(電子商務研究中心訊) 收入、凈利繼續(xù)雙位數(shù)增長,受天氣影響較小
2016上半年公司實現(xiàn)營業(yè)收入38.79億元,同比增長15.13%;歸母凈利潤5.13億元,同比增長21.29%,EPS0.19元。扣非歸母凈利4.87億元,同增20.10%。凈利增速高于收入主要受益于毛利率提升。15Q1~16Q2收入分別增13.60%、16.24%、15.23%、17.93%、16.15%、14.15%,凈利分別增21.98%、23.79%、24%、23.64%、24.53%、18.47%。15Q4出現(xiàn)暖冬天氣、16Q2南方雨水天氣等外部環(huán)境因素及消費疲軟,服裝行業(yè)銷售普遍受到一定影響,從數(shù)據(jù)看,森馬15Q4未受到影響、16Q2收入增速環(huán)比略有下降、但仍保持雙位數(shù)增長;16Q2凈利端增速環(huán)比下降,主要受到二季度銷售費用率增加(Q2銷售費用率同比+1.48PCT,環(huán)比+2.30PCT)影響。
休閑品牌復蘇中積極改革,童裝品牌仍處快速成長期,電商業(yè)務持續(xù)高增長
(1)分產(chǎn)品看,休閑服飾、兒童服飾營收分別為20.43億元、17.98億元,同比增長7.40%、26.23%,占比分別為53.19%、46.81%,其中兒童服飾收入占比提升3.99PCT。休閑品牌于14年底迎來拐點,12、13、14上半年、14年、15年上半年、15年全年增速分別為-12.64%、-4.04%、-4.35%、+4.69%、+10.30%、+10.26%,16Q1增速在10%左右,目前在休閑裝行業(yè)迎來復蘇背景下,隨著公司休閑裝業(yè)務在產(chǎn)品、供應鏈、渠道多層面的改革推進,16Q2增速有所放緩,收入端出現(xiàn)一定波動。兒童服飾方面,12、13、14上半年、14年、15年上半年、15年全年收入增速分別為3.02%、19.90%、30.90%、24.91%、21.57%、24.81%,16Q1增速在20%左右,自2013年以來保持20%以上的快速增長、收入占比自2012年的29.94%持續(xù)提升至16年上半年的46.81%;增長驅(qū)動力方面,兒童業(yè)務的高增速主要為外延面積擴張貢獻,16Q2收入增長較多主要得益于去年外延擴張?zhí)崴?去年全年新增營業(yè)面積20%左右)。(2)16年上半年森馬品牌營業(yè)面積較年初增2-3%、巴拉巴拉增7-8%。目前開店面積增長達公司預定目標,下半年預計還將繼續(xù)增長,全年巴拉巴拉預計營業(yè)面積增長16-17%、森馬品牌營業(yè)面積增速將低于巴拉巴拉。(3)電商業(yè)務零售額約12億、收入8.06億,增速82%以上、保持快速增長(14、15年收入增速分別為86%、84%),收入占比自15年的19.16%提升至16年上半年的20.78%;由此可推算出線下業(yè)務收入增速在5%左右。隨著線上規(guī)模效應擴大降低成本與品牌影響力提升,以及發(fā)展戰(zhàn)略從去庫存向銷售新品的轉(zhuǎn)變,電商業(yè)務預計將延續(xù)高增長態(tài)勢。
毛利率、費用率上升,存貨上升
毛利率:16H1實現(xiàn)毛利率38.22%,同比增0.95PCT。休閑服和童裝毛利率分別為34.86%和42.70%,分別升1.22PCT、降0.50PCT。
15Q1-16Q2單季度毛利率分別為35.57%(-0.44PCT)、38.92%(+2.06PCT)、36.76%(+0.06PCT)、38.83%(+3.72PCT)、36.87%(+1.30PCT)、39.55%(+0.63PCT)。
