(網(wǎng)經(jīng)社訊)互聯(lián)網(wǎng)開始逐步滲透到出行領(lǐng)域，過去5年網(wǎng)約車和共享單車的市場規(guī)模復(fù)合增速分別為55%/388%，這是共享出行新范式顛覆了傳統(tǒng)出行市場的結(jié)果。我們認為在城鎮(zhèn)化率繼續(xù)提升、國家提出碳中和的背景下，結(jié)合數(shù)字化技術(shù)的本地出行市場未來仍充滿想象空間，網(wǎng)約車（快車、專車、順風(fēng)車、網(wǎng)約出租車等）和共享單車及電單車會呈現(xiàn)多點開花、眾彩紛呈的景象。
市場概覽：2025年本地出行市場或達1.7萬億元
我們測算2019年本地出行市場規(guī)模為9,803億元，過去5年復(fù)合增速7%，其中四輪車/兩輪車/城軌/公交市場規(guī)模占比分別為76%/1%/9%/14%（相應(yīng)客運量占比分別為33%/10%/15%/42%），過去5年市場規(guī)模增速最快的是兩輪車和城軌，CAGR達到388%/14%（相應(yīng)的客運量CAGR為262%/14%），四輪車市場規(guī)模CAGR為8%，但其中網(wǎng)約車（含專快車和網(wǎng)約出租）CAGR達到55%，而巡游出租車CAGR為-1%。市場規(guī)模和客運結(jié)構(gòu)的變化可以看出過去幾年本地出行 “低碳化、共享化”趨勢明顯。我們認為未來本地出行市場仍然會蓬勃發(fā)展：1）需求端：人均收入上行將帶來更高的出行需求，2）供給端：本地出行數(shù)字化不斷推進將有效提升運力使用效率和降低碳排放。我們預(yù)計到2025年本地出行市場將達到約1.7萬億元，復(fù)合增速為9%，驅(qū)動力主要來自四輪車和二輪車。
四輪出行：萬億元市場，網(wǎng)約車崛起，出租車式微，雙邊平臺，流量為王
1）行業(yè)空間：2019年四輪出行市場規(guī)模約7,433億元，其中出租車（巡游+網(wǎng)約）/網(wǎng)約車/順風(fēng)車市場分別約為4,884(4,701+183) /2,409/140億元，占比分別為66%(63%+3%)/32%/2%，過去四年增速分別為-0.8%（-1.3%,21.5%）/60%/3%。我們預(yù)計到2025年市場規(guī)模將達到1.36萬億元，其中出租車網(wǎng)約、順風(fēng)車、網(wǎng)約車市場規(guī)模CAGR分別為32%/48%/25%，為四輪車市場中快速增長的細分市場；2）競爭格局：主要有互聯(lián)網(wǎng)出行平臺（如滴滴）、主機廠旗下平臺（如曹操出行）、聚合平臺（如高德地圖）三類參與者。網(wǎng)約車市場滴滴份額最高，市場頭部集中明顯，但由于屬地特征和潮汐帶來的波峰波谷（波峰時總是供不應(yīng)求），仍存規(guī)模小的參與者；3）盈利模式：收入為交易金額抽成，輕資產(chǎn)運營的企業(yè)擴張快，有望獲得更多流量，企業(yè)盈利與否取決于細分市場競爭程度，目前順風(fēng)車已經(jīng)開始盈利。
兩輪出行市場科技賦能，B2G2C模式下運營精細化要求高
1）行業(yè)空間：我們預(yù)計2025年共享兩輪車市場規(guī)模接近500億元，其中共享單車/共享電單車市場規(guī)模241億元/221億元（其中共享電單車主要由下沉市場驅(qū)動），分別對應(yīng)2020-2025年CAGR為19%/40%；2）市場格局：共享單車行業(yè)形成三足鼎立的格局；而共享電單車業(yè)務(wù)已有盈利模式，發(fā)展也較快，競爭格局尚未穩(wěn)定；3）盈利模式和核心競爭力：我們認為共享兩輪車企業(yè)需要同時具備B端制造能力、G端政府關(guān)系及C端獲客實力，而重資產(chǎn)投入和科技實力或構(gòu)成核心競爭力。從盈利能力，當(dāng)前重點仍在增收（加大投放），而未來，改善UE（如提高翻臺率）將越來越重要。
風(fēng)險
網(wǎng)約車監(jiān)管更加嚴格，共享單車競爭加劇。
正文
本地出行：近萬億元市場規(guī)模，出行結(jié)構(gòu)低碳共享化
本地出行的主要方式有步行、自駕、公共交通（包括公交和城軌）、出租車、網(wǎng)約車、自行車及電單車。
圖表: 本地出行方式介紹
資料來源：澳大利亞Institute for Sensible Transport，《2020滴滴平臺綠色出行研究報告》，中金公司研究部
本地出行需求強勁，結(jié)構(gòu)上趨向“低碳化、共享化”
本地出行客運量過去10年復(fù)合增速達到5%
我們估算本地出行2019年總客運量約為1,656億人次（包含網(wǎng)約車和共享單車），過去10年復(fù)合增速4.9%。分出行距離來看：近半數(shù)居民日常通勤距離在6公里以內(nèi)，在該范圍內(nèi)的出行以公共交通為主。據(jù)能源基金會和益普索《家庭低碳生活與低碳消費行為研究》，49%的居民日常通勤在6公里內(nèi)，屬于公交0.5小時或騎車1小時的范圍。當(dāng)通勤距離在1-2公里時，出行方式以公交、自行車/電單車和步行為主；當(dāng)通勤超過2公里時，開車的比例和通勤距離正相關(guān)。
圖表: 本地出行客運量及增速
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表: 不同出行距離的本地日常通勤結(jié)構(gòu)（2020年）
資料來源：能源基金會，益普索，中金公司研究部
接下來我們會著重分析分運輸方式的本地出行市場，在結(jié)構(gòu)上有什么變化。
網(wǎng)約車、共享單車攫取本地出行份額，本地出行更加共享化、低碳化
近年本地出行客運量結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出低碳化和共享化兩大趨勢。根據(jù)萬得資訊數(shù)據(jù)，2019年出租車/公交/城軌/網(wǎng)約車/共享單車客運量分別占比21%/42%/15%/12%/10%。共享單車和網(wǎng)約車是過去5年份額提升最快的兩大細分市場，年化增長率分別為262%和49%，二者合計市場份額在5年內(nèi)從3%提升到了23%，低碳和共享的出行方式份額迅速提升。
圖表: 2010-2019年本地出行客運量結(jié)構(gòu)
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表: 2019年本地出行客運量結(jié)構(gòu)
資料來源：Wind，中金公司研究部
本地出行仍大有可為
在城鎮(zhèn)化的大趨勢下，本地出行仍有增長空間。2016-2019年，我國戶籍人口城鎮(zhèn)化率由41%提升至44%，對應(yīng)城鎮(zhèn)人口增長5,167萬人。分城市和省份看，我們發(fā)現(xiàn)城市出行的橫截面結(jié)構(gòu)較不均衡，經(jīng)濟越發(fā)達的地區(qū)人均城市客運量往往越高，而城鎮(zhèn)化率低的地區(qū)則更有發(fā)展空間。以人均城市客運量衡量城市出行系統(tǒng)發(fā)展程度，各省市上述交通方式的運量與經(jīng)濟發(fā)展?fàn)顩r的相關(guān)系數(shù)為0.66。該相關(guān)性表明，隨著我國各省市經(jīng)濟不斷發(fā)展、城市化建設(shè)先后推進，二三四線城市出行系統(tǒng)也將隨之完善。
