(網經社訊)一、事件概述
10 月25 日良品鋪子發(fā)布三季報，公司前三季度實現(xiàn)營業(yè)收入55.30 億元，同比+1.29%；實現(xiàn)歸母凈利潤2.64 億元，同比-16.15%；基本EPS 為0.67 元。20Q3 單季度公司實現(xiàn)營業(yè)收入19.20 億元，同比-1.82%；實現(xiàn)歸母凈利潤1.03 億元，同比-13.83%。
二、分析與判斷
非華中地區(qū)快速增長，華中地區(qū)改善明確
前三季度公司實現(xiàn)營業(yè)收入55.30 億元，同比+1.29%，20Q1/Q2/Q3 分別實現(xiàn)營業(yè)收入19.09/17.01/19.20 億元，分別同比+4.16%/+1.77%/-1.82%。三季度收入微降，預計后疫情時期，節(jié)日消費不及去年，拖累整體收入水平。線下渠道，三季度加盟/直營/特許經營/團購分別實現(xiàn)收入5.86/3.47/0.31/0.24 億元，分別同比-0.80%-5.92%/+8.35%/-8.57%。
線下渠道除華中地區(qū)三季度實現(xiàn)收入4.44 億元，同比+18.19%，實現(xiàn)快速增長；華中地區(qū)1274 家門店，三季度實現(xiàn)收入5.45 億元，同比-14.80%，降幅較二季度收窄5.97ppt，疫情后環(huán)比恢復明顯。三季度已簽約待開業(yè)直營門店30 家，加盟門店47 家，門店數(shù)量持續(xù)拓張，有望帶來線下收入進一步增長。受直播帶貨等去中心化線上平臺沖擊，公司固有的線上核心優(yōu)勢渠道增速放緩。三季度電商平臺實現(xiàn)收入8.99 億元，同比-1.97%。
毛利逐步改善，營銷活動增加推升銷售費用投放毛利率：公司前三季度毛利率31.50%，同比-0.99ppt，單Q3 毛利率33.34%，同比+0.83ppt，電商/ 加盟/ 直營/ 團購業(yè)務毛利率分別為32.47%/20.35%/52.72%/30.98% ， 分別+1.83ppt/-0.86ppt/+1.34ppt/+1.07ppt。加盟渠道毛利率略有下降，預計是公司為支持經銷商給予銷售折扣所致，電商/直營/團購毛利率均有不同程度提升。
期間費用率：前三季度期間費用率為25.29%，同比+0.33ppt，其中銷售/管理/研發(fā)/財務費用率分別為21.03%/4.16%/0.35%/-0.26%，分別+1.28ppt/-0.91ppt/+0.06ppt/-0.10ppt；單Q3 期間費用率26.64%，同比+2.50ppt，其中銷售費用率21.99%，同比+2.87ppt。疫情恢復后線下營銷活動力度加大，結合線上多平臺營銷推廣，推升銷售費用率增長。凈利率：公司前三季度實現(xiàn)歸母凈利潤2.64 億元，同比-16.15%，單Q3 實現(xiàn)歸母凈利潤1.03 億元，同比-13.83%。前三季度凈利率4.77%，同比-0.99ppt，單Q3 凈利率5.29%，同比-0.94ppt。
疫情拖累華中地區(qū)表現(xiàn)，但環(huán)比改善明顯，期待疫情影響逐步消散之后利潤率持續(xù)修復。
內修外練推進高端化戰(zhàn)略，全渠道運營優(yōu)勢鞏固高端化戰(zhàn)略布局：國內休閑零食正處于低利潤的競爭格局中，而良品鋪子率先提出“高端零食”戰(zhàn)略，爭做行業(yè)破局。良品以追求品質化、營養(yǎng)化的享受型客戶群體為目標對象；不斷提升生產工藝，促進產品向健康化迭代升級；改進產品包裝與宣傳風格；滿足客戶的多元化零食需求的同時，優(yōu)化產品交付與體驗；內修外練打造高端化品牌形象。
全渠道營銷推廣：線上乘直播帶貨東風，迅速布局直播領域，精準營銷的同時，進一步增強消費者黏性。線下渠道在疫情恢復后快速推進門店拓張，三季度簽約直營/加盟門店30/47 家，有望進一步鞏固良品線下優(yōu)勢。
三、投資建議
我們調整此前盈利預測。預計2020-2022 年實現(xiàn)收入80.04/97.10/115.45 億元，同比+3.7%/+21.3%/18.9%；實現(xiàn)歸母凈利潤2.91/4.63/5.53 億元，同比-14.6%/+59.4%/+19.4%，對應EPS 為0.73/1.16/1.38 元，對應PE 為86X/54X/45X。20 年可比公司平均估值68 倍，低于公司估值水平?？春霉揪€下渠道經營活動恢復所帶來的收入修復以及線上渠道的持續(xù)增長，結合公司持續(xù)推進品牌高端化所帶來的利潤增長空間，維持“推薦”評級。
四、風險提示
線下渠道恢復不及預期、行業(yè)競爭加劇、食品質量安全問題。
