(電子商務(wù)研究中心訊)小米集團以銷售智能手機及IoT硬件為工具，實現(xiàn)MIUI系統(tǒng)及IoT平臺的用戶引流，通過不斷鞏固自身平臺優(yōu)勢以推進互聯(lián)網(wǎng)變現(xiàn)。智能手機出貨確保MIUI平臺用戶基礎(chǔ)擴大，MAU及ARPU雙向提升驅(qū)動互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)業(yè)務(wù)高速成長；同時迅速卡位IoT市場打開中長期成長空間，短期內(nèi)IOT硬件銷售額預(yù)計將高速成長，長期來看IoT平臺巨大變現(xiàn)價值等待釋放。
手機業(yè)務(wù)：后智能手機時代，小米出貨逆勢上揚，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有望改善
國內(nèi)來看，小米通過加速創(chuàng)新跟進、增強線下渠道能力實現(xiàn)出貨份額上升(由1Q17的9%擴至1Q18的15%)；國際來看，繼印度之后，陸續(xù)向歐洲、東南亞擴張，海外出貨高速成長(1Q18同比增長139%，占比52%)驅(qū)動公司整體出貨增速遠高同業(yè)(1Q18同比增長81%)。當前公司手機出貨以中低端機型為主(2017年占比81%)，導致ASP明顯落后同業(yè)。但隨著國內(nèi)外紅米客群向更高端的Max系列遷移，中高端品類不斷擴充及旗艦機型持續(xù)快速放量，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有望逐步改善。
IoT業(yè)務(wù)：IoT時代拉開序幕，硬件銷售額高速成長，變現(xiàn)價值等待釋放
當前中國消費級IoT硬件市場空間廣闊(艾瑞預(yù)測2022年超過3000億美元)，但集中度較低。小米通過自主研發(fā)掌握核心設(shè)備入口(設(shè)備連接數(shù)達1億臺)，投資逾90家生態(tài)鏈初創(chuàng)型企業(yè)加速品類擴張，依托超1600個SKU及統(tǒng)一平臺效應(yīng)，占據(jù)先發(fā)優(yōu)勢，2017年占據(jù)全球IoT市場份額第一(占比2%)，為后續(xù)數(shù)據(jù)變現(xiàn)打下了堅實基礎(chǔ)。
互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)：硬件銷售是起點，平臺優(yōu)勢逐步放大，確保變現(xiàn)快速推進
依靠硬件健康出貨，小米MIUI系統(tǒng)MAU 2017年同比增長27%至1.7億，ARPU同比增長19%至58元，較全球互聯(lián)網(wǎng)巨頭有差距，但隨著用戶粘性提高、變現(xiàn)能力增強，存在較大上升潛力，預(yù)計18-20E 互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)營收CAGR為35%。其中變現(xiàn)主力廣告業(yè)務(wù)受益MAU及ARPU雙向提升18-20E CAGR為33%；游戲運營面臨ARPU提升瓶頸，MAU擴張驅(qū)動平穩(wěn)發(fā)展；付費內(nèi)容及直播業(yè)務(wù)近年高增長，然差異化競爭力待培養(yǎng)。
盈利預(yù)測、估值與評級：我們預(yù)計18-20ENon-GAAP凈利潤為81/102/131億元人民幣，CAGR為35%。手機及IoT產(chǎn)品銷售額有望快速成長，平臺優(yōu)勢也存在中長期變現(xiàn)潛力；但就現(xiàn)階段來看，公司互聯(lián)網(wǎng)變現(xiàn)能力仍待提升，IoT變現(xiàn)模式亦未成形，基于分部估值法，給予目標價15港元，對應(yīng)18年35x PE(1.0x PEG)，首次給予“減持”評級。
風險提示：國內(nèi)中高端手機未成功放量；海外手機市場開拓受阻； IoT設(shè)備滲透進程放緩；互聯(lián)網(wǎng)變現(xiàn)進程不及預(yù)期（來源：光大證券 文/付天姿 秦波 編選：電子商務(wù)研究中心）