圖表: 分地區(qū)2018年度人均城市客運量及人均GDP
資料來源：國家統(tǒng)計局，交通運輸部，中金公司研究部
對比國際，我們認為我國或?qū)?fù)盤美國1980-2000年間的本地出行發(fā)展歷程：以美國為例，據(jù)美國統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，1980-2000年日常出行人次的復(fù)合增速為3.0%，與此同時美國人均GDP從1.25萬美元上升到3.63萬美元。中國2019年人均GDP為1.02萬美元，不及美國1980年人均GDP水平，僅為2000年美國人均GDP水平的28%；未來20年隨中國經(jīng)濟發(fā)展、城市化進程推進，我國城市出行或?qū)?fù)盤美國1980-2000年的發(fā)展階段，日常出行人數(shù)和人均每天出行次數(shù)都有一定上升空間。
本地出行市場規(guī)模近萬億元，四輪出行占主要地位
2019年本地出行市場約為9,803億元，過去5年復(fù)合增速7%。2015年至2019年，本地出行市場規(guī)模從7,582億元增長至9,803億元，復(fù)合增速為7%，其中2019年四輪出行占本地出行市場比重76%，過去5年復(fù)合增速為7.7%，貢獻了本地出行市場規(guī)模大部分增長；二輪出行占比1%，過去4年復(fù)合增速388%；城軌和公交市場規(guī)模分別占比為9%/14%，過去5年復(fù)合增速14%/-2%。由于城市公交和輕軌是公共服務(wù)性質(zhì)的出行，本篇文章會更加關(guān)注市場化的四輪出行和二輪出行，以下我們將分別分析四輪及二輪出行的市場規(guī)模。
圖表: 本地出行市場規(guī)模
資料來源：嘀嗒出行招股書，易觀數(shù)據(jù)，Wind，中金公司研究部
四輪出行市場：網(wǎng)約車崛起，出租車式微
隨網(wǎng)約車逐漸崛起，四輪出行的市場規(guī)模近年呈現(xiàn)由傳統(tǒng)線下出租車向線上網(wǎng)約車轉(zhuǎn)換的趨勢。據(jù)Frost & Sullivan、易觀及我們自己測算，2019年四輪出行市場規(guī)模約7,433億元，過去5年復(fù)合增速為7.7%，其中：1）2019年出租車市場約4,884億元，過去5年復(fù)合增速為-0.8%，市場份額占比從2015年91%下降到68%；2）2019年網(wǎng)約車市場約2409億元，過去5年復(fù)合增速為60%，市場份額占比從2015年7%上升到32%；3）受2018年順風(fēng)車兩起安全事件影響，2019年順風(fēng)車市場規(guī)模從2018年的233億元下降至140億元，但2015-2018年，順風(fēng)車市場規(guī)模3年年均復(fù)合增長23%，增速較快，但占四輪出行市場比例仍然較低，市場份額基本保持在2%左右。
圖表: 四輪出行市場規(guī)模
資料來源：Frost & Sullivan，易觀，中金公司研究部
二輪出行市場：共享單車迅速發(fā)展
根據(jù)我們的測算，2019年二輪出行規(guī)模116億元，過去4年復(fù)合增速388%。從用戶數(shù)上看，據(jù)網(wǎng)經(jīng)社數(shù)據(jù)，2019年共享單車用戶數(shù)達2.6億人，過去4年復(fù)合增速為221%。
圖表: 共享兩輪車交易規(guī)模（億元）及增速
資料來源：中金公司研究部 注：以上數(shù)據(jù)為中金公司測算
圖表: 共享單車用戶數(shù)量及增速
資料來源：網(wǎng)經(jīng)社，中金公司研究部
從近年快速增長的網(wǎng)約車、共享單車客運量及市場規(guī)模我們不難看出，我國的城市出行市場正在由傳統(tǒng)的“公交+出租+自駕”向更加高效、共享的互聯(lián)網(wǎng)出行傾斜，這一結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變的結(jié)果將指向運力資源利用更加充分、規(guī)劃更加合理、碳排放更加節(jié)約的數(shù)字化低碳出行，下一小結(jié)我們將對此展開詳細分析。
數(shù)字化與碳中和在本地出行相得益彰
互聯(lián)網(wǎng)打造的本地共享出行新范式：雙邊平臺與新型租賃
網(wǎng)約車——輕資產(chǎn)的雙邊平臺模式
交易平臺連接供求兩端，為雙方提供撮合、交易服務(wù)，主要幫助解決信息不對稱的問題，能夠有效降低交易成本，優(yōu)化資源配置。平臺在中間賺取服務(wù)費、中介費，以及流量帶來的廣告收入。常見的交易平臺包括淘寶、Airbnb等。
交易平臺的雙邊網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)明顯，最終形成高壁壘。交易平臺對于任何一個用戶群體的價值，在很大程度上取決于網(wǎng)絡(luò)另一邊用戶的數(shù)量，即越多的“供給端”使得“需求端”的體驗更好，越多的“需求端”又刺激了“供給端”的銷售，兩端相互促進產(chǎn)生飛輪效應(yīng)，平臺像滾雪球一樣成長；隨著網(wǎng)絡(luò)的完善，平臺雙邊的退出（更換平臺）成本將升高，形成“退出壁壘”，行業(yè)龍頭地位將得以穩(wěn)固。
網(wǎng)約車本質(zhì)是雙邊平臺，將原本在線下進行的出行交易線上化。該模式（尤其C2C）基本不創(chuàng)造新的供給，而是整合已有的社會車輛資源，幫助對接司機與乘客從而優(yōu)化配置資源、提升出行效率，而平臺中的注冊司機自行承擔(dān)租賃車輛等事宜，因此網(wǎng)約車平臺屬于輕資產(chǎn)運營，自身不生產(chǎn)、租賃車輛，平臺的邊際成本趨向于零。網(wǎng)約車平臺間的競爭主要圍繞流量，前期通過大量的市場補貼獲客，目前盈利的方向為由出行這一高頻業(yè)務(wù)作為流量入口、獲取用戶，并與其他業(yè)務(wù)融合，為同一個用戶提供多種本地生活的服務(wù)，一方面增加高粘性客戶，另一方面提升APRU值、達到“一魚多吃”的效果。
圖表: 傳統(tǒng)交易形態(tài)與平臺交易形態(tài)對比
資料來源：中金公司研究部
共享兩輪車——重資產(chǎn)的新型租賃模式（B2G2C）
共享兩輪車（共享單車和共享電單車）的本質(zhì)是新型租賃經(jīng)濟模式。以共享單車為例，共享單車并非閑置車輛，以租賃的方式供公眾使用，用戶只能在短期內(nèi)獲得使用權(quán)，這種運行模式前期投入、中期運營、后期維護帶來的成本較高，屬于典型的重資產(chǎn)租賃模式。共享兩輪車在拓展市場份額、進軍新城市時需要不斷地生產(chǎn)、投放車輛，邊際成本不為零，同時用戶規(guī)模的擴大將增加管理和運營的難度，但能夠在開城時復(fù)用積累的大數(shù)據(jù)和算法能力以及運營能力。共享兩輪車有以下的特點：
