng)股權(quán)投融資活動的前端流程線上化，中后端流程的融合交互化，并最終引流到終端成熟的公眾資本市場，完成了一個基于互聯(lián)網(wǎng)工具化和生態(tài)性的完整閉環(huán)體系的一部分功能。
公開資料顯示，截至2013年年底，Angellist平臺宣布單月為創(chuàng)業(yè)企業(yè)完成1200萬美元融資。截止到目前(2014年9月)，Angellist已經(jīng)收錄創(chuàng)業(yè)企業(yè)30萬個以上，通過平臺融資項目接近6000個。
由此可見，Angellist的快速發(fā)展來自于兩方面的需要。一方面是創(chuàng)業(yè)者對于資金的需求促使其需要尋求投資人的幫助，而平臺為其提供了接觸投資人的渠道，免去了大量的中間環(huán)節(jié)，使新創(chuàng)企業(yè)的融資道路更為平坦。另一方面則是出于投資人希望快速和深入了解優(yōu)質(zhì)項目的需要，通過推送和包裝服務(wù)。總體來看，Angellist初步實現(xiàn)了它總體的初衷和最終的目的：通過網(wǎng)絡(luò)工具高效準(zhǔn)確的進行錢與項目的匹配，迅速促成融資。
至此，作為世界首個股權(quán)眾籌平臺，Angellist在一定程度上成為各個國家不同資本市場中股權(quán)眾籌平臺的一個基礎(chǔ)性樣本，如Wefunder、OurCrowd、RockThePost等，都先后根據(jù)各自所在地區(qū)的法律政策規(guī)定，采用不同形式構(gòu)建了自身的業(yè)務(wù)流程和產(chǎn)品形態(tài)。
二、國內(nèi)股權(quán)眾籌平臺的發(fā)展現(xiàn)狀
(一)國內(nèi)天使投資的變化趨勢
投資活動普遍向早期階段遷移
受新一輪技術(shù)和經(jīng)濟社會發(fā)展驅(qū)動，全球正在經(jīng)歷又一波互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)革命浪潮。簡單看，本輪的技術(shù)升級對準(zhǔn)的是互聯(lián)網(wǎng)與傳統(tǒng)行業(yè)的融合與貫通，這種趨勢提供了難得的創(chuàng)業(yè)機遇。我們看到，在產(chǎn)業(yè)前端，埋伏著大量初創(chuàng)企業(yè)在嘗試新的可能。受其影響，投資活動勢必要從源頭理解和把握本次技術(shù)浪潮的真實價值。因此，在此前的幾年時間里，諸多的投資機構(gòu)，如國外的紅杉、IDG、軟銀、國內(nèi)的達晨、同創(chuàng)偉業(yè)等已經(jīng)開始向早前投資進行前移，與此同時，專注早期投資的天使機構(gòu)如真格、創(chuàng)新工場等同樣也早早開始進入。個人投資者方面，隨著阿里巴巴等互聯(lián)網(wǎng)公司上市，其管理層紛紛躋身千萬、億萬富翁行列；此外，第一代互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)者成功后轉(zhuǎn)型，也導(dǎo)致越來越多的互聯(lián)網(wǎng)新貴加入到天使投資人的行列。
2.天使輪投資融資金額變高
與第一個趨勢相關(guān)聯(lián)，早期創(chuàng)業(yè)項目的價值勢必會水漲船高。根據(jù)IT桔子2014年至今的投融資數(shù)據(jù)顯示，160起種子天使輪的融資項目中，除去19起事件沒有透露融資金額外，僅有7起事件的融資金額在150萬元以下，這遠高于我們通常認為的50萬-150萬元的angel投資標(biāo)準(zhǔn)。值得一提的是，天使輪融資量變大，并不意味著初創(chuàng)企業(yè)出讓股權(quán)的比例增高，而是因為初創(chuàng)企業(yè)天使輪估值的大幅增長。
3.合投逐漸成為趨勢
風(fēng)險投資本身就是高風(fēng)險行業(yè)，這對投資人的要求極為嚴格，早期階段的投資，更是如此。就目前的整體趨勢看，在當(dāng)下這個投資窗口期，絕大多數(shù)的投資機構(gòu)及投資者都在押寶，錯投好過錯過。因此，在如何降低投資風(fēng)險方面，合投逐漸成為一種趨勢。一來是因為融資的金額在變高，超過了原來天使投資的資金預(yù)期，二來項目本身的風(fēng)險系數(shù)變大，大家需要抱團取暖，盡可能降低風(fēng)險。其三，創(chuàng)業(yè)者在項目發(fā)展初期，迫切需要得到外部支持，因此，更多的創(chuàng)業(yè)者開始愿意接受多個投資者。以天使匯平臺數(shù)據(jù)為例，單個項目平均投資者人數(shù)達到5人，單個項目投資人數(shù)最高達到35人。
4.人民幣投資逐漸占據(jù)主流
與大量初創(chuàng)公司出現(xiàn)形成互照的是，國內(nèi)投資界開始出現(xiàn)一批本土的天使投資機構(gòu)和投資者。IT桔子的監(jiān)測數(shù)據(jù)顯示，2014年至今的種子天使融資事件當(dāng)中有144起為人民幣投資，占到了總數(shù)的90%。除此之外，國內(nèi)天使輪融資還在以下幾個方面出現(xiàn)了新的變化，包括完成融資的速度變快、天使到A輪的速度縮短、估值成長速度變快等等。應(yīng)該注意，投資決策流程的簡化導(dǎo)致決策速度的加快，這說明互聯(lián)網(wǎng)投資比起傳統(tǒng)投資有著速度上的優(yōu)勢。
