(電子商務(wù)研究中心訊) 一、改善公司治理結(jié)構(gòu)，提高決策效率。恒生集團(tuán)為恒生電子第一大股東，持有20.62%股權(quán)。恒生集團(tuán)由十七名創(chuàng)始人股東共同持股，股權(quán)結(jié)構(gòu)較為分散。其中持股最多的黃大成先生也僅持有15.6%股份，而恒生電子董事長彭政綱先生只持有9.6%股份。恒生電子此前實(shí)際上處于集體控股局面，缺乏具有絕對(duì)話語權(quán)的控制人，在面臨重大問題時(shí)，決策效率較低。而創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)中很多人已經(jīng)離開恒生電子管理層，有較強(qiáng)的變現(xiàn)意愿。
通過引入戰(zhàn)略投資者浙江融信，恒生電子實(shí)際控制人變?yōu)?a href='http://www.qjkhjx.com/detail_man--252.html' target='_blank'>馬云先生，我們認(rèn)為未來公司決策效率將大大提高。處于公司管理一線的高管團(tuán)隊(duì)仍以個(gè)人持股形式擁有公司近10%股權(quán)，并將繼續(xù)作為恒生電子未來的管理核心。我們判斷現(xiàn)任高管團(tuán)隊(duì)對(duì)于公司發(fā)展的發(fā)言權(quán)實(shí)際上得到了加強(qiáng)，而也仍有較好的激勵(lì)效果。
二、重新成為互聯(lián)網(wǎng)金融時(shí)代的主角。恒生電子較早意識(shí)到金融IT廠商面臨的天花板問題，率先布局2.0業(yè)務(wù)。但13年互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新中，主要的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手金證股份取得一定優(yōu)勢(shì)，成為支付寶“余額寶”、銀聯(lián)商務(wù)“天天富”、微信理財(cái)通、蘇寧零錢寶等創(chuàng)新產(chǎn)品的系統(tǒng)供應(yīng)商。我們認(rèn)為阿里系入主恒生電子，在業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)、經(jīng)營戰(zhàn)略、用戶積累等方面都將帶來積極影響，恒生電子將重新成為互聯(lián)網(wǎng)金融時(shí)代的主角。
我們判斷未來互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新或?qū)⒉辉俨捎?a target='_blank'>支付寶控股天弘基金發(fā)展余額寶，這種一家機(jī)構(gòu)獨(dú)大的模式。而會(huì)出現(xiàn)多家互聯(lián)網(wǎng)公司與多家金融公司彼此進(jìn)行不排他的合作，為金融IT服務(wù)商帶來更多機(jī)會(huì)。14年公募基金以外，其他如券商、保險(xiǎn)、信托、銀行、私募等金融機(jī)構(gòu)都有可能出現(xiàn)超出大眾預(yù)期的互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新案例。如恒生電子已經(jīng)為國金證券提供了與騰訊合作的“傭金寶”產(chǎn)品IT系統(tǒng)。
三、繼續(xù)打造開放式平臺(tái)系統(tǒng)，構(gòu)建金融開放生態(tài)系統(tǒng)。在金融市場(chǎng)格局轉(zhuǎn)變的今天，連接無處不在，恒生的策略是在確保安全的基礎(chǔ)上，向客戶、向行業(yè)、向第三方廠商開放技術(shù)和接口標(biāo)準(zhǔn)，全面致力于金融開放生態(tài)環(huán)境的建設(shè)。2月份恒生電子專門召開了第三方開發(fā)商大會(huì)，把接口向行業(yè)第三方開發(fā)商開放，未來恒生電子的服務(wù)將是基于開放系統(tǒng)的服務(wù)，客戶無需擔(dān)心受制于恒生而影響自身發(fā)展。我們認(rèn)為在這樣的大背景下，在經(jīng)過充分溝通后，客戶將不會(huì)過于擔(dān)心阿里系控股后的恒生電子是否中立的問題。