? 共享兩輪車具有互聯(lián)網(wǎng)的To C屬性，但并非傳統(tǒng)的雙邊交易平臺。
? 產(chǎn)業(yè)鏈較長，承接上游制造與下游消費，對運營能力要求較高。
? 共享兩輪車具有區(qū)域性公共物品的屬性，與政府聯(lián)系緊密。
圖表: 平臺經(jīng)濟與租賃經(jīng)濟的對比
資料來源：中金公司研究部
圖表: 網(wǎng)約車的邊際成本
資料來源：woshipm.com，中金公司研究部
圖表: 共享單車的邊際成本
資料來源：woshipm.com，中金公司研究部
圖表: 共享出行平臺產(chǎn)業(yè)鏈較長
資料來源：中金公司研究部
智能調(diào)度：四輪/兩輪運力利用更加高效
四輪出行：數(shù)字經(jīng)濟去擁堵、促減排
傳統(tǒng)本地出行方式較為低效。私家車：據(jù)Frost & Sullivan調(diào)研，2019年中國一線城市司機每個工作日平均因交通擁堵所耗費的時間約為39分鐘（占通勤時間的46%）。出租車：據(jù)交通部數(shù)據(jù)，我國過去傳統(tǒng)出租車空駛率基本保持在30%以上，我國出租車平均每日等待時間約3小時（約占總工作時間的25%~38%）。傳統(tǒng)出租車、私家車的低效，致使城市交通運力未能充分利用，加劇了交通擁堵和出行碳排放。
本地出行數(shù)字化減少擁堵和空駛率，有效助力碳減排。數(shù)字經(jīng)濟通過智能全局調(diào)度算法實現(xiàn)供需預(yù)測和就近匹配，提升運力利用效率。我們測算了通過減少空駛能實現(xiàn)的碳減排空間，目前我國巡游出租車空駛率基本在30%以上，據(jù)交通運輸部披露2019年我國共有巡游出租車139萬輛，據(jù)此我們估算：空駛率每下降5%將減少碳排放量652萬噸。
圖表: 空駛率造成的碳排放量測算
資料來源：交通運輸部，中金公司研究部
二輪出行：數(shù)字化投放策略應(yīng)對出行潮汐，提升零碳出行份額
從前文的城市出行客運量結(jié)構(gòu)我們可以看出，共享單車2016-2019年客運量份額提升了10個百分點，替代了部分的汽車出行需求。據(jù)摩拜《2017年共享單車與城市發(fā)展白皮書》的問卷調(diào)查，當(dāng)出行距離小于5km時，約93%的情況下共享單車+公共交通出行時效快于小汽車（私家車、網(wǎng)約車、出租車），用戶在共享單車投放后使用小汽車的次數(shù)減少了55%（根據(jù)《2017年共享單車與城市發(fā)展白皮書》數(shù)據(jù)基于當(dāng)時摩拜用戶為代表的問卷調(diào)查）。
利用大量騎行數(shù)據(jù)和路面信息，共享單車/電單車能更好應(yīng)對出行潮汐，提升運力利用效率。出行潮汐是指城市出行在某時間段（常為早、晚高峰）發(fā)生大規(guī)模的同方向交通流量，主要由于居民工作地點和居住地分別聚集在不同區(qū)位。共享單車的出行潮汐主要體現(xiàn)在早晚高峰時段車輛供需匹配和停放等困難上，需要通過動態(tài)監(jiān)管、智能規(guī)劃，才能有效控制這一問題。例如在需求較大的地點（如公交車站、地鐵站）按照預(yù)測的出行需求，提前投放合適的共享單車/電單車運力，避免投放不足和過度投放，提升每輛單車/電單車的使用率。
MaaS出行即服務(wù)：規(guī)模化公共運力資源，碳普惠激勵深入日常生活
MaaS提供本地出行一站式服務(wù)，鼓勵對私家車出行的替代。MaaS的定義是“出行即服務(wù)”，核心在于實現(xiàn)各種交通運力資源的整合。相較于傳統(tǒng)出行消費者需要自己規(guī)劃交通方式，MaaS鏈接起交通出行服務(wù)商、政府機構(gòu)和消費者，能為消費者提供一整套“出行計劃”。在MaaS系統(tǒng)下，人們出行方式不再是自己手動打開地圖尋找怎么到達目的地，而是標(biāo)記完所有個人行程后，MaaS將自動推送最有效的出行方式，提供全路徑一站式的出行規(guī)劃服務(wù)。
MaaS在中國：借運力資源整合優(yōu)勢，推碳普惠激勵措施。2020年9月，北京市交通委、市生態(tài)環(huán)境局聯(lián)合高德地圖、百度地圖共同啟動“MaaS出行 綠動全城”行動。用戶通過打開App（如百度地圖）進入“綠動計劃”頁面后，在乘坐公交、地鐵或步行、騎行等低碳方式出行時，百度地圖將以“碳能量球”形式展示用戶此次出行的碳減排量，用戶賬戶中的碳減排量累積到一定數(shù)量后，可以在App獎品頁兌換多種獎勵，也可以捐贈給第三方公益項目。
碳中和需要全民的共同努力，而本地低碳出行是居民最直接的參與入口之一。通過推行數(shù)字化、共享化的四輪出行、二輪出行，利用MaaS整合公共運力資源，將在為居民提供更豐富、更易用的出行服務(wù)的同時，攜手出行行業(yè)和居民用戶，共同打造低碳出行新生態(tài)。
四輪出行市場：萬億元市場，雙邊交易，流量為王
四輪出行市場主要包含網(wǎng)約車（?？燔嚕⒊鲎廛嚕êW(wǎng)約和巡游）、順風(fēng)車[1]。
從市場規(guī)模來看，我們預(yù)計四輪出行市場將從2020年5,921億元增長到2025年1.36萬億元，其中出租車網(wǎng)約市場、順風(fēng)車市場和網(wǎng)約車市場2020-2025年年均復(fù)合增速分別為32%、48%和25%。2020年，我們估計這些細分市場占四輪出行市場的比例分別為3.4%、2.8%、和42.2%，過去五年復(fù)合增速分別為19.1%、5.4%和46.5%。
從競爭格局來看，主要分為以滴滴為代表的互聯(lián)網(wǎng)出行平臺、以曹操出行為代表的主機廠旗下平臺、以及以高德為代表的聚合平臺這三類參與者。網(wǎng)約車市場滴滴市場份額最高，但尚存新進入者，主要因為出行市場仍然供不應(yīng)求，且因為出行市場是個區(qū)域性市場，補貼或仍然有效；順風(fēng)車、出租車網(wǎng)約市場增速快，且順風(fēng)車目前已經(jīng)有盈利模式。
從盈利模式看，輕資產(chǎn)模式為行業(yè)主流模式，交易金額抽成為主要的收入形式。企業(yè)盈利與否取決于細分市場競爭程度。
市場規(guī)模：到2025年四輪出行市場規(guī)?；蜻_1.36萬億元
我們預(yù)計四輪出行市場2020-2025年CAGR為18%，出租車網(wǎng)約市場、順風(fēng)車、網(wǎng)約車市場增速最快。2020年，我們估計四輪出行市場規(guī)模為5,921億元，其中網(wǎng)約車市場2,501億元，占42%；出租車市場3,257億元，占55.0%（其中巡游出租車市場占94%，網(wǎng)約出租車市場占6%）；順風(fēng)車市場163億元，占2.8%。我們預(yù)計2025年，四輪出行市場規(guī)模為1.36萬億元，網(wǎng)約車市場有望達7,528億元，5年3倍；出租車市場整體規(guī)模或沒有改變，但網(wǎng)約出租車占比將有明顯提升，2025年預(yù)計800億元規(guī)模，5年4倍空間；順風(fēng)車市場1,139億元，5年CAGR為48%。
業(yè)務(wù)模式：輕裝上陣，流量為王