(二)國內(nèi)股權(quán)眾籌平臺興起梳理
雖然早已不是新興詞匯，但互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌進入中國時已經(jīng)是2012年末了。淘寶上一家名為“美微會員卡在線直營店”的店鋪第一次面向大眾認購股份，四個月間募集了120余萬元資金。美微案例在受到爭議的同時，也使大眾、創(chuàng)業(yè)者乃至投資人認識到了互聯(lián)網(wǎng)眾籌的高速與效率。
美微案例之后，國內(nèi)眾籌平臺開始以美國知名眾籌平臺為樣板逐漸興起，這其中以天使匯、創(chuàng)投圈、大家投、原始會、愛合投等股權(quán)眾籌平臺為代表，掀起了一股股權(quán)眾籌熱潮。但受制于國內(nèi)監(jiān)管政策缺位影響，目前所謂的股權(quán)眾籌平臺并沒有合法的身份認可。我國《公司法》規(guī)定，成立股份有限公司的股東人數(shù)不能超過200人，成立有限合伙制的股東人數(shù)不能超過50人。
此外，高法將同時具備下列四個條件的集資行為判定為非法集資：
未經(jīng)有關(guān)部門依法批準(zhǔn)或者借用合法經(jīng)營的形式吸收資金；通過媒體、推介會、傳單、手機短信等途徑向社會公開宣傳；承諾在一定期限內(nèi)以貨幣、實物、股權(quán)等方式還本付息或者給付回報；向社會公眾即社會不特定對象吸收資金。
對此，股權(quán)眾籌平臺則采取了一定措施來盡可能規(guī)避該類風(fēng)險。如股權(quán)眾籌第一梯度天使匯AngelCrunch將自己定位為快速合投平臺。其特點在于：一位領(lǐng)投人起到項目評估的核心作用，眾多跟投人選擇跟投。創(chuàng)業(yè)者不僅能夠獲得資金，還可以獲得除錢以外更多的行業(yè)資源、管理經(jīng)驗等附加價值。與眾籌不同之處在于，其投資人是特定群體，并不是面向普通大眾。
與此同時，與國外發(fā)生情況類似，國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌的出現(xiàn)存在大致一樣的需求點：一方面是大量互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)公司集中出現(xiàn)，創(chuàng)業(yè)者需要資金支持,而傳統(tǒng)的線下投資市場存在著顯著的信息不對稱；另一方面，投資行業(yè)從業(yè)人員同樣需要快速定位優(yōu)質(zhì)創(chuàng)業(yè)項目和優(yōu)秀創(chuàng)業(yè)者。其三，從資本市場發(fā)展角度出發(fā)，類似的股份流通市場或?qū)⒃诨ヂ?lián)網(wǎng)時代踐行它的使命。
當(dāng)然，相比于國外相對成熟的商業(yè)環(huán)境和社會形態(tài)，國內(nèi)在該領(lǐng)域又集中地存在以下兩個特性：一，國內(nèi)的市場化機制遠未發(fā)展成熟，作為市場經(jīng)濟高級發(fā)展階段的產(chǎn)物，金融行業(yè)尤其明顯，從政策層面到實踐層面都需要一個孕育和再發(fā)展的過程，如行業(yè)規(guī)范、風(fēng)險意識、信任機制等。目前，對于國內(nèi)股權(quán)眾籌市場來說，主要面臨的風(fēng)險之一即是來自法律和政策方面。二，國內(nèi)在經(jīng)過此前幾十年的快速發(fā)展后，出現(xiàn)了一大批財富新貴，但財富管理的投資渠道仍舊十分有限，財富管理的投資渠道較為匱乏，仍然主要集中在銀行、股市等領(lǐng)域，而房產(chǎn)、信托、文化藝術(shù)品等投資品類，雖有所補益，但仍需保持謹慎。此外國內(nèi)創(chuàng)業(yè)者的融資能力有待提升，投資人的天使投資意識、對早期項目的識別能力又都有待培養(yǎng)，大量有潛力的天使投資人還處于觀望狀態(tài)。隨著天使匯等股權(quán)眾籌平臺的日趨成熟以及合投模式被越來越多的創(chuàng)業(yè)者及投資人認可，國內(nèi)天使投資的門檻正在快速降低，值得注意的是合投對中小股東利益的保護措施也優(yōu)于傳統(tǒng)投資渠道。國內(nèi)股權(quán)眾籌的繼續(xù)推廣，更多中產(chǎn)階級及富人加入到天使投資人行列，是未來投資圈的一大趨勢。
(三)國內(nèi)主要股權(quán)眾籌平臺概覽
截至2014年9月中旬，IT桔子共收錄有21家股權(quán)眾籌類平臺，其中14家平臺為2014年剛剛成立，占到了總體的66.7%，此外，2013年成立的有5家，而2011年最早成立也是發(fā)展得相對迅速的則是天使匯和創(chuàng)投圈。
運營模式上，目前，大多數(shù)股權(quán)眾籌機構(gòu)基本以一個線上平臺作為基底，構(gòu)建起一個相對私密的投融雙方的認證圈子，以此便利實現(xiàn)項目的快速對接和投資決策的高效執(zhí)行。這種私密的認證圈子不對外進行公開宣傳，這就在一定程度上規(guī)避了被認定為非法集資的風(fēng)險。