費用率:16H1期間費用率同比升2.30PCT至18.67%;其中銷售費用率同比上升0.81PCT至15.25%,主要由于電商業(yè)務的快速發(fā)展致工資、租賃費、運雜費、服務費等增加;管理費用率下降0.12PCT至4.62%,主要由于技術開發(fā)費、折舊費、無形資產(chǎn)攤銷、社會保險費等增加;財務費用率上升1.61PCT至-1.20%,主要由于利息收入減少4782萬元。
15Q1-16Q2單季度銷售費用率分別為13.95%(-0.33PCT)、14.92%(+0.84PCT)、10.21%(+0.34PCT)、10.59%(+1.14PCT)、14.09%(+0.15PCT)、16.39%(+1.48PCT);管理費用率分別為4.11%(-0.49PCT)、5.34%(+0.32PCT)、2.99%(-0.19PCT)、4.37%(+0.99PCT)、4.29%(+0.17PCT)、4.94%(-0.40PCT);財務費用率分別為-2.95%(-0.74PCT)、-2.68%(+0.35PCT)、-1.05%(-0.47PCT)、-0.71%(+0.91PCT)、-1.39%(+1.57PCT)、-1.03%(+1.65PCT)。
其他財務指標:
1)存貨較年初上升28.54%至20.51億,主要是業(yè)務規(guī)模擴大、大力發(fā)展直營模式的電商業(yè)務以及多品牌戰(zhàn)略推進所致。存貨/收入為52.88%,存貨跌價準備/存貨14.15%,存貨周轉(zhuǎn)率為1.31(去年同期為1.73)。整體來看存貨規(guī)模較大,但跌價準備計提比例下降,主要為存貨結(jié)構(gòu)中新品占比提升、同時電商去庫存能力提升致老品減值準備計提減少。
2)應收賬款較年初降19.22%至12.36億。
3)資產(chǎn)減值損失同比降15.44%至1.09億(存貨跌價損失1.04億,壞賬損失545萬元)。
4)預計負債較年初降12.73%至4.18億元,主要由于代理商銷售預計期后退貨減少
5)投資收益同比增152.00%至3470萬元,主要為理財產(chǎn)品收益增加。
6)營業(yè)外支出同比降59.50%至341萬元,主要為對外捐贈、違約金及賠償支出相應減少。
7)經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額同比降140.20%至-1.12億元,主要為公司加大對加盟商的授信支持以及支付貨款增加所致。
以自有資金3.39億元投資建設電商產(chǎn)業(yè)園項目、助力電商業(yè)務快速增長
2016.8.29公司公告擬通過全資子公司浙江森馬電子商務有限公司建設浙江森馬電子商務產(chǎn)業(yè)園項目,項目位于浙江省杭州市余杭區(qū),用地面積14200平方米,項目地上建筑面積42600平方米,地下停車庫面積20560平方米;總投資3.39億元,項目建設期2年。
考慮到公司主營業(yè)務為休閑服飾和兒童服飾、主要面向的青少年及年輕家庭消費群體正在成為電商消費的主力人群,為適應零售環(huán)境的變化,公司近年來不斷加大電商業(yè)務的投入、旗下電商公司快速發(fā)展。公司線上業(yè)務零售收入2015年已超17億元、占比約19%,2016年上半年仍增長82%,未來公司線上業(yè)務占總收入的占比將不斷提升,電商業(yè)務的發(fā)展將為公司業(yè)務的持續(xù)提升發(fā)揮關鍵作用。