輕裝上陣。我們認為目前四輪出行市場均主要以輕資產(chǎn)運作為主，出租車行業(yè)以往的重資產(chǎn)模式需要承擔(dān)司機的工資以及車輛的持有成本，因此被利潤率相對更高、形式更靈活、對司機激勵機制更好的輕資產(chǎn)模式替代。在專車市場和出租車市場，我們都看到了企業(yè)從重資產(chǎn)向輕資產(chǎn)的轉(zhuǎn)變過程。
雙邊市場決定流量為王，且流量會向頭部企業(yè)集中。對于相同細分市場的乘客而言，在不同企業(yè)之間的切換成本較低，因此響應(yīng)速度更快、價格更低的平臺將獲得更多的乘客；而對于司機而言，由于租車成本相對固定，更多的單量意味著更多的收入，因此也傾向于訂單量更大的平臺，雙邊市場均會向訂單量較高的頭部企業(yè)集中，因此訂單規(guī)模也會成為其他后進入者的進入壁壘。
訂單量為最重要的指標(biāo)。如果不考慮補貼的影響，僅從每一單的經(jīng)濟模型來看，在輕資產(chǎn)模式下，各企業(yè)均可以實現(xiàn)盈利，因此每一單的利潤被企業(yè)用來補貼司機和乘客，以獲取更大的市場份額。我們認為訂單量提升或有望攤薄每單的研發(fā)及管理等相關(guān)費用，因此我們認為訂單量為核心跟蹤指標(biāo)。
競爭格局：頭部集中，但長尾企業(yè)仍存空間
從企業(yè)是否擁有車輛以及是否提供出行服務(wù)，我們將四輪出行市場的業(yè)務(wù)模式分為三類，B2C（企業(yè)負責(zé)統(tǒng)一采購或提供車輛，不一定承擔(dān)車輛持有成本，但對車隊有管理）、C2C（企業(yè)提供平臺，匹配乘客和社會車輛及司機）和B2B2C（向出行平臺分配用戶流量，并不直接提供出行服務(wù)）。
從參與者來看，主要有1）滴滴、嘀嗒等C2C模式為主的互聯(lián)網(wǎng)出行平臺；2）曹操出行等B2C模式為主的主機廠旗下出行平臺；3）高德地圖等以聚合模式為主的聚合平臺。
互聯(lián)網(wǎng)出行平臺：資產(chǎn)輕，擴張速度快，規(guī)模效應(yīng)強。從Questmobile的月活數(shù)據(jù)來看，以C2C模式為主的互聯(lián)網(wǎng)出行平臺活躍用戶數(shù)高于以B2C模式為主的整車廠。我們認為C2C模式更注重于社會車輛和乘客需求的匹配，因為不需要承擔(dān)過多的車輛持有以及管理成本，因此供給端限制較少，擴張快。
主機廠：紛紛入局，搭建出行平臺一舉多得。T3出行（一汽集團、東風(fēng)集團、長安汽車集團聯(lián)合阿里、騰訊、蘇寧成立）、曹操出行（吉利集團下屬）、首汽約車（首汽集團下屬）等以B2C商業(yè)模式為主的企業(yè)月活數(shù)排名也相對靠前。主機廠下的出行平臺往往從專車業(yè)務(wù)起家，車隊通常為相關(guān)汽車集團的車型，對車隊質(zhì)量和司機服務(wù)品質(zhì)的管控能力通常較高，但擴張速度受限。主機廠切入互聯(lián)網(wǎng)出行平臺，還有助于部分緩解車企庫存壓力；通過收集司機端和乘客端的建議和意見，有助于改善車型設(shè)計，提升客戶用車體驗。
聚合平臺：憑借自帶流量切入市場。由于出行業(yè)務(wù)提供的服務(wù)相對較為同質(zhì)化，因此可以轉(zhuǎn)化為訂單量的流量較為重要?？紤]出行市場目前參與者眾多，因此出現(xiàn)了高德地圖、美團打車等自帶流量的應(yīng)用，向提供出行服務(wù)的企業(yè)導(dǎo)流。
供不應(yīng)求，長尾企業(yè)仍存空間。當(dāng)前滴滴在出行市場中份額領(lǐng)先，但市場中尚存小參與者，主要有以下幾個原因：
原因一：出行市場仍然供給短缺，后發(fā)企業(yè)仍有生存空間。由于需求存在波峰波谷，但供給相對穩(wěn)定（除順風(fēng)車業(yè)務(wù)之外，其余供給在一天內(nèi)波動并不明顯），因此導(dǎo)致波峰時段供不應(yīng)求，而波谷時段供過于求，為后發(fā)企業(yè)提供了市場空間。同時司機端和乘客端都是高度價格敏感人群，因此后發(fā)企業(yè)通過大額的補貼，可以吸引司機和乘客轉(zhuǎn)移到后發(fā)的平臺。另一方面，因為出行市場區(qū)域性較強，使得后發(fā)企業(yè)不需要大量資金就能切入該市場。
原因二：出行市場具有一定的區(qū)域性。大部分網(wǎng)約車和出租車的出行需求集中在同一個城市內(nèi)，因此出行市場具有一定的區(qū)域性，各地交通管理部門的監(jiān)管要求也各不相同，因此我們也未看到全國性的出租車公司的成立。雖然互聯(lián)網(wǎng)出行公司和聚合平臺因為資產(chǎn)較輕，跨城擴張并未出現(xiàn)較大阻力，但出行市場區(qū)域性較強的特點，使得后起的出行公司憑借補貼，仍可有一席立身之處。
下面我們分別研究出租車、網(wǎng)約車和順風(fēng)車這三個四輪出行的細分市場，測算各自市場的市場規(guī)模、主要參與者、盈利情況以及未來的趨勢。
出租車：規(guī)模最大的細分市場，出租車網(wǎng)約化帶來新增長點
2019年出租車市場規(guī)模接近5,000億元，是出行市場中最大的細分市場（占比近70%），但在四輪出行市場中占比持續(xù)下行。由于受到網(wǎng)約車以及軌道交通建設(shè)的沖擊，自2015年至2019年，出租車市場規(guī)模年均下滑0.8%，占比不斷下降，出租車市場份額從2015年91%，一路下行至2019年66%。
出租車車輛數(shù)在全國范圍內(nèi)幾無增長，運力8成投放在城鎮(zhèn)。出租車在我國屬于特許經(jīng)營行業(yè)，受到行政管制較多。早年出租車行業(yè)運力牌照管控，因此增速較慢。2016年，全國出租車數(shù)量達到高點140萬輛，其中8成（約110萬輛）為城鎮(zhèn)出租車，其余為縣城出租車。整體出租車數(shù)量自2016年后進入平臺期，廣東、上海、福建等地區(qū)出租車數(shù)量甚至已經(jīng)出現(xiàn)下滑。
圖表：出租車市場份額占比逐年下降
資料來源：易觀，中金公司研究部
圖表：出租車市場規(guī)模幾無增長
資料來源：嘀嗒出行招股說明書，中金公司研究部
空駛率較高與價格管制拖累出租車企業(yè)經(jīng)營。出租車空駛率自2012年以后逐年上升，2010-2015年處于30-32%（后續(xù)年度數(shù)據(jù)缺失）。出租車價格歷來為政府定價，調(diào)整價格需聽證。以上海市出租車運價為例，雖然不時有所調(diào)整，但以8公里的出行訂單為例，從2005年到2021年，整體價格僅上漲32.5%，年均增長1.8%，跑輸CPI。
出租車網(wǎng)約化應(yīng)運而生，2019年市場規(guī)?；蛞堰_180億元。出租車網(wǎng)約化可以減少出租車空駛率、提高接單率，而且也有助于完善出租車定價機制。根據(jù)Frost & Sullivan報告測算，出租車網(wǎng)約市場從2015年84億元迅速成長到2019年183億元，年均復(fù)合增長為21%，網(wǎng)約化率（出租車網(wǎng)約交易金額/出租車交易總金額）從2015年1.7%提升至2019年3.7%。