操作流程上，一方面，項目方注冊基本信息登錄后，平臺方將對項目進行審核入庫，通過后，項目方可以利用線上平臺提供的投遞與篩選功能，將BP定向投到已認證的投資人那里，投資人則根據(jù)個人的投資偏好和專業(yè)能力對項目進行評估。在這個環(huán)節(jié)，部分相對成熟的平臺，如天使匯，則進一步通過線下方式集中向投資人重點推薦一些優(yōu)質(zhì)項目，進一步加快交易的實現(xiàn)。此外，天使匯引入的快速合投機制也開始成為行業(yè)效仿的范例，該機制通過一個或幾個具有獨立專業(yè)判斷能力的領(lǐng)投人與另外一部分具備資金實力的財務(wù)跟投人組合的方式實現(xiàn)企業(yè)的快速融資。天使匯編寫的《中國天使眾籌領(lǐng)投人規(guī)則》及《合格投資人規(guī)則》是中國股權(quán)眾籌領(lǐng)域最早的成文規(guī)則，在整個行業(yè)具有引領(lǐng)作用，并為眾多眾籌平臺所效仿。
風(fēng)險把控上，一方面，是對項目源執(zhí)行嚴格的審查錄取，另一方面是對天使投資人采取多重身份認證，旨在吸收有經(jīng)驗、有錢，能夠甄別項目質(zhì)量，為創(chuàng)業(yè)者提供幫助的高凈值人士。對投資人本身，嚴格審核的目的也是為了進行風(fēng)險控制，減少因投資失敗而給投資人帶來的普遍性壓力和系統(tǒng)性風(fēng)險。能夠通過審核的投資人至少應(yīng)具有獨立的判斷能力、風(fēng)險承受能力、比較充裕的個人財富，以及天使投資方面的經(jīng)驗和興趣。第三個方面，即在后端投資執(zhí)行操作環(huán)節(jié)引入有限合伙方式，解決多個股東數(shù)量問題，同時領(lǐng)投人作為董事承擔(dān)必要的投后管理角色。當(dāng)然，部分平臺對眾籌人數(shù)也做了規(guī)定，如天使匯規(guī)定一個項目的眾籌投資人數(shù)不能超過30人。
收入模式上，國內(nèi)大多數(shù)股權(quán)眾籌機構(gòu)一般以收取項目方融資金額的5%作為服務(wù)費用，部分平臺也同時向投資人收取投資收益的5%作為服務(wù)回報。
(四)國內(nèi)股權(quán)眾籌相關(guān)數(shù)據(jù)
目前來說，股權(quán)眾籌業(yè)務(wù)屬于互聯(lián)網(wǎng)金融中的新興業(yè)務(wù)，上升趨勢明顯，尤以2014年最為突出，至今已經(jīng)有14家新成立的平臺。根據(jù)IT桔子的不完全數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，截至目前21家平臺共計發(fā)布服務(wù)的項目49381個，成功獲得融資的項目333個，融資總金額達到154623萬元，項目(數(shù)量)獲融資率為0.67%，較低。
這其中，國內(nèi)股權(quán)眾籌平臺已初步形成了以天使匯、創(chuàng)投圈、原始會為第一梯隊，創(chuàng)業(yè)易、V2ipo創(chuàng)客、路演吧、眾投邦、天使街、微投網(wǎng)、大家投等為第二梯隊，愛合投、天使客、云籌網(wǎng)、奇點集、股權(quán)易、幣幫、愛創(chuàng)業(yè)等為第三梯隊的格局。同時，第一梯隊的三家平臺的成熟度和服務(wù)能力相對來講，已經(jīng)遙遙領(lǐng)先于其他平臺。
根據(jù)IT桔子的不完全數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，第一梯隊的三家平臺共計發(fā)布48394個項目，占到總體的98%，獲得融資的項目為274個，占到總體獲投項目的83.7%，融資金額13.2億元，占到總體的85.4%。
第二梯隊的7家平臺，共計發(fā)布832個項目，占到總體的1.68%，獲得融資的項目為40個，占到總體的12%，融資金額1.95億元，占到總體的12.6%。
第三梯隊的11家平臺，共計發(fā)布155個項目，占到總體的0.32%，獲得融資項目為19個，占到總體的4.3%，融資金額3118萬元，占到總體的2%。
值得注意的是，在第一梯隊當(dāng)中，創(chuàng)投圈發(fā)布項目數(shù)量最多，達30304個左右，占到三家總和的62.6%,但獲投率僅0.1%，單個項目的平均融資額為571萬元。天使匯發(fā)布約16090個項目，獲投率則達到1.4%，單個項目的平均融資額為434.8萬元。原始會發(fā)布約2000個項目，獲投率為0.45%，單個項目的平均融資額為1333萬元?？傮w看，天使匯在項目的完成度上要遠遠高于其他兩家機構(gòu)。
三、眾籌項目盤點——以天使匯為例
本部分分析將以天使匯提供的數(shù)據(jù)為樣本，重點分析獲投公司的情況。
(一)眾籌平臺上公司基礎(chǔ)數(shù)據(jù)
天使匯的數(shù)據(jù)顯示，截止到目前，平臺已有超過16090個創(chuàng)業(yè)項目入駐，2109多位認證投資人，230多個項目共計完成10億多人民幣的融資，成功的項目包括眾多知名公司，如嘀嘀打車、黃太吉、面包旅行、大姨媽等。其中，2013年創(chuàng)建的項目為6456個，審核通過的項目1097個，獲融資65個；2014年至今創(chuàng)建項目8410個，審核通過項目2607個，獲融資項目77個(其中天使輪獲投項目50個)。
