(電子商務研究中心訊) 內容提要：2006年成立了《金融商品交易法》(以下簡稱“金商法”)后，日本一直積極參與國際規(guī)范改革，同時也熱衷于其國內相關法律規(guī)范改革。在美國JOBS法的影響下，為促進新創(chuàng)企業(yè)融資便利，2014年5月日本對金商法相關規(guī)則進行了進一步的修訂。2015年5月起股票型眾籌在日本解禁，并且在政策上采取了一系列的聯(lián)動措施，包括對創(chuàng)業(yè)期企業(yè)投資的個人，實施稅制上的優(yōu)惠措施等。為促進我國地方城鎮(zhèn)經(jīng)濟發(fā)展，可活用眾籌給予新創(chuàng)企業(yè)資金支持，給予眾籌投資者以稅收優(yōu)惠，以期活躍地方經(jīng)濟促進持續(xù)發(fā)展。
2006年成立了《金融商品交易法》(以下簡稱“金商法”)后，日本一直積極參與國際規(guī)范改革，同時也熱衷于其國內相關法律規(guī)范改革。在美國JOBS法的影響下，為促進新創(chuàng)企業(yè)融資便利，2014年5月日本對金商法相關規(guī)則進行了進一步的修訂。2015年5月起股票型眾籌在日本解禁，并且在政策上采取了一系列的聯(lián)動措施，包括對創(chuàng)業(yè)期企業(yè)投資的個人，實施稅制上的優(yōu)惠措施等。為促進我國地方城鎮(zhèn)經(jīng)濟發(fā)展，可活用眾籌給予新創(chuàng)企業(yè)資金支持，給予眾籌投資者以稅收優(yōu)惠，以期活躍地方經(jīng)濟促進持續(xù)發(fā)展。
關鍵詞：投資型眾籌；股票型眾籌；稅制優(yōu)惠
上世紀九十年代，日本因銀行不良債權問題引發(fā)“銀行危機”后，進行了一系列金融資本市場立法改革，其核心是2006年成立的《金融商品交易法》(以下簡稱“金商法”。該法在《證券交易法》的基礎上，廢除四部法律，將內容統(tǒng)括一起成立《金融商品交易法》，同時修訂89部法律。廢除的四部法律包括《有關外國證券業(yè)者之法律》，《有關有價證券相關投資顧問業(yè)之規(guī)則等之法律》，《有關抵押證券業(yè)之規(guī)則等之法律》，《金融期貨交易法》)。[1]
由于日本對應“銀行危機”之金融制度改革的奏效，2008年金融危機沒有給日本金融系統(tǒng)帶來直接損害，其所受影響相比其他發(fā)達國家甚微。但日本學界和政府依然認為其資本市場依舊面臨很多課題，一直積極參與國際規(guī)范改革，同時也熱衷于其國內相關法律規(guī)范改革。其中一個問題就是新創(chuàng)企業(yè)融資問題。
日本金商法等金融資本市場法律制度的實施抵擋了世界金融危機的海嘯沖擊，但在新創(chuàng)企業(yè)融資方面卻造成了事實上的障礙，比如通常我們所說的投資型眾籌在日本被涵蓋在金商法中“有價證券的發(fā)行”概念中，投資型眾籌募集者需要根據(jù)金商法具有“金融商品交易業(yè)者”的資格，其募集過程需要專家來幫助進行繁瑣的資料制作等，這些規(guī)范限制了投資型眾籌的發(fā)展，導致日本至今眾籌形態(tài)多數(shù)是贈與型和消費型。[2]
受美國JOBS法影響，日本于2014年5月對金商法相關規(guī)則進行修訂，目的之一就是為促進新創(chuàng)企業(yè)融資便利，發(fā)展企業(yè)通過網(wǎng)絡鏈接投資者，并從眾多投資者處獲得小額資金的融資模式(2014年立法修訂有兩條主線，一是為活躍資本市場進行了方便新創(chuàng)和成長企業(yè)融資的修訂(促進投資型眾籌發(fā)展)，以及降低新上市企業(yè)負擔的修訂。二是為加強資本市場信用度的保護投資者措施修訂)。