假設(shè)出租車牌照數(shù)量不增加，我們預(yù)計出租車網(wǎng)約市場規(guī)模2025年或達800億元，5年4倍。受益于互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的進駐，假設(shè)出租車牌照數(shù)量不增加，我們預(yù)計2025年整體出租車市場規(guī)模（巡游+網(wǎng)約）較2019年基本持平，其中出租車網(wǎng)約市場預(yù)計從2019年180億元左右，提升2025年800億元，5年4倍空間，年均約30%的增速，出租車網(wǎng)約率從2019年的3.7%，提升至2025年16.2%。
圖表：2015年出租車空駛率達32%
資料來源：萬得資訊，中金公司研究部
圖表：出租車網(wǎng)約化率持續(xù)提升
注：網(wǎng)約化率=出租車網(wǎng)約交易額/出租車交易總金額 資料來源：嘀嗒出行招股書，中金公司研究部
多家互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)參與出租車網(wǎng)約市場。由于傳統(tǒng)的出租車公司缺乏資金和技術(shù)進行出租車網(wǎng)約化的升級，因此網(wǎng)約化進程一直較慢。2019年前，以滴滴、嘀嗒等企業(yè)為代表的主要打車軟件在出租車業(yè)務(wù)中并不抽取傭金，僅僅看作是提升軟件匹配成功率的運力補充手段。2019年開始，隨著嘀嗒、滴滴等企業(yè)與各地出租車管理部門加強合作以及產(chǎn)品的不斷升級，出租車網(wǎng)約發(fā)展迎來了新的階段?；ヂ?lián)網(wǎng)企業(yè)對出租車網(wǎng)約單的交易金額進行一定比例抽成。當(dāng)前滴滴、嘀嗒、高德地圖等為出租車網(wǎng)約市場主要參與者。
出租車網(wǎng)約業(yè)務(wù)的UE模型：2019年開始，嘀嗒、滴滴等平臺開始針對出租車網(wǎng)約單收費（嘀嗒2020年平均服務(wù)費率為5%）。參考2020年嘀嗒出行數(shù)據(jù)，雖然出租車網(wǎng)約業(yè)務(wù)不需要承擔(dān)車輛管理、合規(guī)等成本，但司乘補貼（主要是面向乘客的補貼）侵蝕了一定利潤。
圖表：出租車網(wǎng)約當(dāng)前規(guī)模仍然較小，但增速較快
資料來源：嘀嗒出行招股說明書，中金公司研究部
圖表：出租車網(wǎng)約業(yè)務(wù)的UE模型
注：不同平臺UE模型可能存在較大差異。資料來源：公司公告，中金公司研究部
網(wǎng)約車：五年三倍市場，專車占比持續(xù)提升
網(wǎng)約車經(jīng)營服務(wù)是指以互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)為依托構(gòu)建服務(wù)平臺，整合供需信息，使用符合條件的車輛和駕駛員，提供非巡游的預(yù)約出租汽車服務(wù)的經(jīng)營活動，網(wǎng)約車運營實行市場調(diào)節(jié)價。網(wǎng)約車可以分為快車和專車，快車價格通常介于同等路程下出租車價格0.8-1.2倍；而專車價格通常高于出租車價格1.2倍（豪華車型的價格甚至可以超過出租車價格的3倍），針對更為高端的出行需求。
我們估計2020年網(wǎng)約車市場規(guī)模2,501億元，2025年預(yù)計增長至約7,528億元，5年3倍空間。其中，我們估計2020年快車市場規(guī)模約1,960億元，2025年約為5,711億元，5年復(fù)合增速24%；我們估計2020年專車市場規(guī)模約540億元，占22%，2025年專車市場規(guī)?；蜻_到1,817億元，占比約25%，5年復(fù)合增速27%。網(wǎng)約車通過承接高峰時期出租車未能承接的訂單，訂單量迅速增長，2020年，網(wǎng)約車每日訂單超2,100萬單。
圖表: 快車、專車市場規(guī)模不斷增長，預(yù)計五年三倍
注：2015-2018年專、快車數(shù)據(jù)來自于易觀，2019年專快車加總金額來自于易觀，其余均為我們的估計、預(yù)測值。資料來源：易觀咨詢，中金公司研究部
網(wǎng)約車是出租車運力的有效補充。由于人們的出行需求在日內(nèi)均呈現(xiàn)波動性，早高峰、晚高峰時期和平峰時期打車需求差距較大。因此，作為出租車運力的有效補充，網(wǎng)約車應(yīng)運而生。目前各類快車和出租車價格相似、車型檔次相似、體驗相似，專車主要為滿足高端消費者對于品質(zhì)出行的需求，在專車車輛以及人員服務(wù)（著裝、用語等），專車業(yè)務(wù)均有較高的要求，因此可以認為是出租車服務(wù)的升級產(chǎn)品。
專車的UE模型：早期專車企業(yè)以自營模式為主，但自營模式下司機與專車企業(yè)簽訂勞動合同、僅獲取工資（獎金、五險一金等），其余收入成本均由平臺公司承擔(dān)，對于平臺而言資產(chǎn)較重。因此，我們發(fā)現(xiàn)后續(xù)專車企業(yè)多改為加盟形式（司機自己擁有車輛）司機收入多與訂單金額相關(guān)，而非固定工資，平臺對每個訂單的交易金額抽成（比例約30-35%，較快車更高），或者企業(yè)租車給司機使用，開展專車業(yè)務(wù)，其余收入成本等均由私家車主自行承擔(dān)。
圖表:專車業(yè)務(wù)UE模型（以平臺租車給司機為例）
注：不同平臺專車業(yè)務(wù)可能存在較大差異。資料來源：公司公告，約車之家，中金公司研究部
快車的UE模型：快車業(yè)務(wù)交易金額的提成比例通常約20%，但補貼相對較高。隨著網(wǎng)約車企業(yè)的規(guī)模提升，我們認為網(wǎng)約車交易金額的提成比例有望小幅上行（相對于司機有議價能力），而營銷費用（補貼）有望相對下行（相對于乘客和司機有議價能力），因此業(yè)務(wù)規(guī)模較大的企業(yè)，有望實現(xiàn)快車業(yè)務(wù)的盈利。與專車業(yè)務(wù)UE模型類似，但補貼會因階段性競爭激烈程度而有所差異。
我們認為合規(guī)管理是網(wǎng)約車行業(yè)目前面臨的一個痛點。網(wǎng)約車的合法運營主要包含三方面，即人、車、平臺[2]。根據(jù)全國網(wǎng)約車監(jiān)管信息交互平臺統(tǒng)計顯示，2021年1月，訂單量排名前9家的網(wǎng)約車企業(yè)，當(dāng)前雙合規(guī)[3]完成訂單率不到四成，我們認為成本是合規(guī)率提升的難點，例如私家車輛轉(zhuǎn)為營運車車輛后，會相應(yīng)增加車輛保險費用、折舊費用以及掛靠費（部分地區(qū)要求掛靠合資格公司）。
順風(fēng)車：綠色出行典型代表，仍處于起步階段
順風(fēng)車出行是典型的共享經(jīng)濟代表。根據(jù)國務(wù)院辦公廳發(fā)布的《關(guān)于深化改革推進出租汽車行業(yè)健康發(fā)展的指導(dǎo)意見》（國辦發(fā)【2016】58號）中定義指出，私人小客車合乘，也稱為拼車、順風(fēng)車，是由合乘服務(wù)提供者事先發(fā)布出行信息，出行線路相同的人選擇乘坐合乘服務(wù)提供者的小客車、分攤部分出行成本或免費互助的共享出行方式。我們認為拼車出行為乘客之間的合乘行為，而順風(fēng)車出行為司機與乘客之間的“合乘行為”。順風(fēng)車出行方式基于司機的真實出行需求，因此并未增加道路的運力，符合綠色環(huán)保的出行理念。