(二)眾籌成功的公司數(shù)據(jù)分析
來自天使匯的數(shù)據(jù)顯示，2014年1-9月中旬，天使匯平臺掛牌項目總?cè)谫Y達到7.69億，以天使輪項目為例，50起天使輪項目融資總金額超過10887萬元，單個項目平均融資金額為222.18萬元，一半多項目融資金額集中在300-500萬元區(qū)間。其中，100-300萬(不含)元的獲投項目數(shù)為17個，占到總體的35%，100萬元以下的獲投項目為7個，占到總體的14%，300-500萬元的獲投項目為25個，占到總體的51%(50個獲投天使輪項目當(dāng)中49個項目有明確融資金額信息。其中，17個項目融資金額為數(shù)十/百萬元，本分析采取折衷方式，將其金額默認為30萬元和300萬元。)。
天使輪獲投項目所屬領(lǐng)域分布上，重點集中在本地生活服務(wù)類、移動/SNS社交類和金融服務(wù)類，分別為12個、9個和5個，占到總體的52%。其次為教育培訓(xùn)類和媒體&娛樂類，分別為4個和5個，占到總體的18%。這說明2C端的離消費者/用戶更近的初創(chuàng)項目普遍能更容易得到投資人的青睞。
融資金額上，同樣集中在上述的五個領(lǐng)域之中，其中，本地生活服務(wù)類獨占19.7%，移動/SNS社交類占到19.6%，媒體&娛樂類占到13.3%，三大領(lǐng)域占到總?cè)谫Y規(guī)模的52.6%。與數(shù)量呈正相關(guān)關(guān)系。
在獲投的50個天使輪項目當(dāng)中，申請合投的時間主要集中在2014年，為25個項目，其次為2013年，為13個項目。與此同時，通過平臺審核最終上線的可公開的項目數(shù)為16個，而最終完成合投的可公開項目數(shù)則為14個。由此可見，除去通過個人直投獲得融資的項目外，平臺在對項目的跟蹤和續(xù)航服務(wù)方面或存在一些不足。
此外，在這50起天使輪項目中，有明確關(guān)注數(shù)和約談次數(shù)記錄的項目為27個，占到了一半以上。其中，受關(guān)注數(shù)超過50的項目有3個，分別為G友/吉友圈、好阿姨和露薇，其約談數(shù)也都超過20。受關(guān)注數(shù)在30-50之間的項目為7個，其中有2個項目的約談數(shù)也超過20，其余多在10次以上。而受關(guān)注數(shù)在10-30之間的項目有9個，其約談次數(shù)普遍在10次以下。由此可見，項目方和天使投資人在利用互聯(lián)網(wǎng)工具進行接觸和交易的意愿上，或許并沒有達到平臺方最初設(shè)想的活躍程度?；蛘哒f，在設(shè)計互聯(lián)網(wǎng)化工具來促進股權(quán)融資達成上，平臺方或許還有進一步提升的空間和可能。
(三)投資機構(gòu)參與眾籌盤點
投資機構(gòu)/個人參與方面，大部分投資人限于某些原因不便透露其信息，投資人方面已獲天使匯認證的天使投資人包括戴志康、馮一名、黃明明、蔣濤、李一男、吳世春等。通過天使匯可提供的數(shù)據(jù)和IT桔子自有渠道收錄的信息，我們可大致得出一個較活躍機構(gòu)的名單(僅限于上述獲投的50起天使輪事件)，具體如下：
從天使匯的操作實踐中我們不難發(fā)現(xiàn)，由于快速合投的出現(xiàn)降低了單個天使投資人投資的額度，更多人拿出十萬、數(shù)十萬便可從事天使投資，風(fēng)險被分散，比以往更多的投資人加入了天使投資的陣線。他們中有一部分甚至未曾有過身為投資人的經(jīng)驗，但仍然愿意相信領(lǐng)投人及同行的判斷。與傳統(tǒng)的天使投資相比，快速合投對投資人而言的門檻及風(fēng)險都低了很多，也更利于企業(yè)拿到更多更快的融資，同時融到更廣的人脈。
當(dāng)然，即便如此，仍然有一些投資人以先驅(qū)身份加入股權(quán)眾籌的行列，不論領(lǐng)投還是跟投，其中一些天使投資人還對股權(quán)眾籌表現(xiàn)出充分的熱情，并在公共場合表達了自己的意見。
四、眾籌典型案例
項目名稱：約拍/北京西瓜藤網(wǎng)絡(luò)科技有限公司
項目描述：約拍是一款直接對接攝影需求與攝影師的移動App，讓用戶可以在手機上像電商購物那樣直觀方便地約上攝影師。
項目分析：與500px、Flickr、Eput這類幫助攝影師展示作品出售成品的平臺不同，約拍是一個更加具有針對性的以用戶需求為導(dǎo)向的P2P攝影服務(wù)對接平臺。從市場規(guī)模看，相關(guān)調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，2012年國內(nèi)人像攝影市場即已達到1000億元，而攝影師作為服務(wù)者提供者的收入只占到服務(wù)項目總收入的15%，這是約拍P2P業(yè)務(wù)的潛在機會。
從需求上說，約拍所解決的問題也十分明了：那就是需要拍照的人可以直接通過約拍找到自己認為合適的攝影師，無需再通過影樓、工作室或攝影機構(gòu)等中介，更加直接地與攝影師進行溝通。另一方面，對于攝影師來說，約拍的出現(xiàn)同樣大大降低了成本。因為在傳統(tǒng)的影樓攝影中，一次拍攝下來影樓大約會占據(jù)收入的85%甚至更高，真正對成片質(zhì)量有核心貢獻的攝影師只拿15%左右的收入。
