(網經社訊)中信證券5月8日發(fā)布對中國有贊的研報，摘要如下：
我們認為，有贊作為社交電商交易SaaS服務商龍頭之一，具備較強的先發(fā)優(yōu)勢與完整的商業(yè)閉環(huán)，有望率先受益于社交電商崛起。對標海外公司Shopify，有贊在付費用戶、業(yè)績及估值上仍有較大提升空間。參考Shopify、Square估值，我們給予有贊整體2019年15.0xP/S估值，對應上市公司目標價0.68港元，首次覆蓋給予“增持”評級。
通過被中國創(chuàng)新支付并購上市，營收快速增長，虧損短期擴大。2018年4月18日，中國有贊通過被中國創(chuàng)新支付并購上市成功，由有贊及其關聯方以42.6%比例控股，實現了上市融資和拿到支付牌照進行產業(yè)整合的目的，成為電商SaaS服務商中唯一一家可以合法進行清算的企業(yè)。2018年，中國有贊收入6.84億港元，同比增長229%，收入的擴張主要是由于第三方支付服務收入的增長，與第二季度開始并表的電子商貿收入；虧損由2017年的1.13億港元擴大至5.03億港元，主要由于收購有贊集團以來銷售及分銷開支、行政開支、攤銷無形資產及其他經營開支增加以及根據股份獎勵計劃授出獎勵股份所致。
卡位社交電商賽道，推出多樣化SaaS工具挖掘微信紅利。隨著互聯網紅利漸失，流量成本越來越高，由于缺乏品牌知名度，中小電商的營銷支出負擔愈發(fā)沉重。去中心化、準入門檻低的社交型電商開始崛起。根據艾媒資訊預測，中國社交電商用戶規(guī)模將從2017年的2.2億增長至2018年的3.1億。社交電商依靠用戶間人際關系及熟人網絡實現裂變式增長，能有效實現傳播，降低平臺獲客成本。擁有強社交屬性及多種免費流量入口的微信小程序為社交電商大幅降低了獲客成本、并提供了便捷的O2O渠道，截至2018年底，微信小程序用戶約6億人，日活為2.3億，社交電商類小程序的用戶訪問占比高達24%。有贊核心業(yè)務主要內容均已遷移至小程序平臺，目標全功能小程序化。
社交電商長尾商家比例高導致競爭格局分散，有贊積極布局線下，依托出色的技術能力和支付牌照資源持續(xù)拓展收入來源。社交電商SaaS服務市場包括有贊、微盟、點點客等眾多玩家，由于商家個體數眾多且單體銷售額有限，故市場份額較為分散，根據Frost&Sullivan的數據，以2017年收入體量計算，微盟/有贊市占率分別為15.3%/7.3%，分別位居行業(yè)TOP1/2，其他SaaS服務商市場份額均較小。公司于2017年推出有贊零售、有贊美業(yè)和有贊餐飲等線下場景服務，商戶覆蓋率穩(wěn)步提升。同時，公司新推有贊云有望搭建系統(tǒng)的生態(tài)閉環(huán)，從多維度深度賦能商戶，有望打造金融服務與新零售場景結合的生態(tài)體系。截至2018年12月，有贊活躍商家數超過10萬，公司累計注冊商戶超過442萬家，累計付費商家數超過10萬家，公司依托支付牌照與線下的布局，有望快速占領市場，持續(xù)提高市占率。
對標海外同類型公司shopify，目前有贊在付費商戶數、客單價、成交額、收入等方面均有長足的拓展空間。目前有贊注冊活躍商戶數是10萬而Shopify具有60萬商戶，并且Shopify的客戶遍布全球；Shopify在2018的GMV為411億美元，而有贊2018GMV約330億人民幣；Shopify在2018年的收入為10.70億美元，而有贊2018年收入僅為6.80億港幣。有贊目前在秒級訂單處理能力、系統(tǒng)穩(wěn)定時間、間接服務消費者數上均已超越Shopify，預計未來將在產品技術、GMV、收入上加速趕超Shopify。
風險因素：微信小程序生態(tài)行業(yè)發(fā)展不及預期；行業(yè)競爭加劇影響公司付費用戶出現滯漲；創(chuàng)新業(yè)務互聯網金融業(yè)務面臨監(jiān)管風險
盈利預測及投資建議：受益于社交電商產業(yè)的快速增長，公司在去中心化電商SaaS業(yè)務具備較強的競爭優(yōu)勢及完善的商業(yè)生態(tài)閉環(huán)，我們預計公司付費商戶數穩(wěn)定增長，未來業(yè)績具備較大彈性。我們預計公司2019-2021年營收為12.90/19.60/28.10億港元，歸母凈利潤為-2.0/-2.10/-2.20億港元。我們采取P/GMV、P/S估值法，對標Shopify、Square估值，我們給予有贊集團16.1xP/S及0.5xP/GMV，分別對應總價值207.10/193.10億港元，兩者取其低，對應2019年15.0xP/S?？紤]到上市公司主體持有有贊51%股份，我們給予公司10%控制權溢價，測算得公司2019年目標價為0.68港元，首次覆蓋給予“增持”評級。（來源：中信證券；便捷性：網經社）