城際出行、日常通勤為順風(fēng)車較常見的需求場景。順風(fēng)車市場的出行需求大體可以分為兩類，一類是同城出行需求，一類是跨城出行需求。根據(jù)艾媒咨詢報告顯示，在中國網(wǎng)民前五大順風(fēng)車使用場景中，中短途城際出行以及日常上下班為選擇最多的出行需求，而舒適實惠、便捷省時是乘客選擇順風(fēng)車出行的最重要的兩個理由。
順風(fēng)車價格具有較高吸引力。對于同城的順風(fēng)車業(yè)務(wù)而言，我們以11.5公里的路程為例，出租車的估算價格約為45元，而順風(fēng)車的估算價格約為22元，僅為出租車一半的價格；對于跨城的順風(fēng)車業(yè)務(wù)而言，以200公里的跨城訂單為例，順風(fēng)車拼車[4]價格（約150元）與高鐵二等座的價格（約144元）相當(dāng)，但較高鐵更舒適，且能提供門到門的服務(wù)；即使是獨享[5]價格（約330元）也較快車價格（約730元）便宜很多。
2018年順風(fēng)車規(guī)模為233億元，3年復(fù)合增速為23%，但占四輪出行市場比例仍然較低。受2018年順風(fēng)車兩起安全事件影響，2019年順風(fēng)車市場規(guī)模下降至140億元，但2015-2018年，順風(fēng)車市場規(guī)模3年年均復(fù)合增長23%，增速較快，但占四輪出行市場比例仍然較低，僅由2015年2.3%提升至2018年3.2%。當(dāng)前，嘀嗒、哈啰、滴滴等為順風(fēng)車市場主要參與者。
順路的特點使得順風(fēng)車市場的供需匹配更難，因此規(guī)模更為重要。由于順風(fēng)車的供給天生具有方向性，且有一定的時間限制（私家車主實際出行需求有時間范圍）和順風(fēng)車業(yè)務(wù)的次數(shù)限制（不同城市規(guī)定不同），因此使得在相同司機規(guī)模下，順風(fēng)車實際能提供的運力遠小于其他出行方式，因此供需匹配難度較其他市場更高，規(guī)模更為重要。
我們估計2025年順風(fēng)車市場交易規(guī)模有望達到1,139億元，5年CAGR為48%。我們預(yù)計疫情過后，順風(fēng)車市場將重回高速增長。順風(fēng)車業(yè)務(wù)采用抽成方式（2020年嘀嗒順風(fēng)車業(yè)務(wù)平均抽成比例超過8%），已經(jīng)實現(xiàn)盈利。
圖表: 2015-2019年順風(fēng)車市場規(guī)模變化
資料來源：嘀嗒出行招股說明書，中金公司研究部
圖表: 順風(fēng)車在四輪出行市場中占比仍然較低
資料來源：嘀嗒出行招股說明書，中金公司研究部
圖表: 用戶規(guī)模（順風(fēng)車VS網(wǎng)約車）
注：2019年網(wǎng)約車用戶規(guī)模為截止到2019年年中的數(shù)據(jù)。資料來源：艾媒資訊，網(wǎng)信辦，中金公司研究部
順風(fēng)車業(yè)務(wù)UE模型：當(dāng)前看順風(fēng)車業(yè)務(wù)是不同細分行業(yè)中較容易盈利的一種模式，因為當(dāng)前順風(fēng)車市場競爭較小，私家車主出于非盈利性目的提供順風(fēng)車業(yè)務(wù)，且用戶獎勵占訂單抽成比例也較低，因此可以實現(xiàn)較高的利潤率。
圖表: 順風(fēng)車業(yè)務(wù)UE模型
注：不同平臺UE模型或存在較大差異。資料來源：嘀嗒招股書、中金公司研究部
共享兩輪車：科技賦能B2G2C模式，運營日益精細化
共享兩輪車包括共享單車和共享電單車，共享單車發(fā)展較早，經(jīng)歷了從野蠻生產(chǎn)到精細管理的兩個階段，單車企業(yè)更加注重自身的盈利水平，目前主要的單車公司或均已接近盈虧平衡的水平；而共享電單車的發(fā)展受到2018年新國標(biāo)政策的影響，其發(fā)展從一開始便受政策約束而有序拓展，目前行業(yè)規(guī)模仍有較大的增長空間，由于參與者較分散、且現(xiàn)有參與者因獲得政府配額而具有護城河，所以估計大部分參與者的盈利情況目前較好。
整體上，我們認為共享二輪車要兼?zhèn)銪/C/G端能力，資本和技術(shù)均為核心競爭力，整個行業(yè)將繼續(xù)趨于規(guī)范化、集約化、精細化發(fā)展。未來隨著行業(yè)格局的優(yōu)化，我們認為翻臺率的提升以及科技在降本增效上的賦能，將進一步改善當(dāng)前行業(yè)參與者的盈利狀況。
兩大品類：共享單車與共享電單車
共享兩輪車分為共享單車與共享電單車。二者在出行范圍、收費標(biāo)準、投入成本等方面存在差異。共享單車與共享電單車平均騎行距離有差異，滿足不同出行需求。共享單車主要滿足0.5-3km短距離出行需求，而共享電單車填補3-10km中短途出行需求空白。
圖表: 共享單車與電單車對比
資料來源：前瞻產(chǎn)業(yè)研究院、中金公司研究部
發(fā)展歷程：單車邁入精細管理時代，電單車開啟成長新階段
共享單車：下半場開啟，邁入精細管理時代
上半場（2014-2017年）：資本擴張，“野蠻生長”。2014年3月， ofo成立，行業(yè)進入快速成長期，根據(jù)企查查數(shù)據(jù)顯示，2014-2017年共享單車相關(guān)企業(yè)注冊數(shù)CAGR為84%，融資金額 CAGR 為156%。這一時期共享單車企業(yè)主要通過加大單車投放量搶占市場，造成了市場供給過剩，企業(yè)難以盈利，對城市環(huán)境也造成了負外部性影響。
下半場（2018年至今）：監(jiān)管介入，“精細管理”。2017年8月，各地開始出臺禁止新車投放規(guī)定。大量投放的時代結(jié)束，此后盤活存量成為企業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵，企業(yè)開始關(guān)注單車盈利能力。在經(jīng)歷行業(yè)整合后（2018年ofo倒閉，摩拜被美團收購等），目前形成哈啰、美團、滴滴三足鼎立的格局。而政府通過配額制/考核制監(jiān)管共享兩輪車企業(yè)，行業(yè)進入精細管理的時代。
共享電單車：政策驅(qū)動，開啟成長新階段
共享電單車受益于新國標(biāo)政策，進入快速發(fā)展時期。2017年，十部委聯(lián)合發(fā)布的《關(guān)于鼓勵和規(guī)范互聯(lián)網(wǎng)租賃自行車發(fā)展的指導(dǎo)意見》中明確表示“不鼓勵發(fā)展互聯(lián)網(wǎng)租賃電動自行車”，北京、上海等地隨后清退本地共享電單車。但2018年行業(yè)發(fā)展迎來轉(zhuǎn)折，當(dāng)年工信部發(fā)布《電動自行車安全技術(shù)規(guī)范》，2019年符合新國標(biāo)的車型產(chǎn)量僅占中國電動自行車產(chǎn)量的32.7%，產(chǎn)生的需求缺口較大。隨著2019年以來云南昆明、山東泰安等三四線城市政府放開對共享電單車的管制，共享電單車駛?cè)氚l(fā)展快車道。