從商業(yè)模式看，“約拍”結(jié)構(gòu)化了獨立攝影師的“個性化服務(wù)”，以類似“校園畢業(yè)照”、“兒童跟拍”、“旅拍”等使用場景為引導(dǎo)，讓消費者在場景中便利地尋找到適合的服務(wù)項目與適合的攝影師。
項目商業(yè)成效：約拍上線2個月，已經(jīng)進駐了近千名攝影師，結(jié)構(gòu)化了1378個服務(wù)項目，目前App日均下載過千，已經(jīng)產(chǎn)生對接成功的案例。
項目合投進展：約拍在2014年6月6日于天使匯平臺發(fā)起快速合投，并在8月24日完成合投，募得天使輪資金300萬人民幣。主要資方包括英諾天使基金、明勢資本及紫輝投資。
項目名稱：云起輕應(yīng)用/北京七厘米科技有限公司
項目描述：云起輕應(yīng)用是一款幫助用戶快速構(gòu)建網(wǎng)頁型應(yīng)用的在線開發(fā)工具，用戶利用該平臺可以方便的搭建出在微信中使用的移動App。
項目分析：誠如云起創(chuàng)始人所說，與PC互聯(lián)網(wǎng)不同，移動互聯(lián)網(wǎng)的本質(zhì)是去中介化，商品與使用者、商家與顧客間的間隔基本可以利用技術(shù)手段打破，直接連接成為不再遙遠的現(xiàn)實。所以，不論大小，品牌第一次有可能與自己的用戶粉絲進行直接對話和溝通。因此，隨著品牌的不斷發(fā)展，品牌會比以往更加迫切的需要一個自己的不附屬在任何平臺上的官方營銷服務(wù)大本營。而云起輕應(yīng)用就是這樣一個產(chǎn)品，它完全受用戶可控，并且可以在多個平臺渠道分發(fā)。
在典型應(yīng)用場景上，云起輕應(yīng)用創(chuàng)始人給出了三種最典型的用戶：一是幫助自媒體使用強大內(nèi)容管理系統(tǒng)建立官方APP，提升微信公號能力；二是幫助演藝明星建立星APP，在微信上與粉絲建立緊密聯(lián)系與互動；三是幫助線下品牌及線上電商快速建立與粉絲的互動，并開展移動電子商務(wù)。
此外，云起輕應(yīng)用還有以下幾個特點：多種設(shè)計模板和可視化可拖拽的設(shè)計工具，方便小白用戶完成各種不同類型的App；后臺管理簡單明了，減輕運營人員負擔(dān)；一鍵發(fā)布功能，支持用戶迅速將自己制作的輕應(yīng)用推廣至渠道。
項目商業(yè)成效：先后成功為GMIC大會及貴州衛(wèi)視《非常完美》欄目的微信公眾號運營提供服務(wù)，獲得客戶的一致好評。
項目合投進展：云起輕應(yīng)用在2014年7月31日于天使匯平臺發(fā)起快速合投，一個月后(8月30日)完成合投，募得天使輪資金200萬人民幣。
項目名稱：云視野(北京)科技有限公司
項目描述：云視野是主打移動驗光、云驗光的眼鏡電商，讓消費者無需親赴眼鏡店即可享受配鏡、取鏡服務(wù)。
項目分析：拋卻了實體眼鏡店的房租地租、水電費及高昂的人工費用，云視野主推的云驗光成本首先能夠縮減到傳統(tǒng)眼鏡行業(yè)的30%以下。這無疑是個顛覆。顛覆的實現(xiàn)當(dāng)然來自云視野基于全新的驗光技術(shù)的商業(yè)模式：消費者完全可以在家或辦公室便能夠享受專業(yè)服務(wù)，足不出戶即可配鏡。目前，云視野提供兩種驗光方式——云驗光及移動驗光。移動驗光很好理解，即云視野驗光師能夠提供上門服務(wù)，此項服務(wù)的推出主要是基于云視野創(chuàng)始人張仕郎的調(diào)查，張仕郎曾經(jīng)深入考察眼鏡制造行業(yè)。因此，在設(shè)計公司業(yè)務(wù)上，云視野也具備自行裝配眼鏡的資質(zhì)，這為他們提供高質(zhì)量眼鏡打下了基礎(chǔ)。而云驗光更是創(chuàng)造性的突破——一個30元的小硬件，配合云視野獨家專利的技術(shù)，消費者可利用PC實現(xiàn)自己動手的驗光操作。
總之，云視野的運營模式保證了其低廉的成本，任何驗光師可以以千元左右的成本加盟云視野，并通過個位數(shù)的成交量迅速回本。如此低的開店成本注定這是學(xué)生也可插足的事業(yè)，考慮到我國2000多萬的近視高校學(xué)子，云視野的高校店省去了學(xué)生往返于實體店與學(xué)校配鏡的奔波之苦。
項目商業(yè)成效：云視野在北大清華舉辦了云驗光體驗活動，學(xué)生使用輕型設(shè)備進行互助驗光，反響極佳，技術(shù)可靠程度得到驗證。云視野在北科招募高校店學(xué)生團隊，兩天25人報名，相當(dāng)于5家眼鏡店的人數(shù)。云視野網(wǎng)站PC端已開發(fā)完成。
項目合投進展：云視野在2014年8月13日于天使匯平臺發(fā)起快速合投，一個月后(9月12日)完成合投，募得天使輪資金170萬人民幣。
五、互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌面臨的挑戰(zhàn)與機遇
(一)法律法規(guī)及政策方面：現(xiàn)階段監(jiān)管不足立法方向明確