盡管在實務中，到目前為止日本的投資型眾籌市場并不是很活躍，相反沒有出臺任何有關投資型眾籌法律規(guī)范的中國的相關市場非?；钴S，投資型眾籌平臺數(shù)目和交易金額都超過日本，但這并不能說明我國不存在相關立法的必要性和緊迫性。一個市場的發(fā)展必須有信用，如果今后發(fā)生重大欺詐交易和有害投資者的事件，則有可能讓投資型眾籌這個市場完全失去投資者的信賴，從而遭受毀滅性破壞。
我國與日本對投資型眾籌的意識不同。在日本對眾籌的意識，與其說是“投資”，不如說是對能喚起共識的某項目的支持，而我國投資者的眾籌意識更像是投機和賭博，潛在巨大風險，少數(shù)成功案例網(wǎng)上迅速擴散有夸大宣傳之嫌，可能誤導投資者。
特別是我國眾籌投資者投資金額大，我國投資型眾籌目前多以私募形式進行，其投資額從世界水準看都難稱小額，并沒有成為普通人投資渠道，即根本沒有體現(xiàn)“眾籌”的本質特性(從大眾募集小額資金)，只是冒眾籌之名的一小撮富人的游戲罷了。
要想真正發(fā)展眾籌，只有通過科學立法明確統(tǒng)一交易規(guī)則，規(guī)范相關市場，便于行政監(jiān)管和投資者保護，從而樹立普通投資者的信心，讓眾籌真正成為大眾的投資渠道。本文通過美日投資型眾籌相關法律制度比較研究，聯(lián)系分析中國投資型眾籌實務和相關立法現(xiàn)狀，以期為我國今后相關立法研究拋磚引玉。
一、日本眾籌市場現(xiàn)狀
眾籌是通過網(wǎng)絡向大眾分別募集小額資金的籌資模式，是一種直接金融，對于信用力不足無法獲得銀行信貸的創(chuàng)業(yè)期企業(yè)來說是有效的融資手段。實踐中在日本多用于藝術家的創(chuàng)作活動和電影制作、研究者的研究發(fā)明、災害區(qū)支援及人道救助活動等。眾籌特點一是出資者的支持心態(tài)，二是網(wǎng)絡鏈接的直接性。最初這些實質意義的眾籌在日本多以NPO或者財團法人[3]/公益法人的形式存在，[4]后逐漸形成以下規(guī)則：1.明確的成交規(guī)則；2.使用信用卡等簡潔的支付系統(tǒng)；3.與電子媒介的合作。
日本國內眾籌市場2012年到2014年短短兩年內募集資金金額增長了10倍。[5]比如平臺READYFOR截至2014年10月為止該平臺獲得支援資金19億日元，2年之內增長了10倍(贈與型和預購型)。[6][6]股票型投資眾籌的狀況還有待觀察2015年5月修訂金商法實施后的效果，目前尚無數(shù)據(jù)。
隨著互聯(lián)網(wǎng)技術發(fā)展，更多的機構通過利用Facebook，line等Social Media來進行資金募集。資金募集者在FB等上宣傳其所要募集資金的項目活動，直接和資金提供者進行交流，有些是慈善捐贈(贈與型)，有些是商品預購(預購型)，也有期待回報的投資項目(投資型)。通過Social Media進行眾籌的，由于很多情況下，資金提供者在交易階段就可直接與資金募集者交流，具有相對性的特點，有日本學者將其稱之為“相對型直接金融”。[7]
另外近年日本政府推出的地方稅源轉移支援政策，實質是通過眾籌活躍地方經(jīng)濟。所謂地方稅源轉移，一個人可以自由選擇一個或復數(shù)的地方，通過網(wǎng)絡等贊助或者訂購地方商品，其支付金額通過年度個人申報，從其住所地稅務局返還所得稅和住民稅。[8]除了通常的贈與型和預購型以外，也有股票型眾籌來活躍地方經(jīng)濟的特例。[9]
二、日本投資型眾籌立法修訂的必要性