市場空間：2025年市場規(guī)模有望接近500億元
投放市場上，共享單車集中于一二線城市，共享電單車主攻中低線市場。共享兩輪車的投放需要考慮城市面積、人口數(shù)量、當(dāng)?shù)爻鲂型ㄇ谄骄嚯x以及對公共交通需求情況，由于一二線城市面積較大，公共交通設(shè)施完善，居民出行選擇地鐵、公交居多，共享單車主要滿足短距離接駁需求。而在城區(qū)較小且交通便利性較差的中低線城市，兼具靈活性和便利性的共享電單車比汽車和公交車更具優(yōu)勢，3-10km的適用距離基本可以滿足城市范圍內(nèi)的出行需求。此外，一線城市對于共享電單車投放的限制也促使電單車更多集中在中低線城市發(fā)展。
我們預(yù)計，2025年共享兩輪車市場規(guī)模將接近500億元，其中共享單車市場規(guī)模241億元，2020-2025年CAGR為19%（vs 2017-2020年CAGR為13%），共享電單車市場規(guī)模221億元，2020-2025年CAGR為40%（vs 2017-2020年CAGR為46%）。
? 單車：假設(shè)2025年中國總?cè)丝诩s為14.14億人，根據(jù)中國社科院，2025年城鎮(zhèn)化率達到65.5%，其中一二線城市人口約為3.4億人，三四線等低線城市人口約為5.9億人。由于共享單車在一二線城市中發(fā)展較為成熟，在一二線城市中，假設(shè)高頻用戶（即購買月卡用戶）、低頻用戶分別占一二線城市總?cè)丝诘?.5%、25%；在低線城市中，假設(shè)高頻用戶、低頻用戶分別占總?cè)丝诘?.5%、20%，我們預(yù)計2025年共享單車市場規(guī)模將達到241億元，2020-2025年CAGR為19%。
? 電單車：人口假設(shè)同上，由于共享電單車在一二線城市中受政策管制較嚴，而在三四線城市中需求更強烈，發(fā)展?jié)摿Ω螅虼嗽谝欢€城市中，假設(shè)高頻用戶、低頻用戶分別占一二線城市總?cè)丝诘?.2%、3.5%；在低線城市中，假設(shè)高頻用戶、低頻用戶分別占低線城市總?cè)丝诘?.5%、10%，我們預(yù)計2025年共享電單車市場規(guī)模達到221億元，2020-2025年CAGR為40%。
圖表: 2019年共享單車用戶城市分布
資料來源：智研咨詢、中金公司研究部
圖表: 2020年共享電單車用戶城市分布
資料來源：艾媒咨詢、中金公司研究部
圖表: 2020-2025E共享單車及電單車市場規(guī)模（億元）
資料來源：中金公司研究部 注：以上數(shù)據(jù)均為中金公司測算
圖表:2020-2025E共享兩輪車分城市市場規(guī)模（億元）
資料來源：中金公司研究部 注：以上數(shù)據(jù)均為中金公司測算
營業(yè)模式：直營+加盟+聯(lián)營快速打開渠道
To C直營，采用分時租賃模式，關(guān)注單車盈利表現(xiàn)。直營模式下，公司收入由單車使用頻次與平均使用單價決定。同時，平臺負責(zé)對問題車輛進行找尋、調(diào)度與維修等，公司的成本主要包括運營成本及折舊，單車毛利是衡量該模式運營及盈利能力的重要指標(biāo)。
To B加盟或聯(lián)營，迅速打開下沉市場。依靠企業(yè)自身購置投放車輛并運營，開城速度相對較慢，后期運營維護負擔(dān)大。為了能夠迅速滲透至三四線城市，部分電單車企業(yè)，除直營外還采用加盟或聯(lián)營的方式。加盟指由加盟商持有車輛資產(chǎn)并且搭建團隊負責(zé)運營維護，平臺確認一次性售車收入同時按照GTV的一定比例與代理商分成。聯(lián)營指由平臺投資車輛資產(chǎn)，聯(lián)營商負責(zé)與城市主管部門搭建溝通渠道并負責(zé)運維，平臺與聯(lián)營商分成。加盟模式下，加盟商全資購買兩輪車，加盟商承擔(dān)所有物流運費，分潤比例較高；聯(lián)營模式下，平臺提供車輛，聯(lián)營商承擔(dān)少部分的物流運費，分潤比例也相對較低。
圖表: 不同營業(yè)模式對比
資料來源：中金公司研究部
核心能力：B2G2C模式要求參與者兼?zhèn)銪/C/G端能力，資本和技術(shù)推動行業(yè)發(fā)展
如前文所述，共享兩輪車的B2G2C商業(yè)模式，需要同時具備B端制造能力、G端政府關(guān)系及C端獲客實力：
? 首先，平臺需要具備B端供應(yīng)能力，共享單車或電單車平臺覆蓋上游直接和間接供應(yīng)商近400家，涉及整車制造、電池制造、半導(dǎo)體、通信技術(shù)、板金柜體加工組裝、電源電器件等領(lǐng)域，因此平臺需要保持與上游制造企業(yè)良好的溝通和合作關(guān)系，以確保共享單車及助力車的供應(yīng)。
? 其次，共享兩輪車由于具有一定公共物品屬性，政府出于多方面考慮對其采用嚴格的市場準入資格審核以及配額投放管理制度：1）安全問題，杜絕車輛質(zhì)量問題造成的安全隱患等；2）市容市貌，兩輪車需要停放有序；3）經(jīng)濟性，以防過度投放造成供給過剩。因此，共享兩輪車平臺需要與政府充分溝通并保持良好關(guān)系，從政府訴求出發(fā)，通過提升運營服務(wù)水平獲取更多準入車輛配額。目前，北京、廣州、廈門、南京等全國大多數(shù)城市采取配額制度管理共享兩輪車的投放。
? 同時，共享兩輪車依舊是門需要爭取C端流量的生意，擁有流量基礎(chǔ)的平臺在前期獲客更快，并能夠與平臺生態(tài)產(chǎn)生聯(lián)動，從而獲得龐大的用戶數(shù)據(jù)為運營中的車輛投放、調(diào)度等提供分析基礎(chǔ)，更好地預(yù)測用戶騎行行為，滿足用戶需求，從而產(chǎn)生飛輪效應(yīng)。
因此，共享單車業(yè)務(wù)的持續(xù)運營對平臺B端、G端及C端資源的獲取、利用與整合能力提出了更高的要求，也是行業(yè)壁壘所在。
圖表: 共享雙輪出行產(chǎn)業(yè)鏈
資料來源：億歐智庫、中金公司研究部
無論是用戶體驗還是政府要求，我們認為共享兩輪車企業(yè)重點追求三大目標(biāo)——安全、舒適、便捷（智能）。而科技實力則是公司能夠脫穎而出的核心競爭力。安全性與舒適性是共享兩輪車的基本需求，因此對硬件制造以及相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈的把控能力提出一定要求；此外，智能化的目標(biāo)上，智能鎖作為數(shù)據(jù)入口，連接車輛與后端云平臺，使得公司能夠通過大數(shù)據(jù)分析進行智能化運營與精細化管理，提升競爭力水平。
?舒適性和安全性對制造能力提出要求。（1）整車設(shè)計：公司需要對車體進行設(shè)計和改進。此外，電單車在電池、剎車安全系統(tǒng)等制造方面有更高的技術(shù)要求。（2）電單車的電池：當(dāng)前鋰電池在電動兩輪車中的滲透率快速提升，因此確保所有電池用電的絕對安全是目前共享電單車需要解決的問題。