目前，國內(nèi)股權(quán)眾籌領(lǐng)域的法律還處于空白狀態(tài)?！豆痉ā芬?guī)定，成立股份有限公司的股東人數(shù)不能超過200人，成立有限合伙制的股東人數(shù)不能超過50人。在我國現(xiàn)行法律法規(guī)框架下，如果股權(quán)眾籌構(gòu)成了“向不特定對象發(fā)行證券”或者“向特定對象發(fā)行證券累計超過二百人”，均構(gòu)成了證券發(fā)行行為，須經(jīng)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)核準(zhǔn)。此外，高法對于非法投資行為也有較為嚴格的判定，見前文。
據(jù)國內(nèi)多家媒體報道稱，今年4月，在博鰲亞洲論壇上發(fā)布的《小微金融發(fā)展報告2014》即指出，眾籌模式在現(xiàn)有法律法規(guī)下可能無法實現(xiàn)快速成長，主要原因有三點：第一，受公開發(fā)行限制，眾籌只能在特定的投資者范圍內(nèi)進行，無法面對所有公眾；第二，受股東人數(shù)限制，募集資金額度有限；第三，大部分眾籌平臺僅能通過返還實物、服務(wù)作為回報，不能以股權(quán)、債券、分紅或者利息等金融形式作為回報，更不能向支持者許諾任何資金上的收益。事實上，中國現(xiàn)有的股權(quán)眾籌平臺上的融資行為，都在設(shè)法回避“向不特定的對象發(fā)行證券”以及完全公開的項目宣傳方式。目前，股權(quán)眾籌的投資方式大致分為個人直接投資和集合投資兩類：以股權(quán)眾籌第一梯隊成員天使匯AngelCrunch為例，因為在平臺上也會發(fā)生單個投資人與項目對接成功的獨投案例，類似于狹義股權(quán)眾籌的活動只是平臺推出的“快速合投”業(yè)務(wù)。
此外，在解決多個股東數(shù)量的問題上，一般國內(nèi)的股權(quán)眾籌平臺都會采用有限合伙的方式。即多位投資人成立一個有限合伙企業(yè)，由領(lǐng)投人負責(zé)帶領(lǐng)大家一起把錢分期投給創(chuàng)業(yè)團隊，有限合伙企業(yè)作為被投創(chuàng)業(yè)企業(yè)的一個股東出現(xiàn)在股權(quán)結(jié)構(gòu)中。有限合伙一方面將被投創(chuàng)業(yè)企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)最大幅度簡化，避免股權(quán)眾籌為后續(xù)融資帶來的影響；另一方面也解決了在現(xiàn)行法律框架內(nèi)公司股東不能超過50人的限制；還可以有效的管理多個股東之間的利益分配，以免股東利益糾紛對創(chuàng)業(yè)企業(yè)造成重大影響。
據(jù)悉，證監(jiān)會在今年6月中旬左右，已經(jīng)召集多家股權(quán)眾籌公司召開調(diào)研會，有可能在近年出臺監(jiān)管細則，對單筆融資金額、股權(quán)眾籌合格投資人的定義、資金托管等做出相關(guān)規(guī)定。因此，可以明確的是，法律法規(guī)及相關(guān)政策的出臺不會對股權(quán)眾籌領(lǐng)域造成負面影響，眾籌走向合法化、標(biāo)準(zhǔn)化、正規(guī)化則指日可待。
當(dāng)然，作為一個新興事物，政策的調(diào)控或許在一開始并未能達到其理想結(jié)果。以美國的《創(chuàng)業(yè)企業(yè)扶助法》(JOBS法案)為例，以積極的眼光來看，股權(quán)眾籌不再游走在尷尬的法律邊緣，開始合法化、正規(guī)化，投資人、創(chuàng)業(yè)者及平臺本身可能面臨的法律風(fēng)險都降低了，一些行為置于監(jiān)管之下，某種意義上也可以促進市場的成熟。不過，以結(jié)果來說，Jobs法案對眾籌平臺的發(fā)展似乎并未達到最初的促進效果。因為在平臺方和創(chuàng)業(yè)者看來，Jobs法案也伴隨著一個如今看來不太合理甚至過于繁瑣的監(jiān)管及報備流程。由于監(jiān)管帶來的麻煩有甚于前，創(chuàng)業(yè)者和平臺都不愿遵從新法案的規(guī)定進行“公開募資”，反而一切照舊，平臺仍然從事在有限范圍內(nèi)為初創(chuàng)企業(yè)進行非公開募資的業(yè)務(wù)。所以說，Jobs法案可能并不算是一個成功的眾籌立法案例，因為它導(dǎo)致了市場在一定程度上采取了回避態(tài)度，而這一窘境值得其他國家的司法系統(tǒng)引以為鑒。
(二)投資人方面：問題仍然存在門檻逐步降低
如上文中雖然有部分天使投資人意識到了股權(quán)眾籌的優(yōu)勢，但是國內(nèi)目前大多數(shù)投資人對股權(quán)眾籌仍然處于搖擺觀望的狀態(tài)，較少天使投資人參與到股權(quán)眾籌當(dāng)中。應(yīng)該注意的是，美國天使投資人數(shù)達30萬，中國僅有幾千人。大環(huán)境使然，這與中國的經(jīng)濟發(fā)展水平、中產(chǎn)階級發(fā)育程度及整個商業(yè)環(huán)境有關(guān)，中國的天使投資市場在短期內(nèi)還無法如美國市場般繁榮。目前，國內(nèi)天使投資主要集中在TMT領(lǐng)域，仍然有大量其他行業(yè)的創(chuàng)業(yè)者有對天使投資的需求。天使投資人的顧慮可以歸為以下四個問題：