新創(chuàng)企業(yè)和微小企業(yè)通過網(wǎng)絡等面向不特定公眾募集資金的眾籌，最初出現(xiàn)在美國，但其主要形態(tài)是以物品贈與型和預購型為主，利用股票和債券等有價證券的發(fā)行來募集資金的形態(tài)幾乎不存在，其理由是涉及到證券法等相關法律的限制(經(jīng)營眾籌的網(wǎng)站需要進行作為證券業(yè)務中介的注冊)，既有券商沒有動力為新創(chuàng)企業(yè)設置一個募集資金的平臺，因此投資型眾籌得不到發(fā)展。2012年4月美國議會通過了JOBS Act，由此開設經(jīng)營投資型眾籌的網(wǎng)站和平臺規(guī)范被簡化且明確化，2013年10月美國證券交易委員會SEC又提交了眾籌規(guī)則案。
日本的狀況也和美國相似，現(xiàn)有眾籌平臺多數(shù)是贈與型和預購型，[10]其理由也是由于其資本市場基本法金商法的規(guī)范限制。根據(jù)該法，如果該網(wǎng)絡平臺以新股期權的方式直接募集投資者，則該行為屬于進行股票等的募集勸誘行為，即“有價證券的募集或私募”(50人以上屬于“募集”、未滿50人屬于“私募”)，因此該網(wǎng)絡平臺需要按照該法作為“第一種金融商品交易業(yè)者”(即作為證券公司進行注冊)進行注冊登記。如果平臺不直接募集或私募，而是銷售基金的方式進行的情況下(比如以“匿名組合”(類似于隱形合伙)的方式，通過網(wǎng)絡平臺向企業(yè)貸款或者投資的情況)，則該網(wǎng)絡平臺需要作為“第二種金融商品交易業(yè)者”進行注冊。在此有必要解釋一下如何劃分“第一種金融商品交易業(yè)者”和“第二種金融商品交易業(yè)者”，日本金商法將“有價證券”的概念拓寬，以功能將證券加以分類，將傳統(tǒng)的股票和債券(包括國債地方債等公債券和企業(yè)債券等各類債券)、新股期權和權證、投資信托等有價證券放在該法第二條第一項中加以規(guī)范定義(共列舉了21類)，統(tǒng)稱為“第一項有價證券”；將該法第二條第二項規(guī)定的包括具有信托受益權性質的有價證券、特定法人出資者權益、學校法人債券、新設的“集團投資方案持股”等)統(tǒng)稱為“第二項有價證券”。據(jù)此，經(jīng)營第一項有價證券的金融機構被稱為“第一種金融商品交易業(yè)者”，經(jīng)營第二項有價證券的金融機構被稱為“第二種金融商品交易業(yè)者”。
而要按照金商法進行業(yè)者注冊，并不是一件簡單的事情，需要滿足一定的法定要件，程序上則需要具備專業(yè)知識和經(jīng)驗的專家進行資料制作提交給金融廳，需要花費一定的時間和費用成本。比如要注冊為“第一種金融商品交易業(yè)者”按照日本2014年修訂前的金商法，需要滿足最低資本金5000萬日元的法定要件，且需要受到兼業(yè)限制(即如果平臺想要經(jīng)營除“第一種金融商品交易業(yè)者”法定業(yè)務以外的其他業(yè)務，則需經(jīng)金融廳的認可)，開業(yè)后需要遵守“自己資金比例限制”規(guī)則(即維系一定的自有資金比例)等，入市條件較高，新創(chuàng)企業(yè)很難進入，特別是對于新創(chuàng)眾籌平臺來說，要想只通過網(wǎng)絡眾籌的手續(xù)費等來維系經(jīng)營是不現(xiàn)實的。
另外，在日本IPO實施注冊制，各交易所分別有不同的上市規(guī)則和退市規(guī)則。一般企業(yè)股票公開發(fā)行不存在太多障礙，企業(yè)可根據(jù)自己實際情況選擇適當?shù)淖C券交易所上市。企業(yè)面臨的實際問題是找到適合的承銷商券商。盡管立法修訂前也存在對1億日元以下融資的程序上的簡化規(guī)定，但既有的券商很難對新創(chuàng)企業(yè)的小額融資感興趣。