?硬件上的核心部件是智能鎖。智能鎖從開始的GSM短信解鎖發(fā)展到現(xiàn)在GPRS +藍牙開鎖，基本由控制、通信、感知、執(zhí)行、供電等幾大類模塊組成，內(nèi)置控制芯片和移動通信芯片，負責(zé)信息收集和與云端通信，新一代智能鎖還具有電子圍欄、預(yù)約等功能應(yīng)用，開鎖時間、開鎖成功率與便利性得到大幅提升。
?基于智能鎖的管理后端、云平臺的搭建是關(guān)鍵。以智能鎖作為硬件基礎(chǔ)和數(shù)據(jù)入口，搭建“端-云-用戶”三位一體的應(yīng)用架構(gòu)，能有效對接車與人的需求、構(gòu)建起車與車的物聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)。單車公司可以借助大數(shù)據(jù)、云平臺在車輛投放規(guī)劃、調(diào)度、維修等各環(huán)節(jié)實現(xiàn)全鏈路運營決策智能化，以達到運力在時間、空間與需求上的最優(yōu)匹配，從而提升運營效率。（1）投放，單車企業(yè)需要結(jié)合用戶行為的大數(shù)據(jù)分析，來提升單車的使用頻率，例如，工作日早晚發(fā)生的用戶潮汐效應(yīng)使得平臺需要考慮如何調(diào)度單車以迎合用戶集中的出行需求。（2）運維，后臺識別通過用戶報修后借助物聯(lián)網(wǎng)遠程發(fā)出指令，將故障車輛遠程鎖定，并配備運維專員進行車輛回收。
圖表: 電動自行車新國標(biāo)要求整車質(zhì)量小于55kg
資料來源：中關(guān)村在線，中金公司研究部
圖表: 藍牙開鎖流程
資料來源：elecfans.com，中金公司研究部
圖表: 共享單車的“云端應(yīng)用”
資料來源：elecfans.com，中金公司研究部
行業(yè)格局：共享單車三足鼎立，共享電單車參與者眾多
共享單車行業(yè)出清，目前呈現(xiàn)“三足鼎立”局面。共享單車起步相對較早，從發(fā)展初期參與者眾多到2017年底形成摩拜、ofo雙寡頭格局，2018年摩拜和小藍單車分別被美團和滴滴收購，同時哈啰單車獲得阿里巴巴系的增資從三四線城市突圍，成為后起之秀，隨著行業(yè)整合和洗牌完成，目前市場競爭格局穩(wěn)定，哈啰、美團以及滴滴旗下的青桔三足鼎立市場。
共享電單車行業(yè)出擴張階段，參與者眾多且分散。隨著2019年新國標(biāo)政策的制定為行業(yè)規(guī)范和管理提供標(biāo)準，共享電單車行業(yè)迎來大發(fā)展。目前除三家單車巨頭新發(fā)展共享電單車業(yè)務(wù)以外，其他參與者包括松果、小遛、拜米、喵走出行、牧森等企業(yè)，目前全國共享電單車企業(yè)近300家。由于電動車增長空間較大且UE模型相對更優(yōu)（下文詳述），大部分參與者均呈快速增長態(tài)勢。
另外，共享二輪車龍頭還發(fā)展其他本地生活業(yè)務(wù)，增強用戶的ARPU值與粘性，旨在構(gòu)建本地生活生態(tài)圈。
圖表: 共享雙輪出行代表企業(yè)及成立時間
資料來源：億歐智庫、中金公司研究部
圖表: 出行服務(wù)與本地生活服務(wù)
資料來源：億歐智庫、中金公司研究部
盈利能力：翻臺率同時影響成長性與盈利能力
我們以自營模式的共享兩輪車公司為例，如前文所述，收入同時由投放數(shù)量與單車收入構(gòu)成，成本主要分為折舊成本、運維成本，另外還包括部分分攤一定的補貼成本和科研支出、管理費用。我們接下來將依次討論影響訂單增長（即成長性）和每單盈利（即UE模型）的主要因素。
訂單增長路徑：前期依靠新增投放，未來增加投放與提升翻臺率并重
早期依靠開城等方式增加投放，擴大供給。投放城市數(shù)量和投放密度決定市場供給，平臺通過并購、加盟等方式擴大投放城市數(shù)。在加盟模式下，平臺的購置成本或運營成本壓力減輕，對資本投入的需求降低，能夠快速且大規(guī)模的鋪開渠道，搶占市場份額。
未來提升翻臺率也很重要。目前，共享單車三大龍頭已經(jīng)覆蓋中國大多數(shù)城市，通過開城擴大用戶基數(shù)階段接近尾聲，下一步重點為提升單車翻臺率。目前電單車表現(xiàn)相對較好，旺季每天或能達到5-8次，淡季1-3次，未來共享兩輪車的翻臺率仍有進一步提升空間，共享單車翻臺率較低，僅為1-2次，未來有較大的提升空間。
盈利改善路徑：電單車盈利好于單車，翻臺率、單價、運維、補貼均有望改善
我們估算，在一個典型的區(qū)域市場中，單車和電單車的UE模型，發(fā)現(xiàn)當(dāng)前由于翻臺率與單價更高，整體上電單車的UE模型相比較單車更好。共享單車方面，我們假設(shè)每車每日收入為1元（對應(yīng)翻臺率0.7次），每車每日毛利為-0.1元，處于盈虧平衡點附近。共享電單車方面，翻臺率且單價較高，我們假設(shè)每車每日收入為5元（對應(yīng)翻臺率2.5次），毛利為1.3元，毛利率26%。
圖表: 共享單車UE模型（元）
資料來源：中金公司研究部
圖表: 共享電單車UE模型（元）
資料來源：中金公司研究部
圖表: 共享兩輪車回本周期測算
資料來源：易觀分析、億歐智庫、中金公司研究部
往前看，我們認為翻臺率、單價、運維、補貼均有望改善。收入端主要由單車日均訂單量和單次訂單金額決定，由于目前廠商在單次服務(wù)定價上趨同，因此提升車輛翻臺率成為提升收入的關(guān)鍵。成本端主要受到車輛采購成本、車輛生命周期、運維人員工資、日均維護車輛數(shù)量以及日均維修成本影響，其中，車輛采購成本和運維人員工資很難大幅壓縮，因此提高車輛生命周期、提升運維人員工作效率成為主要變量。
?提升翻臺率：提升翻臺率需要企業(yè)對于各路段出行供需作出科學(xué)預(yù)判，通過大數(shù)據(jù)分析預(yù)測用戶騎行行為，降低供需錯配，提高單車翻臺率。
?增強用戶粘性，提升客單價，車身廣告成為補充收入。企業(yè)可以通過與上游主機廠合作研發(fā)適合共享出行場景的單車及電單車，從而強化車身防曬、放水、抗老化等性能，增強用戶粘性。在廣泛積累了用戶群體，市場格局相對穩(wěn)固之后，企業(yè)獲得提價權(quán)。例如，美團、哈啰及青桔單車均在2019年將起步價從1元調(diào)至1.5元。另外，車身廣告也是企業(yè)提升收入的重要途徑。
?智能化運營，降低運維成本。運維效率的提升取決于是否能夠及時對車輛故障進行判別和監(jiān)測以及能否成功定位損壞或丟失車輛并找回維修，企業(yè)通過在車輛上裝載智能中控ECU采集電單車實時位置、狀態(tài)信息將車輛位置、軌跡、狀態(tài)、電池、故障、告警等數(shù)據(jù)發(fā)送運維平臺，有效降低事故率和管理成本，從而提高整體盈利水平。
?初期通過補貼搶占市場，借助增值服務(wù)提升用戶忠誠度。發(fā)展業(yè)務(wù)初期通過大量補貼搶占市場，同時通過兩輪業(yè)務(wù)與平臺原有業(yè)務(wù)相互導(dǎo)流，通過更加立體的用戶畫像提供定制化服務(wù)體驗，從而深挖用戶生命周期消費價值，不斷鞏固用戶的品牌忠誠度。
圖表: 2020年10月共享兩輪車訂單量渠道分布
資料來源：易觀分析、中金公司研究部
圖表: 綜合服務(wù)型APP
資料來源：美團APP、哈啰出行APP、中金公司研究部