1、早期天使輪估值水漲船高。按照常規(guī)Angel輪人民幣50萬-150萬的投資標(biāo)準(zhǔn)，10位投資人投資100個項目，100個項目到A輪至少折損50%以上。早期投資回報時間很長，雖然可以在ABCD輪少量退出，但如果要足夠的回報率，平均一個項目至少要6年以上。但近年來，TMT行業(yè)各輪關(guān)鍵融資的間隔正在快速縮短，尋找商業(yè)模式的道路也愈發(fā)平坦，大多初創(chuàng)公司可以在1~2年的時間內(nèi)拿到很高的估值，這加快了天使投資的回報速度，很多投資人已注意到這點，甚至VC等專門追逐利潤的行業(yè)都認為天使投資已經(jīng)有著良好的回報率，開始將觸角延伸到這個領(lǐng)域。
2、早期投資和股權(quán)眾籌判斷項目過于困難。在企業(yè)發(fā)展的早期，企業(yè)收入和業(yè)務(wù)模式都還不是非常穩(wěn)定，有的產(chǎn)品只有一個概念。這個時候，財務(wù)投資者對公司是否有價值的通用評估方法可能會失效，比如估值、成長性，投資者的經(jīng)驗判斷就十分重要。中國的科技創(chuàng)業(yè)環(huán)境不算健康，優(yōu)質(zhì)項目較少，C2C甚至C2C以上的抄襲現(xiàn)象都時有發(fā)生，項目的高度相似增加了投資人判斷的難度。許多產(chǎn)品生命周期較短，可持續(xù)性較差，未來具有較大的不確定性，因此早期天使投資主要是投人，這就對投資者的眼光提出了很高的要求——好的投資人就像好的股市操盤手，并非沒有，但決不常見。股權(quán)眾籌通過領(lǐng)投跟投的方式將對項目的判斷轉(zhuǎn)嫁到對領(lǐng)投人的判斷上，但各個平臺的領(lǐng)投合投規(guī)則不一致，領(lǐng)投人權(quán)責(zé)義務(wù)不明確也讓普通投資人不敢輕易相信領(lǐng)投人。值得注意的是，眾籌平臺的馬太效應(yīng)明顯，強者愈強，小平臺在今后將會受到大平臺整合，而規(guī)則和標(biāo)準(zhǔn)很快將得到統(tǒng)一，何況法律法規(guī)及監(jiān)管也在完善中。這使得跟投人可以更信任領(lǐng)投人及平臺，無需耗費過多精力。
3、眾籌投資所帶來的投后管理令圈外人士感受到壓力。早期天使投資除去資金之外還要求投資人對項目提供管理、渠道、資源和經(jīng)驗方面的投入，部分財務(wù)投資人在這些方面并無經(jīng)驗因此對股權(quán)眾籌望而卻步。隨著天使投資行業(yè)的發(fā)展，人們將意識到對初創(chuàng)企業(yè)提供全方位幫助的重要性，及這些無形幫助給自己帶來更高回報的可能。純粹的財務(wù)投資人將首選自己熟悉、擅長的領(lǐng)域進行投資，逐步轉(zhuǎn)為熱心的天使投資人，向初創(chuàng)企業(yè)提供財務(wù)之外的支持；何況，合投本身已經(jīng)降低了大部分跟投人的管理負擔(dān)。
4、投資合同欺詐的風(fēng)險。創(chuàng)業(yè)者、投資人及眾籌平臺皆面臨此風(fēng)險。提到風(fēng)險，值得注意的是，股權(quán)眾籌對于投資人本身起到了分散風(fēng)險的作用，嚴格來講是利大于弊的。而相應(yīng)的合同欺詐問題在國內(nèi)并未出現(xiàn)，領(lǐng)投人的存在更大意義上是為跟投人提供了更多的參與機會。此外，相對于傳統(tǒng)融資，股權(quán)眾籌的中小股東保護措施是更完善的。
(三)創(chuàng)業(yè)者及眾籌平臺方面：經(jīng)驗不足機制有待提升
盡管股權(quán)眾籌在中國市場廣大，前景誘人，且受到大量創(chuàng)業(yè)者支持與歡迎，但創(chuàng)業(yè)者及平臺在股權(quán)眾籌活動中面臨的問題，并不比投資人少。部分創(chuàng)業(yè)者對股權(quán)眾籌的認知及認可程度都較低，對互聯(lián)網(wǎng)眾籌的優(yōu)勢沒有清晰的了解，以致只能通過線下機構(gòu)進行融資，類似現(xiàn)象目前仍然存在：
1、觸及公開發(fā)行證券或“非法集資”紅線的風(fēng)險。創(chuàng)業(yè)者及眾籌平臺皆面臨此風(fēng)險。在上文法律法規(guī)及政策部分已描述過，此處不再贅述。創(chuàng)業(yè)者應(yīng)注意，此類風(fēng)險在目前的環(huán)境下并未成為重大問題，且未來的趨勢是此類風(fēng)險將會由于法律法規(guī)的正式出臺而降低，如國務(wù)院在即將出臺的互聯(lián)網(wǎng)金融的指導(dǎo)意見中將對眾籌行業(yè)的發(fā)展表示支持。如果為了規(guī)避未知的風(fēng)險而放棄眾籌融資的時機、喪失首發(fā)優(yōu)勢，未免有些杞人憂天了。但高法對于非法集資的司法解釋仍然非常嚴格，國家政策對眾籌行業(yè)的影響仍顯示出不確定性。