美國JOBS法頒布后，日本也于2014年5月23日在其國會通過了針對金商法的修訂法案(2015年4月開始實施)，該法案是基于2013年年末日本金融審議會之工作報告制定的(金融審議會《有關向新規(guī)/成長企業(yè)提供風險資金的方法等的工作報告》，該報告對金商法提出了具體修訂建議，目的是為新創(chuàng)企業(yè)的資金籌集提供便利，特別是通過網(wǎng)絡向廣大國民籌集資金的投資型眾籌打開法律限制為目標的立法修正建議。該金融審議會由主管金融資本市場的金融廳主持，成員包括主要以學界專家為核心，外加金融廳人員和實務界專家組成)。相關修訂將投資型眾籌中介平臺稱為“小額電子募集交易業(yè)者”，并根據(jù)其進行募集交易的有價證券的種類將其劃分為“第一種小額電子募集交易業(yè)者”和“第二種小額電子募集交易業(yè)者”(金融商品交易法第29條4之2)，適用特例。
三、有關投資型眾籌的立法修訂內容概要
2014年5月修訂的金商法，將通過網(wǎng)絡等進行有價證券的募集和私募的行為，定義為“電子募集交易業(yè)務”(金融商品交易法29條之1第1項6號)，就針對未在交易所上市的股票或者新股期權的電子募集交易業(yè)務中，發(fā)行總額以及投資者投資金額屬于政令規(guī)定的“小額”的，定義為“第一種小額電子募集業(yè)務”；同樣的行為通過集團投資方式(即基金)等進行的，定義為“第二種小額電子募集交易業(yè)務”(金融商品交易法29條之4之2第10項，29條之4之3第4項)。
1、小額
日本根據(jù)2014年5月的金融商品交易法立法修訂(2015年5月開始實施)對股票型投資眾籌解禁，限定在募集資金1億日元以內，且每個投資者投資金額在50萬日元以內的不適用金融商品交易法相關限制性和程序性規(guī)定。在此的所謂每一個投資者投資金額在50萬日元以內，是指就某一項目的投資限額，投資者還可以投資其他項目，日本法并沒有設置針對投資者年度投資總額的上限。這一點與美國立法角度不同。
2、平臺
根據(jù)修訂后的《金融商品交易法施行令》，[11]只經(jīng)營“第一種小額電子募集交易”的業(yè)者，最低注冊資本金為1000萬日元，只經(jīng)營“第二種小額電子募集交易”的業(yè)者的最低注冊資本金為500萬日元。除此之外，作為金融商品交易業(yè)者進行注冊必須得具備經(jīng)營金融商品交易業(yè)務的客觀上的必要機構體制(金商法29條之4第1項1號)，且符合內閣府令規(guī)定要求的業(yè)務管理體制(金商法35條之3)，這些要件不僅是注冊時需要具備，注冊后也需要維持。比如對顧客信息的管理體制，針對內部從業(yè)人員的研修制度，以及為維護業(yè)務正常運營所需具備的企業(yè)內部規(guī)則制度，包括作為投資型眾籌平臺對發(fā)行者事業(yè)內容的確認，以及對網(wǎng)絡機制的管理等企業(yè)內部組織機制和設施設備整備狀況等。
只經(jīng)營“第一種小額電子募集業(yè)務”的注冊金融商品交易業(yè)者，根據(jù)金融商品交易法適用以下特例:
首先，不適用就普通的第一種金融商品交易業(yè)者的“兼業(yè)限制”規(guī)則(29條之4之2第2項/第3第/4項)。如此立法的原因是，只經(jīng)營第一種小額電子募集業(yè)務的機構，很難快速從該業(yè)務中獲得足夠的收益來穩(wěn)定經(jīng)營，這就需要兼業(yè)其他來增加收入穩(wěn)定經(jīng)營。