承建本次項目的浙江森馬電子商務有限公司成立于2012年,經(jīng)過近幾年的快速發(fā)展,員工總數(shù)已達900人左右,電商的辦公、研發(fā)、產(chǎn)品倉儲、物流及配送以及售后服務在杭州采用租賃場地的方式開展,目前經(jīng)營場所嚴重影響公司電商業(yè)務的運營。本次項目建設完成后,森馬電子商務產(chǎn)業(yè)園將成為森馬電子商務的總部基地,基于互聯(lián)網(wǎng)、移動互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)云計算系統(tǒng),整合全球最優(yōu)資源,服務廣大新一代互聯(lián)網(wǎng)消費者的需求,開展森馬互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)的拓展、運營、并購、孵化、服務和管理,有利于公司線上線下業(yè)務相融合的業(yè)務體系的建立,推動公司業(yè)務持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展。
建設嘉興物流倉儲基地、溫州森馬園區(qū)二期項目,修煉內(nèi)功提升經(jīng)營效率
公司目前的倉儲、物流、配送主要分布在溫州和上海兩個基地,森馬品牌在上海,巴拉巴拉品牌在溫州,上海和溫州的物流基地的規(guī)劃和設計能力已不能滿足業(yè)務發(fā)展需要,同時也存在成本費用高、效率低等問題。
2016.8.29公司公告擬通過森馬(嘉興)物流投資有限公司建設森馬嘉興物流倉儲基地項目,項目用地面積189744平方米,建筑物占地面積約77900平方米,項目總建筑面積約455701.44平方米,項目總投資8.48億元,建設期3年。隨著公司電商業(yè)務快速增長,電商的倉儲、物流及配送在杭州采用租賃場地的方式開展,存在成本高、效率低、租賃場所不足等問題,公司目前與電商配套的倉儲、物流、配送場所及設施嚴重阻礙公司電商業(yè)務的發(fā)展。本項目將在溫州、上海兩個基地基礎上、于嘉興著力新打造高效、智能的現(xiàn)代化物流基地,全面提升公司倉儲、物流、配送服務能力,提高供應鏈效率,降低經(jīng)營成本。
2016.8.29公司公告擬投資建設溫州森馬園區(qū)二期項目,項目用地面積49846.5平方米,地上建筑面積124450.67平方米,地下室建筑面積24387平方米。項目總投資3.90億元,建設期2年。目前公司童裝業(yè)務的倉儲物流及配送集中于溫州森馬園區(qū),該園區(qū)物流倉儲及配送設施已使用多年,在倉儲能力、物流效率、自動化信息化水平等方面不能滿足童裝業(yè)務快速發(fā)展的需要,本次項目建成后主要用于公司兒童服飾業(yè)務的物流、倉儲、配送服務,成為公司兒童服飾業(yè)務的總部物流基地;同時,為推動公司多品牌戰(zhàn)略的實施,公司正在通過鼓勵內(nèi)部創(chuàng)新創(chuàng)業(yè),實行員工合伙制以及整合外部產(chǎn)業(yè)資源等多種方式,發(fā)展新品牌新業(yè)務,增加公司新的盈利增長點,該項目也將作為新品牌新業(yè)務的孵化、培育、運營及服務基地。
基于龍頭優(yōu)勢進一步深化改革、支撐持續(xù)增長
公司主營產(chǎn)品為休閑裝、童裝,目前兩大業(yè)務板塊均處于行業(yè)前列、尤其是巴拉巴拉品牌已位列童裝市占率第一位。休閑裝業(yè)務方面,公司戰(zhàn)略定位清晰,從12年開始戰(zhàn)略定位三四線城市、同時目前公司正在積極進行產(chǎn)品、供應鏈、渠道等多方面的深度調(diào)整,積極探索快速反應業(yè)務、預計到明年森馬品牌產(chǎn)品中有50%實行現(xiàn)貨制、即公司自主配貨且大大縮短產(chǎn)品周期。童裝業(yè)務方面,公司繼續(xù)增加開店、拓展營業(yè)面積,收入增長主要來源于外延擴張。