2、存在投資合同欺詐的風(fēng)險。創(chuàng)業(yè)者、投資人及眾籌平臺皆面臨此風(fēng)險。股權(quán)眾籌是投資者與融資者之間簽訂的投資合同(屬于無名合同)，眾籌平臺作為第三人更多是起居間作用。我國的股權(quán)眾籌多采用“領(lǐng)投+跟投”的投資方式，由富有成熟投資經(jīng)驗的專業(yè)投資人作為領(lǐng)投人，普通投資人針對領(lǐng)投人所選中的項目跟進投資。該機制旨在通過專業(yè)的投資人把更多沒有專業(yè)能力但有資金和投資意愿的人拉動起來。但這樣一來，在政策與監(jiān)管缺失的情形下，這種推薦引導(dǎo)的投資方式往往會試圖抓住投資者的投資心理，容易增加領(lǐng)投人與融資人之間惡意串通，對跟投人進行合同欺詐的風(fēng)險。如領(lǐng)投人與融資人之間存在某種利益關(guān)系，領(lǐng)投人帶領(lǐng)眾多跟投人向融資人提供融資，若該領(lǐng)投人名氣很大或跟投的人數(shù)眾多，便會產(chǎn)生“羊群效應(yīng)”，造成許多投資人在不明投資風(fēng)險的情形下盲目跟風(fēng)，那么當(dāng)融資人獲取大量融資款后便存在極大的逃匿可能或以投資失敗等借口讓跟投人嘗下“苦果”。這種投資合同欺詐的風(fēng)險往往是由領(lǐng)投人與跟投人之間、跟投人與融資人之間的信息不對稱以及融資人資金運作缺乏相應(yīng)監(jiān)督制約機制所造成的，因此平臺對于項目的評估、合同的簽訂及全套流程的監(jiān)管理應(yīng)起巨大作用，可惜的是，這部分目前還只能依靠平臺運營者自覺注意。真正發(fā)生合同欺詐時，對于單個投資者而言，存在因為小額的投資糾紛不得不走上民事甚至是刑事法庭的現(xiàn)象，這會導(dǎo)致糾紛解決成本過高，甚至得不償失。上文已提到，股權(quán)眾籌本質(zhì)上對投資人起到了分散風(fēng)險的作用，并且為跟投人提供了更多的參與機會，且各大平臺都有自己的中小股東保護措施。此類風(fēng)險是與機遇并存的。
3、股權(quán)眾籌平臺權(quán)利義務(wù)模糊。一般來說，股權(quán)眾籌平臺的作用在于發(fā)現(xiàn)投資者與融資者的需求并對其進行合理的匹配，提供服務(wù)以促成交易并提取相應(yīng)的費用作為盈利，屬于一般的居間合同。但具體來說，它又不完全屬于居間合同。從股權(quán)眾籌平臺與投融資雙方的服務(wù)協(xié)議可以看出，股權(quán)眾籌平臺除了居間功能之外還附有管理監(jiān)督交易的職能。同時，一些股權(quán)眾籌平臺要求投融資雙方訂立的格式合同中，所規(guī)定的權(quán)利義務(wù)也存在不對等現(xiàn)象。因此，目前股權(quán)眾籌平臺與用戶之間的關(guān)系需進一步理清，并在雙方之間設(shè)定合理的權(quán)利義務(wù)關(guān)系，為今后可能出現(xiàn)的法律糾紛的解決提供可靠的依據(jù)，這也是對用戶合法權(quán)益進行保護、維護服務(wù)雙方平等性地位的必然要求?？上驳氖牵瑥钠脚_的迭代歷史可見，第一梯隊的大平臺天使匯、創(chuàng)投圈及原始會都在提升自身的服務(wù)意識并完善產(chǎn)品細節(jié)，行業(yè)規(guī)則明確化指日可待。
(四)新時代的機遇
“移動互聯(lián)網(wǎng)時代人群變了?，F(xiàn)在更偏草根，偏實際行業(yè)人群，帶來很多新的發(fā)展機會。”
這是CSDN創(chuàng)始人蔣濤談及天使投資時發(fā)表的言論。本報告前文曽提到，3年來在各大平臺登錄的創(chuàng)業(yè)項目多達數(shù)萬個，這些項目不僅由互聯(lián)網(wǎng)人，也由傳統(tǒng)行業(yè)人士牽頭創(chuàng)立。傳統(tǒng)行業(yè)轉(zhuǎn)型的大潮，催動了無數(shù)傳統(tǒng)行業(yè)從業(yè)者為了迎接移動互聯(lián)網(wǎng)時代、為了迎接所在行業(yè)的劇變而主動做出變化。
隨著垂直、細分的顛覆效果愈發(fā)展現(xiàn)，各行各業(yè)精英全部加入創(chuàng)業(yè)大軍只是時間問題。而多行業(yè)的創(chuàng)業(yè)必然帶來多行業(yè)的投資機會，不具備互聯(lián)網(wǎng)背景或互聯(lián)網(wǎng)背景較淺的投資人，也將在傳統(tǒng)行業(yè)轉(zhuǎn)型創(chuàng)業(yè)潮中抓住自己熟悉的領(lǐng)域、找到大展拳腳的空間。今年9月10日，李克強總理在2014夏季達沃斯論壇開幕式上的發(fā)言表示“借改革創(chuàng)新的東風(fēng)，在960萬平方公里土地上掀起一個大眾創(chuàng)業(yè)、草根創(chuàng)業(yè)的新浪潮”。這是國家政策將大力支持創(chuàng)業(yè)企業(yè)的可靠依據(jù)。
此外，有業(yè)內(nèi)人士表示，在創(chuàng)業(yè)板之外，國內(nèi)股市很可能出現(xiàn)專門的互聯(lián)網(wǎng)板。這將為大量互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)者提供門檻更低的國內(nèi)上市機會，人民幣投資互聯(lián)網(wǎng)高科技項目的后續(xù)退出通道將得到改善，早期投資人將更有可能獲得超額收益。(來源：Tech2IPO；編選：網(wǎng)經(jīng)社）