不適用就普通的第一種金融商品交易業(yè)者的“兼業(yè)限制”規(guī)則(29條之4之2第2項/第3第/4項)。如此立法的原因是，只經(jīng)營第一種小額電子募集業(yè)務的機構，很難快速從該業(yè)務中獲得足夠的收益來穩(wěn)定經(jīng)營，這就需要兼業(yè)其他來增加收入穩(wěn)定經(jīng)營。
其次，對于只經(jīng)營第一種小額電子業(yè)務的業(yè)者，不適用“標識揭示義務”規(guī)則(29條之4之2第5項)。這是由于通過網(wǎng)絡進行的投資型眾籌平臺與一般的證券公司等第一種金融商品交易業(yè)者不同，基本上沒有對外的營業(yè)場所和辦公室等設施，對其要求適用在公眾容易看到的地方揭示其標識的義務規(guī)則沒有實質性意義。
對于只經(jīng)營第一種小額電子業(yè)務的業(yè)者，不適用“標識揭示義務”規(guī)則(29條之4之2第5項)。這是由于通過網(wǎng)絡進行的投資型眾籌平臺與一般的證券公司等第一種金融商品交易業(yè)者不同，基本上沒有對外的營業(yè)場所和辦公室等設施，對其要求適用在公眾容易看到的地方揭示其標識的義務規(guī)則沒有實質性意義。
第三是，金融商品交易法要求一般的第一種金融商品交易業(yè)者“累積責任準備金”，金融商品交易責任準備金制度是在證券事故發(fā)生時，為了順利賠償顧客，確保金商業(yè)者的信用，以確保內部資金充實為目的累積儲備金的義務規(guī)則。金商法規(guī)定按照有價證券買賣和其他的交易量儲備累積責任準備金(金商法四十六條之五)?？紤]到第一種小額電子募集業(yè)務內容有局限性，需要復雜計算的管理成本負擔對于第一種小額電子募集業(yè)者來說是過重的負擔。因此此次立法修訂免除了第一種小額電子募集業(yè)者的責任準備金儲備義務。
第四是，根據(jù)金商法，第一種金融商品交易業(yè)者存在自己資本比率規(guī)則要求，自己資本比率規(guī)則的設置理由和目的是，證券業(yè)務由于受市場影響大，為在市場突變、收入減少、持有資產(chǎn)價值下降的情況下，也能確保財務的健全性和保護投資者，金商法規(guī)定第一種金融商品交易業(yè)者的自己資本比率規(guī)則要維持在120%以上。而第一種小額電子募集交易業(yè)者是專門從事流動性低的非上市的股票的募集或私募，因此此次立法修訂免除了第一種小額電子募集業(yè)者的自己資本比率限制義務。只經(jīng)營第一種小額電子業(yè)務的業(yè)者，不適用責任準備金和自己資料比率規(guī)則(29條之4之2第6項)。
最后，鑒于使用網(wǎng)絡的特點，根據(jù)修訂金商法而修訂的內閣府令規(guī)定，第一種小額電子募集交易業(yè)者需要在網(wǎng)絡上公示其商號等事項(29條之4之2第8項，29之4之3第3項)，并在業(yè)務開始后，投資者進行投資之前，有義務在網(wǎng)絡上提供可能影響投資者進行投資判斷的信息事項(43條之5)。鑒于使用網(wǎng)絡的特點，根據(jù)修訂金商法而修訂的內閣府令規(guī)定，第一種小額電子募集交易業(yè)者需要在網(wǎng)絡上公示其商號等事項(29條之4之2第8項，29之4之3第3項)，并在業(yè)務開始后，投資者進行投資之前，有義務在網(wǎng)絡上提供可能影響投資者進行投資判斷的信息事項(43條之5)。[12]
只經(jīng)營“第二種小額電子募集業(yè)務”的注冊金融商品交易業(yè)者，根據(jù)金融商品交易法適用以下特例：必須通過網(wǎng)絡公示商號和注冊號碼等(29條之4之3第3項)，但不適用“揭示標識”的義務(29條之4之3第2項)；根據(jù)內閣府令的規(guī)定通過網(wǎng)絡向投資者提供可能影響其投資判斷的信息事項(43條之5)。