渠道方面,公司對于線下渠道積極進行調(diào)整、以營業(yè)面積為考核指標積極推進小店換大店等措施,同時推進購物中心渠道建設、提升店鋪質(zhì)量。線上方面,電商業(yè)務近年來增速令人矚目,未來仍將為公司重點發(fā)展工作之一,發(fā)展策略由去庫存為主轉(zhuǎn)變?yōu)樯暇€新品(線上新品比例目前占比約50%、未來將提升至60-70%),隨著公司線上新品占比提升、規(guī)模擴大致運營成本下降,同時隨著電商產(chǎn)業(yè)園項目建成提高經(jīng)營效率,未來電商業(yè)務預計將繼續(xù)保持較快增長。
管理方面,公司積極實行員工合伙制度、推進阿米巴經(jīng)營管理,鼓勵內(nèi)部創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)、整合外部產(chǎn)業(yè)資源發(fā)展新品牌新業(yè)務,增加新的盈利增長點;同時積極進行外部引入與內(nèi)部培養(yǎng)的雙通道人才發(fā)掘機制,激發(fā)員工活力。公司于2015年7月推出限制性股票激勵計劃,7.29向451名員工授予750.12萬股限制性股票,進一步提升員工積極性、彰顯長期發(fā)展信心。限制性股票激勵計劃授予價格11.84元/股、分三年按40%、30%、30%進行解鎖,2016年業(yè)績考核目標為較2014年營業(yè)收入增長率不低于32%、歸母扣非凈利潤增速不低于44%(即2016年營業(yè)收入同比增速不低于13.75%、歸母扣非凈利潤增速不低于14.97%)。
看好公司主業(yè)增長優(yōu)質(zhì)可持續(xù),維持“買入”評級
受益于休閑裝業(yè)務的持續(xù)提升、兒童業(yè)務穩(wěn)定增長及互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務的快速發(fā)展促進業(yè)績增長,公司預計1-9月凈利潤增速0~30%。
我們認為:1)休閑裝業(yè)務方面,森馬品牌收入已于14年恢復增長,預計隨著明年改革到位、在產(chǎn)品時尚度、上新頻率、補單周期上實現(xiàn)改善,銷售有望得到提振、未來業(yè)績增速預計將提高;2)童裝業(yè)務方面,在行業(yè)高景氣度背景下巴拉巴拉品牌繼續(xù)保持高增長并持續(xù)開店,未來隨著營業(yè)面積持續(xù)擴張、收入端將得到體現(xiàn);3)電商業(yè)務方面,隨著規(guī)模效應擴大、電商產(chǎn)業(yè)園項目建成支持到位,未來預計仍將保持快速增長;4)管理上積極進行股權激勵、推進合伙人機制、提高員工積極性;以自有資金投資建設森馬電商產(chǎn)業(yè)園、嘉興物流倉儲基地以及溫州森馬園區(qū)二期項目,提升經(jīng)營效率、支撐業(yè)績增長;5)貨幣資金+理財產(chǎn)品37.29億,賬上現(xiàn)金充足、仍存并購預期。
在服裝行業(yè)2011年進入調(diào)整后的大周期中,公司作為休閑裝龍頭率先在細分行業(yè)中實現(xiàn)復蘇、在2013年見底之后保持了收入和凈利端的雙位數(shù)增速,業(yè)績持續(xù)增長、行業(yè)優(yōu)勢地位突出,同時公司堅守主業(yè)、預計將持續(xù)受益于行業(yè)中中小品牌退出、大公司轉(zhuǎn)型背景下市場份額的再提升;同時,中長期來看性價比與個性化消費大趨勢崛起、契合公司產(chǎn)品定位與改革方向、發(fā)展空間較大。我們看好公司未來休閑裝持續(xù)集中度提升、童裝處于成長期帶來業(yè)績增長的高確定性,維持16-18年EPS為0.61、0.73、0.89元,目前PEG0.91、小于1,估值較低,維持“買入”評級。
風險提示:終端消費疲軟。(來源：光大證券；編選：中國電子商務研究中心）