四、全力加強(qiáng)2.0業(yè)務(wù)投入，全面貫徹核心員工入股計(jì)劃。恒生電子作為傳統(tǒng)IT上市公司，開拓新業(yè)務(wù)時(shí)會(huì)面臨兩難境地，一方面希望大力投入，另一方面希望保證短期業(yè)績(jī)。再加上金融市場(chǎng)不景氣，導(dǎo)致恒生電子此前幾年既沒能實(shí)現(xiàn)股權(quán)激勵(lì)增長目標(biāo)，2.0業(yè)務(wù)發(fā)展速度也沒有達(dá)到預(yù)期。
我們認(rèn)為阿里系公司入主恒生電子后，可能會(huì)淡化對(duì)短期業(yè)績(jī)的考量，大力投入創(chuàng)新業(yè)務(wù)發(fā)展。而資本市場(chǎng)也會(huì)采用類互聯(lián)網(wǎng)式的估值方法看待恒生電子，如果創(chuàng)新業(yè)務(wù)快速發(fā)展價(jià)值將得到認(rèn)可，公司總體市值有望超過凈利潤更快增長。而對(duì)于員工激勵(lì)，相比傳統(tǒng)股權(quán)激勵(lì)，通過核心骨干和高管入股創(chuàng)新子公司，未來對(duì)發(fā)展較好的創(chuàng)新子公司進(jìn)行回購或分拆上市，更能實(shí)現(xiàn)吸引人才、留住人才、激勵(lì)人才的目的(參考1月底公司發(fā)布的《恒生電子核心員工入股“創(chuàng)新業(yè)務(wù)子公司”投資與管理辦法》)。
五、維持“買入”評(píng)級(jí)，調(diào)高目標(biāo)價(jià)至33.20元。我們認(rèn)為并購?fù)瓿珊螅环矫婧闵娮佑型玫礁嗷ヂ?lián)網(wǎng)金融領(lǐng)域訂單，對(duì)業(yè)績(jī)有正面貢獻(xiàn)。另一方面，公司有可能加大對(duì)創(chuàng)新業(yè)務(wù)的投入，短期帶來負(fù)收益。正負(fù)相抵，我們短期暫不調(diào)整對(duì)公司盈利情況預(yù)測(cè)，待后續(xù)方向明確后再行調(diào)整，我們對(duì)公司13~15年EPS預(yù)測(cè)分別為0.49元、0.63元、0.83元。
對(duì)比13年的金證股份，受其為余額寶提供系統(tǒng)影響，在支付寶投資成為天弘基金第一大股東時(shí)，13年10月14日，金證股份最高上漲到19.76元，對(duì)應(yīng)約當(dāng)年(2013年)53倍市盈率和第二年(2014年)40倍市盈率。參考類似的估值指標(biāo)，恒生電子股價(jià)至少有潛力達(dá)到2014年53倍市盈率(0.63*53=33.39元)和2015年40倍市盈率(0.83*40=33.20元)。我們認(rèn)為恒生電子與互聯(lián)網(wǎng)廠商在股權(quán)上合作，合作深度明顯高于當(dāng)時(shí)的金證股份，因此市場(chǎng)將給予更高的估值水平。我們暫給予恒生電子2015年40倍市盈率，目標(biāo)價(jià)為33.20元，相當(dāng)于復(fù)牌后4個(gè)以上漲停板。
主要不確定性。主管機(jī)構(gòu)是否批準(zhǔn)并購的風(fēng)險(xiǎn)；2.0業(yè)務(wù)投入過大對(duì)業(yè)績(jī)的短期侵蝕風(fēng)險(xiǎn)；部分基金客戶對(duì)阿里系公司可能存在的非中立競(jìng)爭(zhēng)擔(dān)憂；競(jìng)爭(zhēng)加劇與價(jià)格戰(zhàn)風(fēng)險(xiǎn)；金融創(chuàng)新速度放緩風(fēng)險(xiǎn)。（來源：海通證券 文/陳美風(fēng) 蔣科 編選：網(wǎng)經(jīng)社）