2014年5月修訂的金商法還要求“第一種金融商品交易業(yè)者”和“第二種金融商品交易業(yè)者”無論是否加入業(yè)界協(xié)會(日本金商法就證券公司是否加入證券業(yè)協(xié)會等自律性機構沒有義務性規(guī)定)，都需要遵守業(yè)界協(xié)會的自律規(guī)則，并有義務將自律機構的規(guī)則寫入企業(yè)內部規(guī)則中，或者作為企業(yè)內部規(guī)則進行遵守，否則金融廳有權拒絕對其進行注冊(29條之4第1項4號二)。這樣的立法規(guī)范的效果是，無論金融業(yè)者是否加入自律機構，都需要遵守自律機構的規(guī)則。
日本金融廳在其2016年度金融行政方針中，明確將眾籌作為成長資金供給的最重要模式之一。該金融行政方針指出，對發(fā)展階段的企業(yè)挖掘其潛在的成長力，更需要包括股權融資在內的多樣化資金募集渠道(包括眾籌，股東community制度，[13]Venture Capital，IPO等)。
四、眾籌發(fā)展之思考
從立法角度看，要維護促進眾籌市場的發(fā)展，必須樹立信用市場，構建透明規(guī)則，維護市場秩序規(guī)范。眾籌立法需要面對兩個課題，一是如何避免欺詐事件的發(fā)生，保護及救濟投資者。二是如何保護知識產(chǎn)權，防止項目創(chuàng)意被盜用。筆者認為前者需要在眾籌立法中進行規(guī)范，后者則無需特別立法，可適用既有民商法及知識產(chǎn)權法相關法律規(guī)范。
就投資型眾籌中如何構建眾籌規(guī)則避免欺詐事件發(fā)生，需要面對兩個問題，一是如何設置規(guī)則，預防欺詐事件的發(fā)生，二是如何設置事后救濟措施。預防欺詐事件發(fā)生與發(fā)展眾籌融資模式存在反作用需要進行平衡，過度的預防措施可能導致眾籌規(guī)則被過度束縛不易于利用。美國和日本都是通過放開小額投資管制的方法，通過限定金額來限定可能發(fā)生的投資者損害程度。
美日眾籌市場發(fā)展的經(jīng)驗說明，眾籌對經(jīng)濟的促進和發(fā)展是有積極意義的。特別是對于有想法無資金的創(chuàng)業(yè)者來說，眾籌融資模式雪中送炭溫暖新創(chuàng)及小微企業(yè)。日本通過眾籌促進地方經(jīng)濟發(fā)展的效果比較顯著，以贈與型眾籌進行福利增援項目，[14]預購型眾籌增加地方特產(chǎn)銷售實現(xiàn)了地方財政增收等。隨著2015年5月起股票型眾籌的解禁，通過股票型眾籌來活躍地方經(jīng)濟的也開始出現(xiàn)。日本經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)省，針對創(chuàng)業(yè)期企業(yè)投資的個人，實施稅制上的優(yōu)惠措施。國土交通省，從2014年起開始活用眾籌來活躍地方經(jīng)濟。日本內閣則實施地方稅源轉移政策，推動地方公共團體、地方金融機構、中介事業(yè)機構積極參加，振興地方經(jīng)濟。我國地方城鎮(zhèn)經(jīng)濟發(fā)展是否也可利用眾籌來促進個人創(chuàng)業(yè)，活用眾籌給予新創(chuàng)企業(yè)資金支持，給予眾籌投資者以稅收優(yōu)惠，以期活躍地方經(jīng)濟促進持續(xù)發(fā)展。
投資型眾籌如果得到有效發(fā)展和利用，不僅能解決新創(chuàng)企業(yè)融資的問題，而且有可能成為大眾投資的有效手段，增加普通大眾投資渠道，提高收入和購買力，促進經(jīng)濟良性循環(huán)發(fā)展。（來源：法律與金融；文/朱寶玲；編選：網(wǎng)經(jīng)社）
